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证券研究报告·行业深度研究•2019 年秋季投资策略报告

雄关漫道真如铁,而今迈步

从“固”越

行情逐渐回暖，企业有望实现业绩估值双修复

环保板块经过了 18 年业绩与估值的双杀，在 19 年初中信环保指

数一度下跌至 6909.16 点，收盘点数是 5 年内最低。19 年 2 月开

始，随着政策一系列出台、融资以及信用宽松信号的逐步释放，

板块指数重回增长通道，涨幅一度达到 41%，但是环保公司 18Q4

的业绩下滑明显、融资宽松传导较慢以及中美贸易战等大环境的

影响，环保板块 19 年 4 月在年报集中披露期又进入下行通道，

直至 6 月固废法修订、垃圾分类强化推出才出现了一波小反弹。

纵观年初至今，中信环保指数涨幅 6.44%，表现较弱，落后沪深

300 指数 19.48 个百分点。在环保民营企业受 PPP 清库、融资难

与宏观去杠杆等影响而面临生死存亡的浪潮中，国资/国企优势充

分显现，18 年底以来环保行业发生近 20 起国资入主民企事件。

国资的入主不仅使负债极其严重的环保企业得到了驰援，也使得

资产相对优异但面临难融资和高成本的企业借助国资平台解决

了资金成本问题，环保行业在悄悄地发生着变化。展望 19 年下

半年，借着政策利好的不断释放以及融资环境边际的逐步改善，

拥有优质运营资产的环保企业有望实现业绩与估值的双修复。

各项政策加速推进，大固废发展机遇凸显

上半年各项政策的出台及修订，加速了大固废时代的到来：固废

法的修订有效完善了权责制度，为行业未来长期良性发展打下坚

实基础；垃圾分类工作积极开展，现已在全国 46 个重点城市全

面启动，并对 2020、2022、2025 年城市生活垃圾处理系统提出

阶段性要求；第二轮环保督察正式开启，8 个督察组陆续进驻 6

个省市和 2 家央企开展督察，维持第一轮强监管高压态势；“无

废城市”进入实践阶段，确立 11 个城市和 5 个特例城区作为建

设试点。各项政策的稳步推进为细分行业产业链的快速发展树立

了风向标，使得大固废产业发展机遇逐渐浮出水面。

垃圾分类市场空间巨大，干湿分离重塑行业格局

46 个垃圾分类重点城市作为首批落地试点，垃圾分类的逐步实施

有望重塑行业格局。首先，餐厨垃圾产能缺口凸显，经测算 46

个重点城市后端处置设备市场空间达 712 亿元，中端收运设备投

资空间达 11 亿元，产业链需求大幅提振；其次，湿垃圾的分离

对垃圾焚烧发电影响具有两面性，我们测算当湿垃圾分离率为

26.26%时，吨垃圾发电量的提升与入炉垃圾量的减少对于发电收

入的影响正负相抵，随着分离率的增加，同项目的焚烧发电总收

入会相应减少，垃圾分类有望从产业链的前、中、后端及各个环

节对行业格局进行重塑。

投资建议

我们认为寻找优质的核心资产是当前时点的选择，推荐关注瀚蓝

环境、高能环境、盈峰环境、聚光科技、东江环保。

维持买入郑小波

[email protected]

0755-23952703

执业证书编号：S1440518060001

发布日期： 2019 年 08 月 29 日

市场表现

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2018 年中期投资策略报告之环保行

业篇：正本清源，凝聚一切力量打

好污染防治攻坚战

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环保工程及服务上证指数

环保工程及服务Ⅱ

行业深度研究报告



目录

2019 年上半年行情回顾 .......................................................................................................................................... 1

环保板块连续三年半跑输大盘，大固废政策加持推动行业景气向上 ........................................................ 1

业绩 19 年有望改善，静待政策利好传导...................................................................................................... 3

国资入股民企，短期缓解流动性危机 ........................................................................................................... 6

融资环境政策向好，业绩估值双修复预期增强............................................................................................ 9

PPP 从清库走向规范，政策引导健康高质量发展 ...................................................................................... 10

政策猛推，大固废迎来发展的重大机遇期 ......................................................................................................... 15

固废污染防治工作快速推进，立法和专项行动双管齐下 .......................................................................... 15

“无废城市”提上日程，试点城市掀开实践大旗 ...................................................................................... 18

维持强监管高压态势，2019 年第二轮环保督察正式启动 ......................................................................... 20

垃圾分类政策强力推进，开启新篇章 ......................................................................................................... 21

垃圾分类，干湿分离重塑行业格局 ..................................................................................................................... 24

垃圾分类促进行业格局重塑 ......................................................................................................................... 24

智能环保科技赋能，互联网+助力垃圾分类 ............................................................................................... 27

产能缺口凸显，餐厨垃圾产业链需求提振 ................................................................................................. 27

垃圾焚烧集中度持续提升，垃圾分类对收入影响具有两面性 .................................................................. 32

风险提示 ................................................................................................................................................................. 40

推荐标的 ................................................................................................................................................................. 41

高能环境 ......................................................................................................................................................... 41

瀚蓝环境 ......................................................................................................................................................... 41

盈峰环境 ......................................................................................................................................................... 41

聚光科技 ......................................................................................................................................................... 42

东江环保 ......................................................................................................................................................... 42

图 1：截止于 2019 年 8 月 19 日，中信环保指数涨幅 6.44%，落后沪深 300 指数 19.48 个百分点 ....... 1

图 2：历年环保板块与沪深 300 指数累计涨跌幅对比................................................................................. 2

图 3：7 大子板块 2019H1 与大盘涨跌对比情况 ........................................................................................... 2

图 4：7 大子板块分季度涨跌幅情况 ............................................................................................................. 3

图 5：中信环保指数公司近年营业收入（亿元） ......................................................................................... 4

图 6：中信环保指数公司近年净利润（亿元）............................................................................................. 4

图 7：中信环保指数公司近年毛利率、净利率情况 ..................................................................................... 4

图 8：中信环保指数公司近年费用率情况 .................................................................................................... 4

图 9：分板块 2019 年一季度营收、净利润增速 .......................................................................................... 5

图 10：分板块 2018 年营收、净利润增速 .................................................................................................... 5

图 11：环保子板块预期市盈率情况 .............................................................................................................. 6

图 12：中信环保公司现金流情况（亿元） .................................................................................................. 6

图 13：中信环保公司财务费用率情况（%） ................................................................................................ 6

图 14：中信环保公司资产负债率（亿元） .................................................................................................. 7




图 15：典型环保公司资产负债率情况（%） ................................................................................................ 7

图 16：社融规模情况（亿元） .................................................................................................................... 10

图 17：社融规模存量情况（万亿元） ........................................................................................................ 10

图 18：2018 年 1 月-2019 年 5 月 PPP 管理库入库、退库情况 ................................................................. 10

图 19：2018 年 5 月-2019 年 6 月 PPP 项目数及落地率 ............................................................................. 11

图 20：2018 年 5 月-2019 年 6 月 PPP 项目投资额 ..................................................................................... 11

图 21：截止 2019 年 6 月底环保二级行业 PPP 项目数和投资额情况 ...................................................... 11

图 22：2018 年 5 月至 2019 年 6 月生态建设和环境保护行业 PPP 项目数及投资额 ............................. 12

图 23：2019 年固废污染防治立法和专项行动双管齐下 ........................................................................... 15

图 24：往次《固废法》时间轴及修改（新增）内容情况整理 ................................................................. 16

图 25：我国危废产生量及处置量 ................................................................................................................ 18

图 26：工业固体废物产生及处置情况 ........................................................................................................ 18

图 27：“无废城市”建设试点工作实施步骤 ............................................................................................... 18

图 28：“11+5”无废城市建设试点 .............................................................................................................. 19

图 29：垃圾发电收入来源示意图 ................................................................................................................ 19

图 30：第一轮中央环保督察组监查地区覆盖全国..................................................................................... 20

图 31：第二轮环保督察第一批正式入驻 6 省市+2 央企............................................................................ 20

图 32：环保督察协同固废法修订促进“无废城市”建设 ......................................................................... 21

图 33：我国垃圾分类历史沿革及执行进度规划 ....................................................................................... 22

图 34：46 个重点城市垃圾分类政策推进情况 .......................................................................................... 23

图 35：城市生活垃圾产量及利用量 ............................................................................................................ 24

图 36：城市生活垃圾清运量 ...................................................................................................................... 24

图 37：垃圾分类产业链分布情况 ............................................................................................................... 25

图 38：13-17 年全国大、中城市生活垃圾产生量增长情况 .................................................................... 25

图 39：2014-2017 年全国环卫车产量增长情况 ....................................................................................... 25

图 40：2008-2017 年全国生活垃圾清运&无害化处理情况 ..................................................................... 26

图 41：2008-2017 年全国生活垃圾无害化处理能力情况 ....................................................................... 26

图 42：垃圾处置产业链情况 ........................................................................................................................ 27

图 43：2014-2018 年全国城镇人口数量统计 ........................................................................................... 28

图 44：2014-2018 年我国餐饮垃圾产生量情况 ....................................................................................... 28

图 45：餐厨垃圾处理过程 ........................................................................................................................... 28

图 46：环卫企业服务金额规模情况（单位：亿元/年） .......................................................................... 31

图 47：19H1 环卫企业服务合同金额情况（单位：万元） ...................................................................... 31

图 48：生活垃圾无害化处理能力情况（单位：吨/日） .......................................................................... 32

图 49：14-18M7 垃圾焚烧新增投运产能（单位：万吨/日） .................................................................. 32

图 50：17-19H1 生活垃圾发电项目开标数量情况 ................................................................................... 32

图 51：16-19H1 垃圾焚烧中标规模情况（单位：万吨/日） .................................................................. 32

图 52：企业生活垃圾焚烧规模情况（单位：吨/日） .............................................................................. 33

图 53：2018M1-7 垃圾焚烧行业集中度情况 .............................................................................................. 33

图 54：湿垃圾分离率对垃圾入炉率影响 ................................................................................................... 34

图 55：垃圾分类对焚烧发电收入影响测算 ............................................................................................... 34




图 56：收入变化率随湿垃圾分离率变化情况 ........................................................................................... 35

图 57：收入变化率与湿垃圾分离率关系情况 ........................................................................................... 35

图 58：土壤污染主要区域情况 .................................................................................................................. 35

图 59：点位超标情况 .................................................................................................................................... 35

图 60：土壤修复领域细分 ............................................................................................................................ 36

图 61：我国土壤修复实际市场规模 ............................................................................................................ 36

图 62： 2018 年全国各类修复项目投资金额与占比 ................................................................................. 38

图 63：财政部土壤修复资金情况 ................................................................................................................ 38

图 64：“响水事件”发生后即在 16 省引起危险化学品生产安全隐患排查整治工作 ............................. 39

表 1：国家收紧融资环境相关政策 ............................................................................................................... 7

表 2：2018-2019 环保行业国资入主民企汇总 ............................................................................................. 8

表 3：《政府投资条例》内容亮点 ............................................................................................................... 12

表 4：1098 号文内容亮点 ............................................................................................................................ 13

表 5：2018 年 10 月以来有关 PPP 政策情况 .............................................................................................. 14

表 6：2019 年《固废法》修订草案强化排放主体责任，加强违法罚则力度 ......................................... 15

表 7：2019 年 6 月固废法修订草案与 2016 年版对比情况 ...................................................................... 16

表 8：第二轮第一批中央生态环境保护督察边督边改情况汇总表（数据截至 2019 年 8 月 5 日晚 20：

00） ......................................................................................................................................................... 20

表 9：46 个重点城市湿垃圾处置市场空间测算（以 2017 年数据为基础） ........................................... 29

表 10：未来 46 个重点城市湿垃圾处置市场空间测算 ............................................................................. 30

表 11：46 个重点城市餐厨垃圾收运车辆投资空间测算........................................................................... 31

表 12：垃圾分类前后生活垃圾含水率变化测算 ....................................................................................... 33

表 13：十三五期间土壤修复市场空间测算 ............................................................................................... 36

表 14：《土壤污染防治法》核心内容 ......................................................................................................... 37

表 15：2019 年以来中央层面土壤修复行业配套政策密集出台............................................................... 38

表 16：“响水事件”发生后催生各省场地搬迁政策（列举部门省份） .................................................. 40

1




2019 年上半年行情回顾

环保板块连续三年半跑输大盘，大固废政策加持推动行业景气向上

行情持续跑输大盘，19 年环保工作重点围绕大固废领域。经过了 2018 年的行业变迁，业绩与估值的双杀

一直持续到 19 年初，行情低迷。直至 19 年 2 月，“无废城市”等环保政策的出台、融资以及信用宽松信号逐步

释放，环保板块随着大势的回暖一度从 1 月 31 日的大底 6909.16 上升至 4 月 10 日的 9749.82，涨幅达到 41%；

但是由于 18Q4 环保公司的业绩下滑明显、19Q1 融资环境改善传导较慢以及中美贸易战等大环境的影响，环保

板块重回下行通道，直至 6 月固废法重新修订、垃圾分类工作强化推出，环保板块尤其是生活垃圾产业链出现

了一波小反弹。纵观年初至今，中信环保指数涨幅 6.44%，落后沪深 300 指数 19.48 个百分点，大固废行业的发

展引领着整个板块行情的变化：

1 月 21 日，“无废城市”建设试点方案出台,并于 5 月份正式启动“11+5”城市“无废城市”试点，预计两

年内在全国形成一批可复制、可推广的示范模式。

1 月 26 日两部委联合印发《长江保护修复攻坚战行动计划》。

2 月中办、国办印发《关于加强金融服务民营企业的若干意见》，信用宽松逐步落地。

3 月国常会提出，对从事污染防治的第三方企业，按 15%税率征收企业所得税。

5 月下旬长三角区域污染防治协作机制会议开始召开。

6 月 5 日国务院通过《中华人民共和国固体废物污染环境保护法（修订草案）》。

6 月 6 日住建部等 9 部门联合印发的《关于在全国地级及以上城市全面开展生活垃圾分类工作的通知》

出台，要求到 2020 年底，先行先试的 46 个重点城市，基本建成垃圾分类处理系统；2025 年前，全国

地级及以上城市基本建成垃圾分类处理系统。

7 月 1 日，《上海市生活垃圾管理条例》正式开始强制实行。

图 1：截止于 2019 年 8 月 19 日，中信环保指数涨幅 6.44%，落后沪深 300 指数 19.48 个百分点

资料来源：Wind，中信建投证券研究发展部

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2018/12/28 2019/1/28 2019/2/28 2019/3/31 2019/4/30 2019/5/31 2019/6/30 2019/7/31

中信环保沪深300

《关于加强金融服务民营

企业的若干意见》发布

给予污染防治第三

方企业税收优惠

《“无废城市”建设试点

工作方案》与《长江保护

修复攻坚战行动计划》发

布

长三角区域污染防治

协作机制会议召开

《固废法》修订草案通过，《关于

在全国地级及以上城市全面开展生

活垃圾分类工作的通知》发布

2




图 2：历年环保板块与沪深 300 指数累计涨跌幅对比


板块行情分化，大固废政策加持板块涨幅最大。我们在环保板块选取了 71 家上市公司进行跟踪研究，并将

这些公司进一步细分为水务、污水、固废、大气、节能、监测、园林 7 个子板块。19H1 所有板块均实现了上涨，

但板块行情分化明显：受政策影响推动，固废板块上涨 32.16%，表现抢眼，超过大盘涨幅 12.71%；监测、节能、

大气板块涨幅均在 20 个百分点以上，分别领先大盘涨幅 5.41%、1.97%、0.93%；其余板块涨幅较小。2019 年，

大固废政策加持推动行业发展的态势尤为明显，在整体宏观环境不佳的 19 年二季度，固废板块是唯一维持了上

涨行情的板块。

图 3：7 大子板块 2019H1 与大盘涨跌对比情况


85%

13%

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2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019H1

中信环保沪深3009 月“大气

十条”出台4 月“水十条”

出台

5 月“土十条”

出台

《国家环境保护标准“十三

五”发展规划》发布

环保税起征

习近平在全国生态环境保护大会上强

调坚决打好污染防治攻坚战

《固废法》修订草

案通过，垃圾分类

在多个城市试点

9.51 13.97

32.16

20.38 21.41 24.85

2.91

(9.94)(5.48)

12.71

0.93 1.97 5.41

(16.53)(20)

(10)

0

10

20

30

40

水务污水固废大气节能监测园林

板块涨跌幅（%）相对上证综指涨跌幅（PCT）

3




图 4：7 大子板块分季度涨跌幅情况


业绩 19 年有望改善，静待政策利好传导

18 年环保公司业绩普遍下滑，19Q1 有所改善。近五年来，环保行业营业收入连续增长，以中信环保指数

股为例，14-18 年营业收入由 268.98 亿元增加到 1857.21 亿元，复合增长率为 62.10%，但是受宏观去杠杆、融

资环境紧缩、商誉及坏账计提拖累等影响，18 年整体收入增速变缓，同比只小幅增加 11.27%；而净利润由 17

年的 201.32 亿元大幅下滑至 18 年的 79.24 亿元，同比减少 60.64%，整体盈利水平下滑明显，是近五年来首次

出现负增长。19 年，随着融资环境边际改善、国资入主民企等推动，环保行业在业绩与估值双杀后逐渐企稳，

19Q1 实现营业收入 425.10 亿元，同比 18Q1 增加 20.53%；实现净利润 34.62 亿元，同比 18Q1 减少 25.64%，盈

利水平下滑趋势有所改善。

利润率逐年下滑，政策利好传导后 19Q2 财务费用率有望企稳。行业毛利率由 2015 年的 32.00%逐年缓慢下

滑至 2018 年的 27.78%，而净利率同样逐年下滑，且在最近一年出现大幅下滑，由 17 年的 12.06%减少至 2018

年的 4.27%，宏观环境的改变对于以民企为主的环保行业影响巨大；2019 年一季度，行业毛利率与净利率都同

比 2018Q1 有所下滑；费用率方面，2015 年以来，中信环保指数公司销售费用率、管理费用率（含研发）分别

维持在 3%、9%左右，而财务费用率大体呈逐年上升趋势，2018 年达 4.75%，2019Q1 达 5.51%，融资政策出台

到银行落地传导需要时间过渡，政策利好反映到盈利改善也具有一定的时滞，行业有望在二季度维稳、资金成

本也有望逐渐回归到合理区间。

-30%

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2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2

4




图 5：中信环保指数公司近年营业收入（亿元）图 6：中信环保指数公司近年净利润（亿元）

资料来源：Wind，中信建投证券研究发展部资料来源：Wind，中信建投证券研究发展部

图 7：中信环保指数公司近年毛利率、净利率情况图 8：中信环保指数公司近年费用率情况


固废板块营收表现抢眼，19Q1 大幅领先其余板块。2019 年一季度，在大固废政策加持推动下，固废板块

表现突出，营收同比增长 44.63%，领先第二名水务板块超过 30 个百分点，水务与大气板块维持强势，营收与

净利增速均分别达 12%与 24%以上。

0%

50%

100%

150%

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0

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2015 2016 2017 2018 2019Q1

营业收入同比增速，右轴

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0

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2015 2016 2017 2018 2019Q1

净利润同比增速,右轴

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2015 2016 2017 2018 2019Q1

毛利率净利率

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2015 2016 2017 2018 2019Q1

销售费用率管理费用率(含研发）

财务费用率

5




图 9：分板块 2019 年一季度营收、净利润增速图 10：分板块 2018 年营收、净利润增速


对比当前估值与基本面，固废、水务、污水板块值得关注。采用跟踪公司平均预测 PE（FY1）指标，从我

们跟踪的 71 家环保公司 7 个子板块来看，近期除园林板块估值水平在 14 倍上下浮动外，其余板块皆有向 20 倍

附近收敛的趋势。重点关注以下三个板块，其估值存在一定的被低估的可能性：

固废板块：“无废城市”试点、《固废法》修订草案通过、垃圾分类等政策事件利好推动行业健康发展、

公司营业收入大幅增长、现金流稳定改善。

水务板块：营收与净利在 2019Q1 实现双增长，近年来收益质量指标表现稳定，板块公司现金流在整

个环保行业周转紧张的大环境下表现较为亮眼。

污水板块：政策方面，长江大保护机制持续推进、19 年融资缺口边际改善；市场方面，乡村污水处理

市场逐步打开、污水处理设施提标改造撬动行业增长潜力。

-150%

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营收增速净利润增速

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营收增速净利润增速

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图 11：环保子板块预期市盈率情况


国资入股民企，短期缓解流动性危机

去杠杆、融资紧缩，环保企业融资成本直线上升，资金缺口加速扩大。2018 年，国家货币方针收紧，金融

监管持续加大力度，金融企业的风险偏好下降，融资成本不断上升，对环保行业的产生了重创。以中信环保覆

盖公司为参考，资金缺口由 2018年一季度的 82.19亿元扩大至三季度的 158.40亿元；财务费用率由 17年的 3.36%

上升至 18 年的 4.71%；资产负债率由 54.63%上升至 56.56%。再加上 PPP 清库，部分环保企业爆发了债务违约

事件，企业资金周转困难，融资环境紧缩。

图 12：中信环保公司现金流情况（亿元）图 13：中信环保公司财务费用率情况（%）


0

5

10

15

20

25

30

35

2018-06-29 2018-09-25 2018-12-22 2019-03-20 2019-06-16


-200

-150

-100

-50

0

50

100

150

(600)

(400)

(200)

0

200

400

600

经营性现金流净额投资性现金流净额

筹资性现金流净额资金缺口

3.503.21 3.36

5.024.71 4.83 4.76

5.52

0.00

1.00

2.00

3.00

4.00

5.00

6.00

财务费用率(%)

7




图 14：中信环保公司资产负债率（亿元）图 15：典型环保公司资产负债率情况（%）


表 1：国家收紧融资环境相关政策

时间出台部门具体内容

2017 年 4 月财政部六部委《关于进一步规范地方政府举债融资行为的通知》（50 号文）

2017 年 6 月财政部《关于坚决遏制地方以地方购买服务名义违法违规融资的通知》（87 号文）

2017 年 11 月财政部关于规范政府和社会资本（PPP）综合信息平台项目库管理的通知（92 号文）

2017 年 12 月财政部关于坚决制止地方政府违法违规举债遏制隐性债务增量情况的通知

2017 年 12 月国资委关于加强中央企业 PPP 业务风险管控的通知（192 号文）

2018 年 1 月保监会、财政部关于加强保险资金运用管理支持防范化解地方政府债务风险的指导意见

2018 年 2 月发改委关于进一步增强企业债务服务实体经济能力严格防范地方债务风险的通知

2018 年 2 月财政部关于做好 2018 年地方政府债务管理工作的通知

2018 年 3 月财政部关于规范金融企业对地方政府和国有企业投融资行为有关问题的通知（23 号文）

资料来源：公开资料，中信建投证券研究发展部

国资入主，驰援民企。2018 年下半年以来，国务院、央行、证监会频频发声，下发融资利好政策，“去杠

杆”政策放松，引导国资驰援受困企业，同时缓解企业的流动性危机。2018 年下半年到 2019 年上半年，环保

行业仅上市公司就发生近 20 起国资入主民企事件，负债极其严重的环保企业得到了驰援、资产相对优异但面临

难融资和高成本的企业借助国资平台解决资金问题：

49.68

53.0954.63 54.86

56.56 57.0658.38

59.61

44

46

48

50

52

54

56

58

60

62

资产负债率(%)

0

10

20

30

40

50

60

70

80

90

100

盛运环保三聚环保永清环保

启迪桑德东方园林碧水源

8




表 2：2018-2019 环保行业国资入主民企汇总

公司日期转让形式转让方受让方实际控制人

身份名称转让后持股名称受让后持股是否变更变更后实际控制人

东江环保 2018/10/10 协议转让实际控制人张维仰 3% 广晟公司 20.72% 否

2018/10/10 协议转让实际控制人张维仰 8% 汇鸿集团 10.63% 否

2017/2/7 协议转让实际控制人张维仰 14% 广晟公司 15.33% 否

2016/6/15 协议转让实际控制人张维仰 20.94% 广晟公司 6.98% 否

国祯环保 2017/12/30 协议转让股东日本丸红 9.65% 安徽铁路基金 12.90% 否

协议转让股东北京丸红 3.25%

启迪桑德 2015/4/10 协议转让实际控制人桑德集团 15.01% 清华控股 6% 是清华控股

协议转让启迪科服 20%

协议转让清控资产 3%

协议转让金信华创 0.80%

美晨生态 2018/11/7 协议转让实际控制人张磊、李晓楠潍坊城投 21.46% 否

2018/11/7 协议转让实际控制人张磊、李晓楠诸城投资 5.40% 否

2018/9/5 协议转让实际控制人张磊 17.23% 潍坊城投 10% 否

环能科技 2018/10/16 协议转让实际控制人倪明亮中建启明 27% 是国务院国资委

盛运环保 2018/8/29 拟协议转让川能集团

天翔环境 2018/10/12 拟债务重组实际控制人邓亲华四川铁投集团

三聚环保 2018/6/25 间接股东无偿

划转

是海淀国投

兴源环境 2018/10/16 协议转让控股股东兴源控股受让方一 23.5%-30%

协议转让受让方二 10%-15%

永清环保 2019/4/25 中止（拟协议转

让）

控股股东永清集团金阳投资

东方园林 2019/8/6 协议转让实际控制人何巧巧、唐凯 33.39% 、

5.74%

朝汇鑫 5.00% 是朝阳区国资中心

2018/12/28 协议转让实际控制人何巧巧、唐凯 41.47% 、

7.65%

盈润汇民 5.00%

清新环境 2019/4/28 协议转让控股股东世纪地和 20% 国润环境 25.31% 是四川省国资委

2018/10/10 签署《战略合作

协议》

中海油能源发

展有限公司环

保分公司

中金环境 2019/8/12 协议转让实际控制人沈金浩 7.87% 无锡市政集团 18.78% 否

2018/11/7 协议转让实际控制人沈金浩、沈洁

泳

20%、0% 无锡市政否

碧水源 2019/5/6 协议转让控股股东、实

际控制人

文剑平、刘振

国、陈亦力、

周念云、武昆

16.97% 、

10.05% 、

2.70% 、

中国城乡 10.12% 否

9




0.63%、0.52%

博世科 2019/5/23 《战略合作框

架协议》

广西环保产业

投资集团

否

锦江环境 2019/6/10 收购浙能集团 29.79% 是浙能集团

资料来源：公司公告，中信建投证券研究发展部

融资环境政策向好，业绩估值双修复预期增强

市场迎来新转折点，环保获得政策倾斜。2018 年 10 月 31 日发布的《国务院办公厅关于保持基础设施领域

补短板力度的指导意见》被视为去年 92 号文以来的重要转折点。《指导意见》明确指出，环保是补短板的重点

领域之一，支持城镇生活污水、生活垃圾、危险废物处理设施建设，加快黑臭水体治理。同时在模式上，重点

支持 PPP 模式的发展，对经核查符合规定的 PPP 项目加大推进力度，积极推动符合条件项目发行债券、规范开

展资产证券化。该《指导意见》的印发不仅是当前环保民营企业的及时雨，同时也打消了市场对于 PPP 项目推

进的疑虑。2019 年 6 月 10 日《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》出台，明确强调

相关工作精准聚焦重点领域和重大项目，重点支持京津冀协同发展、长江经济带发展、“一带一路”建设、粤港

澳大湾区建设、长三角区域一体化发展、推进海南全面深化改革开放等重大战略和乡村振兴战略，以及推进棚

户区改造等保障性安居工程、铁路、收费公路、机场、水利工程、生态环保、医疗健康、水电气热等公用事业。

对于此类专项债券支持、符合中央重大决策部署、具有较大示范带动效应的重大项目，在评估项目收益偿还专

项债券本息后专项收入具备融资条件的，允许将部分专项债券作为一定比例的项目资本金，但不得超越项目收

益实际水平过度融资。这是国家补短板政策之后资金层面的又一重大政策，专项债新政带来棚改、土地储备、

生态环保等领域融资的定向宽松，环保领域再次获得政策倾斜，有利于缓解目前企业资金流紧张的困境，以贯

彻落实长江大保护机制与长江一体化为着眼点，进而加快整个环保领域项目的落地。

进一步为良性发展提供支撑，利于行业龙头企业。2019 年 3 月 7 日，财政部印发《关于推进政府与社会资

本合作规范发展的实施意见》，从规范和支持两个方面提出具体的实施办法。关于规范 PPP 项目的发展，一方面

重点强调了项目范畴和期限的限制、政府支出责任与产出绩效挂钩、资本金及入库相关的规定；一方面严禁政

府对项目承诺收益兜底、政府旗下的融资平台充当社会资本方、以债务性资金充当资本金等情形。支持 PPP 项

目发展方面，主要体现在鼓励民资及外资参与，引导中国 PPP 基金支持以及加大融资支持，引导险资进入等内

容。此次《实施意见》意在进一步为 PPP 良性发展提供支撑，让政府、社会资本、金融机构等各方各司其职、

有章可循，有利于推动规范的 PPP 项目执行进度，行业也从单纯拼项目数到提质增效阶段发展，利于严格项目

把关、具备核心技术且有较强运营能力的龙头企业，支持行业进入稳步上升通道。

高层释放融资利好信号，业绩估值双修复预期增强。2018 年 11 月以来，高层在多场合多次表态缓解民营

企业融资困难的问题。11 月 9 日国务院总理李克强召开国常会，要求加大金融支持缓解民营企业融资难融资贵。

此外，多家券商、保险公司宣布设立了总规模逾 700 亿元的纾困民企专项产品或资管计划。2019 年 2 月中办、

国办印发《关于加强金融服务民营企业的若干意见》，强调金融机构对民企融资的支持，确保民企融资规模扩大、

效率提升、成本下降，建立“长效机制”，健全尽职免责机制，提高对民企不良的容忍度，加快清理政府及国企

拖欠民企账款问题。根据央行公布的金融数据，19 年 6 月社融新增 2.26 万亿元，同比多增 0.7 万亿元；19 年上

半年社融累计增加 13.23 万亿元，同比多增 3.18 万亿元。面临宏观经济下行压力，央行进行逆周期调节，宽信

用开始逐步落地，政府的财政支出增速加快，企业融资空间及成本向好，流动性紧张得以改善，有助于加快项

目的落地。利好信号不断释放，融资环境边际改善，PPP 市场回暖的预期增强，相关民企有望迎来业绩与估值

的双修复。

10




图 16：社融规模情况（亿元）图 17：社融规模存量情况（万亿元）


PPP 从清库走向规范，政策引导健康高质量发展

清库工作常态化，对环保领域影响有限

PPP 清库工作进入常态化，落地率平稳上升。PPP 项目于 2018 年二季度至今累计退库 1780 个，其中 18

年二季度、三季度、四季度、19 年 1-5 月分别退库 856 个、538 个、157 个、229 个，总体趋势已明显减少，清

库工作成为常态化必将导致在库项目质量持续提高。纵观 18 年二季度至今项目库的总体情况，一方面不断有项

目从库中被清除，另一方面准入门槛的提高导致 PPP 项目新增数量较少，整体 PPP 项目数稳中有降，而落地率

在此情况下总体平稳上升，项目执行情况良好，PPP 市场正逐渐走向健康发展。

图 18：2018 年 1 月-2019 年 5 月 PPP 管理库入库、退库情况

资料来源：财政部，中信建投证券研究发展部

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

社会融资规模:当月值社会融资规模:累计值

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

14%

170

175

180

185

190

195

200

205

210

215

220

社会融资规模存量同比增速（%，右轴）

0

0.2

0.4

0.6

0.8

1

1.2

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2:4-5月

新入库项目数（个）退库项目数（个）净增项目数（个）退库投资额（万亿元，右轴）

11




图 21：截止 2019 年 6 月底环保二级行业 PPP 项目数和投资额情况


环保领域受清库工作影响逐渐减弱，占据 PPP 市场重要份额。经过一年多时间的 PPP 项目整顿，环保行业

公司也基本完成存量项目中质地不够优质项目的清理，对于新涉猎的 PPP 项目标准更高、管控更严，PPP 项目

管理逐渐走向健康发展。以 6 月末入库项目（包括处于识别阶段）数量排名，生态建设和环境保护行业以 1107

个项目数位列第三，仅次于市政工程 4736 个与交通运输 1762 个；以 6 月末投资额排名，生态建设和环境保护

行业以 1.16 万亿元位列第四，前三分别为交通运输 5.37 万亿元、市政工程 4.91 万亿元和片区开发 2.33 万亿元，

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

0

100

200

300

400

500

项目数（个）投资额（亿元，右轴）

图 19：2018 年 5 月-2019 年 6 月 PPP 项目数及落地率图 20：2018 年 5 月-2019 年 6 月 PPP 项目投资额


45%

50%

55%

60%

65%

12,200

12,300

12,400

12,500

12,600

12,700

PPP项目数 PPP项目落地率

164,000

166,000

168,000

170,000

172,000

174,000

176,000

178,000

PPP项目总投资额

12




从上述情况可以看出，环保是 PPP 项目分布的主要行业之一。纵观 2017 年 12 月至今数据，环保行业从 17 年

11 月 92 号文下发后到 18 年 5 月，在库总项目数有所下降，但从 18 年 5 月份开始，随着清库告一段落后，总

在库项目又重回健康增长通道，总投资在 19 年 6 月末已逾 1.16 万亿元。

上半年 PPP 市场有所回暖，各项数据环比边际改善。在 PPP 项目管理进入“新常态”之后，19 年一季度

管理库环比 18 年四季度净增项目 189 个、投资额 2250 亿元；环比净增落地项目 850 个、投资额 1.2 万亿元，

落地率上升 8.5 个百分点至 62.7%；环比净增已开工项目 1085 个、投资额 1.8 万亿元，开工率上升 12.3 个百分

点至 60.0%。截至 2019 年 5 月，相对 2018 年底，管理库净增项目 346 个、投资额 4877 亿元，净增落地项目 1049

个、投资额 1.5 万亿元，净增已开工项目 1189 个、投资额 1.9 万亿元。除了数据面板上的变化，PPP 政策回暖

也为市场注入一针强心剂。

图 22：2018 年 5 月至 2019 年 6 月生态建设和环境保护行业 PPP 项目数及投资额


《政府投资条例》、1098 号文弥补政策管理细节缺失，推动 PPP 可持续发展

《政府投资条例》出台，规范数万亿政府投资行为。尽管自 2017 年 2 月 1 日起，《企业投资项目核准和备

案管理条例》正式施行，从企业层面对 PPP 项目进行规范，但鉴于 PPP 项目政企合作性质，单一的企业层面上

的管理条例并不能充分和完全地解决现有情况下 PPP 项目存在的各类问题。2019 年 5 月 5 日，国务院正式公开

《政府投资条例》，在监管主体、监管方式、政府方职责、项目单位职责、投资概算、投资计划、法律责任等方

面做出了明确的规定，弥补了专业的 PPP 条例缺失的空白，与《企业投资条例》共同形成了完备的最高阶 PPP

管理条例体系，数万亿的政府投资行为得以规范。

表 3：《政府投资条例》内容亮点

亮点相关内容影响

监管主体明确由投资主管部门和依法对政府投资项目负有监督管理职责的其他部门共同

作为监管主体。

优化监管体系，防止出现监管

空白

监管方式监管主体应采用在线监测、现场核查等监管方式。强化事后监管

10,000

10,400

10,800

11,200

11,600

12,000

900

950

1,000

1,050

1,100

1,150

2017年12月 2018年3月 2018年6月 2018年9月 2018年12月 2019年3月 2019年6月

项目数（个）投资额（亿元，右轴）

13




政府方职责

建立政府投资项目信息共享机制，通过在线平台实现信息共享；依法公开政府

投资年度计划、政府投资项目审批和实施以及监督检查的信息；依法执行政府

投资项目的绩效管理、建设工程质量管理、安全生产管理等事项。

统一信息化系统平台，推动信

息公开透明化，扼杀违规操作，

保证项目安全质量

项目单位职责

通过在线平台如实报送政府投资项目开工建设、建设进度、竣工的基本信息；

加强政府投资项目档案管理，将项目审批和实施过程中的有关文件、资料存档

备查。

推动项目进展透明化、合规化

投资概算

经监管主体核定的投资概算是控制政府投资项目总投资的依据，初步设计提出

的投资概算超过经批准的可行性研究报告提出的投资估算 10%的，项目单位应当

向监管主体报告，监管主体可以要求项目单位重新报送可行性研究报告。

严格投资概算约束力

投资计划

政府投资年度计划应当明确项目名称、建设内容及规模、建设工期、项目总投

资、年度投资额及资金来源等事项，财政部门应当根据经批准的预算，按照法

律、行政法规和国库管理的有关规定，及时、足额办理政府投资资金拨付。

明确投资计划效力

法律责任

项目单位出现以下情形需追责：未经批准或者不符合规定的建设条件即开工建

设；骗取政府投资项目审批或政府投资资金;未经批准变更政府投资项目的建设

地点或者对建设规模、建设内容等作较大变更;擅自增加投资概算;要求施工单

位对政府投资项目垫资建设；无正当理由不实施或者不按照建设工期实施已批

准的政府投资项目。

强化审批法律效力


1098 号文弥补政策管理细节缺失，推动 PPP 项目可持续发展。2019 年 7 月 1 日起《政府投资条例》正式

生效，与此同时，《关于依法依规加强 PPP 项目投资和建设管理的通知》（发改投资规[2019]1098 号）开始执行。

1098 号文强调了可行性论证与审查在 PPP 流程中的重要地位、严格实施方案审核并鼓励民企参与 PPP 项目的必

要性、项目资本金的严肃性、在线审批监管平台统一管理等内容。其发布标志着 PPP 项目的管辖权再度向发改

委倾斜，统领协调《政府投资条例》与《企业投资条例》，有利于加强 PPP 项目投资和建设管理、提高 PPP 项目

投资决策科学性。在 PPP 条例缺位情况下，基本上弥补了关于新建或改建的基础设施投资项目管理所可能存在

的细节问题，是政府维持 PPP 项目长期稳健发展的积极举措，对未来 PPP 项目的可持续发展意义重大。

表 4：1098 号文内容亮点

亮点相关内容影响

可行性论证

所有拟采用 PPP 模式的项目，均要开展可行性论证。实行审批制管理

的 PPP 项目，在可行性研究报告审批通过后，方可开展 PPP 实施方案

审查、社会资本遴选等后续工作。实行核准制的 PPP 项目，应在核准

的同时或单独开展可行性论证和审查。实行备案制的 PPP项目，应单

独开展可行性论证和审查。

加强 PPP 项目的前端管理，将 PPP 项目的

管辖权向发改委倾斜

实施方案审核

严格实施方案审核，依法依规遴选社会资本。鼓励各地建立 PPP项目

实施方案联审机制，各级发展改革部门要严格审查实施方案主要内容

是否与经批复的可行性研究报告、项目核准文件、备案信息相一致。

公开招标应作为遴选社会资本的主要方式，不得排斥、限制民间资本

参与 PPP项目，消除隐性壁垒，确保一视同仁、公平竞争。

实施方案的审核权由归发改委与财政部共

同管辖，确保项目的合规性和公平性

14




资本金制度

各行业固定资产投资项目资本金必须满足国务院规定的最低比例要

求，防止过度举债融资等问题。PPP项目的融资方式和资金来源应符合

防范化解地方政府隐性债务风险的相关规定，不得通过约定回购投资

本金、承诺保底收益等方式违法违规变相增加地方政府隐性债务，严

防地方政府债务风险。

再次强调项目资本金的严肃性

在线平台监管

依法依规将所有 PPP 项目纳入全国投资项目在线审批监管平台统一

管理。依托在线平台建立全国 PPP 项目信息监测服务平台，重点公开

PPP 项目的批准服务信息、批准结果信息、招标投标信息，以及施工、

竣工等有关信息。

加强 PPP项目管理和信息监测

表 5：2018 年 10 月以来有关 PPP 政策情况

发布时间政策名称相关内容影响

2018 年 10 月 31 日《国务院办公厅关于保持基础设

施领域补短板力度的指导意见》

鼓励地方依法合规采用政府和社会资本合作

（PPP）等方式，撬动社会资本特别是民间投资

投入补短板重大项目。对经核查符合规定的政

府和社会资本合作（PPP）项目加大推进力度，

严格兑现合法合规的政策承诺，尽快落实建设

条件。积极推动符合条件的政府和社会资本合

作（PPP）项目发行债券、规范开展资产证券化。

优质 PPP 项目有望得到政策

支持尤其是融资方面的支

持

2018 年 11 月 9 日《关于加强中国政企合作投资基

金管理的通知》

积极探索与民营资本合作的模式、路径，对民

营企业参与的政府和社会资本合作（PPP）项目

要给予倾斜。

融资政策倾斜

2019 年 3 月 7 日《关于推进政府与社会资本合作

规范发展的实施意见》

明确规范的 PPP 项目需满足属于公共服务领域

且合作期限在 10 年以上、政府的支出责任必须

与产出绩效挂钩等六点要求；财政支出占比超

过 5%的地区不得新上政府付费类项目；严禁政

府对项目承诺收益兜底等五种情形；提出鼓励

民资及外资参与引导中国 PPP 基金支持等七条

支持 PPP 发展的举措。

进一步为 PPP 良性发展提供

支撑，推动规范的 PPP 项目

执行进度

2019 年 6 月 10 日《关于做好地方政府专项债券发

行及项目配套融资工作的通知》

符合条件的专项债券可以作为资本金：（1）对

于专项债券支持、符合中央重大决策部署、具

有较大示范带动效应的重大项目，在评估项目

收益偿还专项债券本息后专项收入具备融资条

件的，允许将部分专项债券作为一定比例的项

目资本金，但不得超越项目收益实际水平过度

融资；（2）地方政府要按照一一对应原则，将

专项债券严格落实到实体政府投资项目，而不

得作为各类股权基金的资金来源，不得通过中

间环节注资，避免层层嵌套、层层放大杠杆。

国家补短板政策之后资金

层面的又一重大政策


15




政策猛推，大固废迎来发展的重大机遇期

固废污染防治工作快速推进，立法和专项行动双管齐下

利好政策频出，固废污染防治工作快速推进。2019 年 1 月，国务院印发《“无废城市”建设试点工作方案》，

探索建立“无废城市”建设综合管理制度和技术体系，提出新时代下城市发展新思路。2019 年 6 月 5 日，《中

华人民共和国固体废物污染环境防治法（修订草案）》审议通过，于 6 月 25 日首次提请全国人大常委会审议，

有望于 19 年正式出台。自“清废行动”以来，系列固废法律法案相继出台，从法律层面开始高度重视防治固体

废物污染，维护生态安全，立法和专项行动双管齐下推进固废污染的治理。

图 23：2019 年固废污染防治立法和专项行动双管齐下

资料来源：生态环境部，中信建投证券研究发展部

表 6：2019 年《固废法》修订草案强化排放主体责任，加强违法罚则力度

违法行为现行法律罚则《修订草案》罚则

产生、利用、处置固体废物的企业，未按照国家有关规定及时公开固体废物产生、利用、

处置等信息的；

无 1-10 万元罚款

未依法取得排污许可证，或者未按照排污许可证要求管理所产生的工业固体废物或者危险

废物的；

无 2-20 万元罚款

工业固体废物的产生者委托他人运输、利用、处置固体废物，受委托者的运输、利用、处

置行为违反国家环境管理有关规定的。

无分别对工业固体废物的产

生者和受委托人处 1-10

万元罚款

不设置危险废物识别标志的； 1-10 万元罚款 2-20 万元罚款

不按照国家规定制定危险废物管理计划的；无 2-20 万元罚款

非法排放、倾倒、处置危险废物的；无 10-100 万元罚款

将危险废物提供或者委托给无经营许可证的单位从事经营活动的； 2-20 万元罚款 10-100 万元罚款

不按照国家规定填写危险废物转移联单或者未经批准擅自转移危险废物的； 2-20 万元罚款 10-100 万元罚款

将危险废物混入非危险废物中贮存的； 1-10 万元罚款 2-20 万元罚款

16




未经安全性处置，混合收集、贮存、运输、处置具有不相容性质的危险废物的； 1-10 万元罚款 2-20 万元罚款

未制定危险废物意外事故防范措施和应急预案的。 1-10 万元罚款 2-20 万元罚款

资料来源：生态环境部，北极星固废网，中信建投证券研究发展部

本次固废法修订多措施并举，协同推动固废全产业链快速发展。我国现行固体废物污染环境防治法于 1995

年制定，2004 年进行了第一次修订，2013 年、2015 年、2016 年分别对特定条款进行了修正，18 年 7 月生态环

境部发布修订征求意见稿。本次修订相较于 2018 年的修订意见稿共修改 50 条，新增 14 条，删除 4 条。主要修

改的内容包括：1.突出固体废物污染防治的无害化底线要求，同时强化减量化和资源化的约束性规定；2.强化产

生者的主体责任，明确各方责任促进固体废物协同治理；3.增设生活垃圾分类制度；4.建立危废分级管理制度。

本次固废法修订，权责制度的完善将有望降低市场整体的交易成本，是固废行业未来长期良性发展的坚实

基础，而垃圾分类、固废、危废处理方面的变革则为细分行业产业链的快速发展树立了风向标，大固废产业发

展机遇凸显。

图 24：往次《固废法》时间轴及修改（新增）内容情况整理

资料来源：生态环境部历次《固废法》，无忧固废网，中信建投证券研究发展部

表 7：2019 年 6 月固废法修订草案与 2016 年版对比情况

类别 2016 年 11 月固废法 2019 年 6 月固废法修订草案

总则

原则促进固体废物的综合利用和无

害化处置促进固体废物的综合利用，最大限度降低固废填埋处理量

责任主体国家对固体废物污染环境防治

实行污染者依法负责的原则产品的生产者、销售者、进口者、使用者对其生产的固体废物依法承担污染防治责任

督察管理

监管权限

县级以上政府环境保护行政主

管部门和其他固废防治监督管

理部门，有权依据进行现场检查

环境保护行政主管部门和其他固废防治监督管理部门，有权依据进行现场检查

信用制度生态环境主管部门应当建立从事固体废物的企业事业单位和其他生产经营者信用记录

制度，将相关信用记录纳入全国信用信息共享平台，

一般规定

17




洋垃圾禁止进口不能用作原料或者不

能以无害化方式利用的固废国家逐步基本实现固体废物零进口

工业固废和其他固废

综合利用国务院工信部应会同有关部门定期发布清洁生产技术、工艺、设备和产品导向目录，织

开展工业固体废物资源综合利用评价，推动工业固体废物综合利用

委托运输、

处置、利用

工业固废的产生之应当对受委托者进行跟踪调查，保证受委托者的运输、利用、处置行

为

排污许可

证

股价实行工业固废申报登记制

度企业申请领取排污许可证

塑料制品国家鼓励和引导减少使用塑料袋等一次性塑料制品。

废弃电子

电器国家建立电气电子等产品的生产者责任延伸制度，建立回收体系，促进资源回收利用

废弃机动

车船

废弃机动车船的产生者应当承担相应回收责任。禁止将废弃机动车船交由不符合国家有

关规定的企业和个人

生活垃圾

垃圾分类

统筹安排建设城乡生活垃圾收

集、运输、处置设施，提高垃圾

的利用率和无害化处置率

国家推行生活垃圾分类制度，县级以上地方人民政府应当采取符合本地实际的分类方

式，加快建立生活垃圾分类投放、收集、运输、处理的垃圾处理系统，实现垃圾分类制

度有效覆盖。

餐厨垃圾产生、收集餐厨垃圾的单位和其他生产经营者，应当将餐厨垃圾交由具备相应资质条件

的专业化单位进行无害化处理。

数据监督生活垃圾处置企业应安装使用监测设备，实时监测污染物的排放情况，将排放数据实时

公开，监测设备应当与所在地生态环境主管部门的监控设备联网

收费制度县级以上地方人民政府可按照产生者付费原则，建立差异化的生活垃圾处理收费制度

危险废物

危废分级国务院生态环境主管部门按照根据危废的危害数和产生量，科学评估其环境风险，制定

分级管理要求。

区域合作相邻省、自治区、直辖市之间可以开展区域合作，统筹建设区域性危险废物集中处置设

施。

强制保险收集、贮存、运输、利用、处置危险废物的企业事业单位，应投保环境污染责任保险

资料来源：2016 年《固废法》，2019 年《中华人民共和国固体废物污染环境防治法（修订草案）》，中信建投证券研究发展部

完善危废管理制度，刺激处置需求有效释放。《固废法》修订草案中提到，产生危险废物的单位，必须按照

国家有关规定处置危险废物，不得擅自倾倒、堆放；不处置的将面临责令限期改正，逾期不处置或者处置不符

合国家有关规定的将由指定单位按照国家有关规定代为处置，同时处置费用由产生危险废物的单位承担。从危

废处置情况来看，2017 年我国危废产生量为 6937 万吨，同比增加 30%，而 2018 年我国危废核准经营规模为 8547

万吨/年，仅比 2017 年增加 5%，远低于危废产生量增长速度，2017 年危废的综合利用量和无害化处置量分别为

4043 万吨和 2552 万吨，处置率 95.07%，但是考虑到危废统计量和危废实际产生量的巨大差别，实际的危废处

置量将远小于实际产生量。随着《固废法》的修订，监管和执法的加强将会倒逼产废企业将危废交由专业公司

处置，危废真实需求必将加速释放。

18




图 25：我国危废产生量及处置量图 26：工业固体废物产生及处置情况


强化工业固体废物产生者责任，固废处理行业前景可期。《固废法》修订草案中提出要强化产生者的主体责

任，按照污染者依法负责的原则，进一步强调固体废物产生者是固体废物治理的首要责任人，谁污染谁负责，

谁产废谁治理。建立固体废物排污许可制度，将固体废物纳入排污许可实施“一证式”管理，促进落实产生者

主体责任。2013 年至 2017 年我国工业固体废物产生量由 32.77 亿吨增加至 33.16 亿吨，五年处置率（无害化+

综合利用）分别为 88.16%、87.44%、83.11%、80.73%及 78.71%，处置率不断下降。随着固废产生者主体责任的

强化，法律手段的强化，工业固废的处置率将会出现回升，有利于整个固废处理行业的业务增长。

“无废城市”提上日程，试点城市掀开实践大旗

2019 年“无废城市”正式提上议程。我国是世界上固废产生量最大的国家之一，为在新时代解决好“垃圾

围城”顽疾、提高资源有效利用率, “无废城市”概念首次提出，旨在创新、协调、绿色、开放、共享的新发

展观基础之上,促进绿色发展方式和生活方式的形成,推进固体废物的源头减量和资源化回收化利用。同时，在全

国范围内选择 10 个左右有条件、有基础、规模适当的城市，开展“无废城市”建设试点，到 2020 年，系统构建“无

废城市”建设指标体系。2019 年 5 月，生态环境部等多部门筛选确立了广东深圳、内蒙古包头市、山东威海等

11 个城市和雄安新区、北京经济技术开发区等 5 个特例城区作为“无废城市”建设试点，由此“无废城市”进

入探索摸索的实践阶段。

图 27：“无废城市”建设试点工作实施步骤

资料来源：《“无废城市”建设试点工作方案》，中信建投证券研究发展部

19




图 28：“11+5”无废城市建设试点


各省“无废城市”建设试点工作实施方案抓紧编制。2019 年 5 月 8 日，生态环境部印发《“无废城市”建设

试点实施方案编制指南》和《“无废城市”建设指标体系（试行）》，科学指导试点城市编制“无废城市”建设试点实

施方案，发挥指标体系的导向性、引领性。《编制指南》指出，各城市编制实施方案时应坚持问题导向、统筹协

调和责任明晰，实施方案应以《试点方案》为依据，立足城市实际，确定试点目标、试点任务、预期成果，做

好任务分解、进度安排和措施保障。在《编制指南》和《指标体系》的导向下，目前各试点城市正处于抓紧编

制无废城市建设试点实施方案的阶段。

垃圾分类助力“无废城市”建设。“无废城市”内涵在于源头减量、最大限度减少填埋量，而垃圾分类不仅

可以实现干垃圾、湿垃圾、可回收物、有害垃圾的有效分类，在投放、收集、运输、处置环节也是全程分类。

湿垃圾的剥离可以有效提高用于焚烧的垃圾热值，进而提高垃圾焚烧发电的效率和项目毛利率，减少城市垃圾

填埋；可回收垃圾的分类也大幅提高再生资源的利用，垃圾分类高效助力“无废城市”建设。

图 29：垃圾发电收入来源示意图


20




维持强监管高压态势，2019 年第二轮环保督察正式启动

第二轮第一批环保督察正式启动，高压态势不减。从 2016 年 1 月到 2018 年 11 月，中央环境保护督察组共

进行了四批环境督察工作和两批“回头看”，整个第一轮环保督察历时将近三年，覆盖 31 个省、自治区和直辖

市。第一轮四个批次总共责令整改或关停取缔共 74134 家，立案处罚数 25169 家，整治力度空前。2019 年 7 月

8 号，第二轮环保督察正式开启，将维持第一轮强监管高压态势。7 月 10 日至 7 月 15 日，第二轮第一批 8 个中

央生态环境保护督察组于 2019 年陆续进驻上海、福建、海南、重庆、甘肃、青海等 6 个省（市）和中国五矿集

团有限公司、中国化工集团有限公司等两家中央企业开展督察。截至 7 月 25 日，负责省（市）督察的 6 个组已

进入下沉督察阶段，负责中央企业督察的两个组已进入重点督察阶段。

图 30：第一轮中央环保督察组监查地区覆盖全国图 31：第二轮环保督察第一批正式入驻 6 省市+2 央企

资料来源：生态环境部，中信建投证券研究发展部资料来源：生态环境部，中信建投证券研究发展部

第二轮第一批环保督察已取得初步成效。据生态环境部介绍，本次将重点督察污染防治攻坚战和第一轮中

央生态环境保护督察涉及问题整改落实情况，重点督察对人民群众反映突出的生态环境问题立行立改情况。同

时，针对污染防治攻坚战 7 大标志性战役和其他重点领域，结合被督察省份具体情况，每个省份同步统筹安排

1 个生态环境保护专项督察，采取统一实施督察、统一报告反馈、分别移交移送的方式，进一步压实责任，倒

逼落实，为打好污染防治攻坚战提供强大助力。

环保督察组入驻的一个月时间里，就已取得比较明显的效果。截至 8 月 5 日，各督察组共收到群众来电、

来信举报 18615 件，受理有效举报 15101 件，被督察地方和中央企业已完成查处 4069 件，其中立案处罚 1169

家，罚款 6509 万元；立案侦查 39 件，拘留 41 人；约谈党政领导干部 1042 人，问责 130 人。

表 8：第二轮第一批中央生态环境保护督察边督边改情况汇总表（数据截至 2019 年 8 月 5 日晚 20：00）

省份收到举报

案件

受理案件交办数量已办结责令整改立案处罚罚款金额

(万元)

拘留(人) 问责(人)

上海 3379 2738 1923 597 703 366 3313 6 5

福建 4507 3651 2910 324 930 343 1961 12 11

海南 2632 2494 2494 441 486 44 277.4 16 1

重庆 3427 3082 3016 1166 718 239 225.1 4 11

21




甘肃 2835 1921 1834 1048 716 148 545.9 3 90

青海 1035 919 811 281 60 25 186 0 12

中国五矿 370 52 35 22 0 0 0 0 0

中国化工 430 248 244 190 0 0 0 0 0

合计 18615 15105 13267 4069 3613 1165 6509 41 130


垃圾分类纳入环保督察范围，协同固废法修订构建“无废城市”。6 月 28 日，生态环境部新闻发言人刘友

宾表示，垃圾分类将会被纳入中央环保督察，督促各级政府切实履行主体责任。而 6 月 5 日，2019 年固废法修

订案已明确增设生活垃圾分类制度。由此可见，中央第二轮环保督察将协同固废法修订从执法和立法的角度加

强垃圾分类政策实施，精细化管理城市生活垃圾，推动构建“无废城市”。此外，在《“无废城市”建设指标体

系（试行）》中，明确将生活垃圾分类收运系统覆盖率、有害垃圾收集处置体系覆盖率、生活垃圾填埋量等作为

考核指标，环保督察将进一步实现督察指标明确，有法可依，发挥有效督导机制。

图 32：环保督察协同固废法修订促进“无废城市”建设

资料来源：中信建投证券研究发展部

垃圾分类政策强力推进，开启新篇章

垃圾分类关注度高，垃圾分类工作加速推进。2017 年 3 月，国务院发布《关于转发国家发展改革委住房城

乡建设部生活垃圾分类制度实施方案的通知》，垃圾分类首次成为国家级政策，方案提出到 2020 年底，基本建

立垃圾分类相关法律法规和标准体系，在部分城市（主要是直辖市、省会城市等）形成可复制、可推广的生活

垃圾分类模式。然而过去两年间由于受水环境等环境短板突出和垃圾分类实施推广尚不成熟的局限，垃圾分类

工作的进展一直较慢。2019 年以来，垃圾分类工作加速推进。2019 年 6 月 3 日，习近平总书记对垃圾分类工作

做出重要指示，强调实行垃圾分类，关系广大人民群众生活环境，关系节约使用资源，是社会文明水平的一个

重要体现。6 月 6 日，住建部发布《关于在全国地级及以上城市全面开展生活垃圾分类工作的通知》，决定自 2019

年起在全国地级及以上城市全面启动生活垃圾分类工作，并分别对 2020、2022、2025 年城市生活垃圾处理系统

提出阶段性要求，这表明我国的垃圾分类制度相较 2017 年已有了更加广泛深入的要求。2019 年 6 月，《固废法》

修订进一步从法律层面推进垃圾分类工作，规定按照产生者付费原则实行生活垃圾处理收费制度，加快建立分

类投放、分类收集、分类运输、分类处理的垃圾处理系统，实现垃圾分类制度有效覆盖。2019 年以来垃圾分类

重量级政策的相继出台落地，表明国家对垃圾分类制度的实施重视程度空前，垃圾分类正成为我国环卫市场新

22




的机遇。

图 33：我国垃圾分类历史沿革及执行进度规划


上海率先强推垃圾分类，垃圾分类热度空前高涨。不同于前三年的艰难受阻，2019 年垃圾分类制度强力推

进、激荡前行。2019 年 7 月 1 日，《上海市生活垃圾管理条例》正式施行，条例明确规定个人和单位混合投放

垃圾，最高分别可罚 200 元和 5 万元，表明上海进入垃圾分类法制时代。实施首周，上海全市城管执法部门共

出动执法人员 17800 人次，开展执法检查 9600 次；依法查处各类生活垃圾分类案件 190 起。2019 年 7 月，《北

京市生活垃圾管理条例》修订工作已经列入 2018-2020 年立法规划，罚款力度将不低于上海；深圳市发布《推

进生活垃圾分类工作激励实施方案（2019-2021）》（征求意见稿），19-21 年期间，各区财政和市财政将分别承担

6250 万元和 3125 万元共计 9375 万元用于每年的生活垃圾分类激励资金补助。

重点城市政策全覆盖，细化实施保驾护航。自 6 月住建部等 9 部门联合印发《通知》以来，46 个垃圾分类

重点城市纷纷响应。6 月 26 日，《成都市生活垃圾管理条例（草案）》公布；6 月 28 日，《苏州市生活垃圾分类

管理条例（草案）》发布；7 月 2 日，北京市城管委宣布将推动垃圾分类立法，罚款不低于上海；7 月 4 日，深

圳市城管和综合执法局发布《深圳市推进生活垃圾分类工作激励实施（2019-2021）》（征求意见稿）并公开征求

意见，重点城市的积极响应加快了垃圾分类制度的推进，通过政策的细化实施为日后的长远目标保驾护航。

2017：国务院办公厅转发《生活垃圾分类制度实施方案》

2019.6.3：习总书记对垃圾分类工作作出

重要指示

2019.6.6：住建部等9部门联合印发《关于在全国地级及以上城市全面开展生活垃圾分类工作的通知》

2019.6.25：固体废物污染环境防治法修订草案初次提请全国人大常委会审议

2019.6.28：生态环境部：垃圾分类将纳入中央生态环保督察

2019.6.28：住建部：继续投入213亿元推进垃圾分类处理设施

建设

2020：46个重点城市基本建成生活垃圾

分类处理系统

2022：各地级城市至少有1个区实现生活垃圾分类全覆盖

2025：全国地级及以上城市基本建成生活垃圾分类处理系统

23




图 34：46 个重点城市垃圾分类政策推进情况


上海

北京

天津

重庆

深圳

厦门

青岛

宁波

大连

邯郸苏州

铜陵宜春

泰安宜昌

广元德阳

日喀则咸阳

杭州成都广州

南京武汉西安

长沙郑州济南

沈阳兰州太原

长春合肥哈尔滨

石家庄福州昆明

南宁银川南昌

海口贵阳呼和浩特

西宁拉萨乌鲁木齐

省会城市

直辖市

计划单列市

住建部第一批生活垃圾示范城市

上海：19.7.1《生活垃圾管理条例》正式开始实施北京：19.7.2，将推动垃圾分类立法天津：19.6.13《推进生活垃圾分类工作的实施方案》发布重庆：18.11.16《生活垃圾分类管理办法》公布，1.1起施行

深圳：19.7.4《推进生活垃圾分类工作激励实施（2019-2021）》发布宁波：19.5.31《生活垃圾管理条例》获批，10.1起施行大连：19.2.17《城市生活垃圾分类管理办法》公布，5.1起施行

邯郸：19.3.19《生活垃圾分类工作实施方案（2018-2020年）》印发苏州：19.6.28《生活垃圾分类管理条例（草案）》发布铜陵：18.7.16《生活垃圾分类管理办法》公布，18.9.1起施行宜春：18.12.13《生活垃圾分类管理条例》公布，1.1起施行泰安：17.8.11《生活垃圾分类工作实施方案》印发德阳：19.3.26《生活垃圾分类管理办法》发布，5.1起施行

杭州：19.6.21《生活垃圾管理条例》修改通过成都：19.6.26《生活垃圾管理条例（草案）》公布广州：19.7.1《生活垃圾分类管理条例》正式施行一周年南京：17.11.11《单位生活垃圾强制分类实施方案》公布武汉：18.1.20《生活垃圾分类实施方案》公布西安：19.4.28《生活垃圾分类管理办法》颁发，9.1起施行长沙：17.12.22《生活垃圾分类制度实施方案》印发，18.1.1起施行兰州：18.12.13《城市生活垃圾分类管理办法》公布，2.1起施行太原：18.12.12《生活垃圾分类管理条例》获批，2.1起施行长春：19.4.11《生活垃圾分类管理条例》颁发，5.1起施行合肥：19.1.29《生活垃圾管理办法》公布，3.15起施行哈尔滨：19.6.5《城市生活垃圾分类管理办法（试行）》发布石家庄：19.7.5《生活垃圾分类管理条例》已列入2021立法计划昆明：19.1.18《城市生活垃圾分类管理办法》公布，3.1起施行南昌：17.12.24《城市生活垃圾分类制度工作实施方案》出台西宁：18.4.27《生活垃圾分类管理办法》出台，18.6.1起施行

根据发改委、住建部《生活垃圾分类制度实施方案》，2020年底前，在以下重点城市的城区范围内先行实施生活垃圾强制分类：1. 直辖市、省会城市和计划单列市；2. 住建部等部门确定的第一批生活垃圾分类示范城市。

24




垃圾分类，干湿分离重塑行业格局

垃圾分类促进行业格局重塑

垃圾分类是必然趋势，仍存在巨大提升空间。我国城镇生活垃圾产生量和清运量逐年上升明显，据国家统

计局数据，2017 年我国城镇生活垃圾清运总量达 2.83 亿吨，其中城市 2.15 亿吨，同比增长 5.7%；县城 0.67 亿

吨，同比增长 1.2%。近年来，我国加速推行垃圾分类制度，已取得初步成效。截至 2019 年 6 月 6 日，134 家中

央单位、27 家驻京部队和各省直属机关已全面推行垃圾分类；23 个省、自治区已制定垃圾分类实施方案；46

个重点城市分类投放、分类收集、分类运输、分类处理的生活垃圾处理系统正在逐步建立，满足垃圾分类处理

的需求。但全国总体上垃圾分类覆盖范围还很有限，先行先试的 46 个重点城市仅占全国城市数量的 7%左右，

且此 46 个重点城市的进展也不平衡，垃圾分类仍存在着巨大的提升空间。

图 35：城市生活垃圾产量及利用量图 36：城市生活垃圾清运量


随着垃圾分类政策的持续深入推进，垃圾分类产业将推动再生资源行业、固废处理行业、环卫设施行业和

垃圾回收产业等产业链各端的多元化发展。垃圾分类产业链分为三个环节：前端是居民垃圾分类，将生活垃圾

初步分为湿垃圾、干垃圾、可回收垃圾、有害垃圾等；中端是环卫服务，包括垃圾收集和垃圾转运等；后端是

垃圾处置，包括对于干垃圾的卫生焚烧和填埋以及对于湿垃圾的好氧堆肥和厌氧处置沼气发电。垃圾分类的最

终落地需要前中后端协同发展，生活垃圾的收集、转运、处置能力将为垃圾分类的推进提供基础保障。

0%

1%

2%

3%

4%

5%

6%

7%

8%

0

5000

10000

15000

20000

25000

2013年 2014年 2015年 2016年 2017年

城市生活垃圾清运量(万吨)

县城生活垃圾清运量(万吨)

城市生活垃圾清运量同比增长(%,右轴)

25




图 37：垃圾分类产业链分布情况


前端：生活垃圾产生量持续攀升。根据生态环境部公布的《2018 年全国大、中城市固体废物污染环境防治

年报》显示，17 年我国 202 个大、中城市生活垃圾产生量达 2.02 亿吨。其中产生量最大的是北京市，产生量为

901.8 万吨，其次是上海、广州、深圳和成都，产生量分别为 899.5 万吨、737.7 万吨、604.0 万吨和 541.3 万吨。

前 10 位城市产生的城市生活垃圾总量为 5685.8 万吨，Cr10 为 28.3%。前端生活垃圾产生量的持续攀升使得垃圾

分类的重要性日益凸显，同时也对中后端的产能提出了更高的要求。

图 38：13-17 年全国大、中城市生活垃圾产生量增长情况图 39：2014-2017 年全国环卫车产量增长情况

资料来源：生态环境部，中信建投证券研究发展部资料来源：中国专用汽车行业月度数据服务报告，中信建投证券

研究发展部

中端：湿垃圾运转车需求或将集中释放。近年来，随着我国城镇化水平不断提高，城镇生活环境及垃圾处

理的压力越来越大，使得我国环卫装备行业进入快速增长期。根据中国专用汽车行业月度数据服务报告的统计

环卫垃圾处置垃圾分类

垃圾收集

垃圾转运

卫生填埋

好氧：堆肥

垃圾焚烧

湿垃圾

干垃圾

可回收物

有害垃圾

厌氧：沼气发电

干垃圾

湿垃圾

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

0

0.5

1

1.5

2

2.5

2013 2014 2015 2016 2017

生活垃圾产生量（亿吨）同比增长（%）

-30%

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

-10

-5

0

5

10

15

20

2014 2015 2016 2017 2018

环卫车产量（万辆）同比增长（%）

26




数据，14-18 年我国环卫车辆产量呈稳步增长趋势，18 年我国环卫车产量达到 10.71 万辆。而垃圾分类的推行不

仅对湿垃圾运送车需求快速增加，同时也对车辆要求越加严格，解决跑冒滴漏即将成为装备行业需要集中力量

解决的问题。

后端：垃圾焚烧与湿垃圾处置，垃圾分类后的优质选择。目前我国垃圾无害化处理的方式主要是填埋和焚

烧。垃圾填埋由于残留大量细菌、病毒，存在沼气、重金属污染等隐患，并且垃圾渗漏液会长久地污染地下水

资源，造成严重二次污染等问题，焚烧成为更被提倡的垃圾处理方式。根据生态环境部数据，18 年我国城市生

活垃圾无害化处理率达到 98.2%，其中垃圾填埋方式处理比例较 17 年有所下降，约为 50%，垃圾焚烧处理能力

需不断加强。垃圾分类后，干垃圾进行焚烧，不仅垃圾热值有所提升、燃烧效率也会随之增加；而湿垃圾经过

发酵等方式处置亦可重现其利用价值。

收运处置能力成熟，助推垃圾分类向精细化发展。08-17 年，全国生活垃圾清运量从 1.54 亿吨提升至 2.15

亿吨，同比增速稳定在 1%-7%；无害化处理量从 1.03 亿吨提升至 2.1 亿吨，同比增速稳定在 6%-10%，与清运量

的差距逐年缩小。同时，无害化处理厂也从 08 年的 506 座增长至 17 年的 1013 座，日处理能力由 31.52 万吨增

长至 67.99 万吨，在数量和能力上双双实现翻倍。在生活垃圾收运和处置能力成熟的基础上，垃圾分类才能最

大限度地发挥其精细化处置的前端抓手作用，进而有效推动固废行业发展。

图 40：2008-2017 年全国生活垃圾清运&无害化处理情况图 41：2008-2017 年全国生活垃圾无害化处理能力情况

资料来源：中国城市建设统计年鉴，中信建投证券研究发展部资料来源：中国城市建设统计年鉴，中信建投证券研究发展部

促进行业格局重塑，大固废时代迎来重大机遇。垃圾分类作为固废产业发展的重要抓手，将从产业链的各

个阶段对促进行业格局重塑。从前端来看，垃圾分类将从源头上对资源进行初筛，通过垃圾的干湿分离将可利

用的资源分离，最大化提高利用效率，助推餐厨垃圾市场热度快速提升；从中端来看，垃圾分类对于环卫的设

备及服务提出了更高的要求，为了保证垃圾分类的效果产出，环卫一体化是未来的主要发展方向，填补产能缺

口迫在眉睫；从后端来看，垃圾分类为下游的垃圾处置业务提供了新的产业风口，在提高整体垃圾处置效率的

同时为市场带来了增量。因此，垃圾分类政策的推行加速了大固废时代的到来，从全产业链促进行业格局重塑。

0%

2%

4%

6%

8%

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14%

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15,000

20,000

25,000

清运量（万吨）无害化处理量（万吨）

同比增速（%，右轴）同比增速（%，右轴）

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2008200920102011201220132014201520162017

无害化处理场（厂）座数

无害化处理能力（右轴，万吨/日）

27




图 42：垃圾处置产业链情况

资料来源：北极星固废网，中信建投证券研究发展部

智能环保科技赋能，互联网+助力垃圾分类

从“数字环保”到“智慧环境”，互联网+助力环境管理服务。伴随智慧环保的兴起，从事环境监测、综合

服务的相关企业将迎来新的发展契机，“数字环保”快速向“智慧环境”演进，环保系统从国家到省、市、县百

花齐放，云计算、互/物联网和大数据成为智慧环境的核心技术。伴随着互联网+的发展，环境管理思维逐步改

变，不仅实现了环境监测的一网尽收，还通过充分整合、分析各类环保信息，对环境应用服务、辅助环境管理

决策提供了重要依据。

环卫企业用工成本高启，人工智能为环卫行业解困赋能。在环卫运营成本构成中，机械设备及耗材成本占

比仅为 30%左右，人工成本所占比例高达 70%。在当下人口红利加速衰减的中国，作为劳动密集型的传统环卫

服务业，“用工难”问题日渐凸显。目前，无人驾驶清扫车已在全国 15 个省市的近 30 个城市进行测试或落地运

营，无人驾驶清扫车“商业化”初现端倪，“智慧环卫”疏解环卫企业用工难问题，助力环卫行业解困赋能。

互联网+垃圾分类兴起，逐步对产业进行补充。近几年，运用“互联网+”推动垃圾分类回收的治理体系正

在我国各大城市迅速展开，在前端，通过 APP 积分兑换等有效手段激励居民主动参与垃圾分类；在中端，废品

品类、数量、地点分布被实时监控；在后端，垃圾流向资源化利用等信息一目了然。当前市场上垃圾分类服务

主要集中在智能垃圾回收方面，垃圾回收系统记录用户姓名、积分、联系方式、回收记录等，用户用积分兑换

物品，实现源头的可回收垃圾分拣。

产能缺口凸显，餐厨垃圾产业链需求提振

餐厨垃圾产量逐年增长，处置产能缺口凸显

餐厨垃圾产量逐年增长，产业链升级势在必行。随着城镇化率的提高，全国城镇人口逐年递增，由 14 年的

74916 万人增长至 18 年的 83137 万人，增长率稳定在 2%-3%之间。在城市化的加快和人民生活水平稳步提高下，

我国餐饮业发展迅猛，国家统计局数据显示，2018 年全国餐饮收入实现 42716 亿元，同比增长 9.5%，餐饮行业

高速发展，随之而来的便是堆积如山的餐厨垃圾，餐厨垃圾从 14 年的 8841 万吨增长至 18 年的 10800 万吨。由

于餐厨垃圾具有含油率高、含水率高的特点，既可以通过油脂创造可观利润，也会因为其高含水率降低垃圾焚

烧的效率。因此，垃圾分类的重要性与必要性与日俱增。然而，垃圾分类后的配套基础设施，如垃圾收运和垃

圾处置系统还不够完善，可能导致分类后的垃圾无处可去，因此，产能缺口的凸显也令餐厨垃圾产业链升级势

在必行。

28




图 43：2014-2018 年全国城镇人口数量统计图 44：2014-2018 年我国餐饮垃圾产生量情况

资料来源：国家统计局，中信建投证券研究发展部资料来源：生态环境部，中信建投证券研究发展部

多元化处置，餐厨垃圾可制备生物柴油、沼气、肥料等资源化产品。餐厨垃圾经过油水分离得到污水、油

脂和食物残渣，污水通过无害化处理输送到污水管网继续利用，油脂可以制成生物柴油；食物残渣通过厌氧发

酵获得油脂、沼气和沼渣，油脂可再次制成生物柴油，沼气可以用来发电，沼渣通过好氧堆肥可制成有机肥料，

也可直接通过焚烧发电，餐厨垃圾分级利用明显。

图 45：餐厨垃圾处理过程

资料来源：北极星，中信建投证券研究发展部

46 个重点城市未来可期，湿垃圾处置市场空间广阔。根据《2017 年城市建设统计年鉴》，46 个垃圾分类重

点城市生活垃圾清运量为 9531 万吨，考虑到这 46 个城市均为较发达、消费能力较高的地级市，我们假设餐厨

垃圾每人每日产生 0.1kg，可得 46 个重点城市餐厨垃圾产量为 3.81 万吨/日；根据以往经验，餐厨垃圾处置单位

0%

1%

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70,000

72,000

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80,000

82,000

84,000

2014 2015 2016 2017 2018

城镇人口（万人）同比增长（右轴：%）

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2014 2015 2016 2017 2018

餐饮垃圾产生量（万吨）同比增长（右轴，%）

餐厨垃圾

污水

油脂

食物残渣

油水分离

污水管网

无害化处理

厌氧发酵

生物柴油

沼气

沼渣

发电

有机肥料好氧堆肥

焚烧

油脂

发电

生物柴油

29




投资规模为 50 万元，求得 46 个城市餐厨垃圾处置市场空间总量为 190.62 亿元。此外，根据《中国生活垃圾处

理行业发展前景与投资预测分析报告》，我国生活垃圾中厨余垃圾占比 40%-60%，假设 46 个城市厨余垃圾占比

平均为 40%，可得厨余垃圾处置市场空间为 522.25 亿元。因此，46 个垃圾分类重点城市湿垃圾处置市场总空间

为 712.88 亿元。

表 9：46 个重点城市湿垃圾处置市场空间测算（以 2017 年数据为基础）

46 个垃圾分类

重点城市

生活垃圾

清运量

(万吨)

餐厨垃圾

清运量

(万吨/日)

餐厨垃圾处置市

场空间(亿元)

厨余垃圾

清运量

(万吨/日)

厨余垃圾处置市

场空间(亿元)

湿垃圾处置市场

总空间(亿元)

北京 924.77 0.37 18.50 1.01 50.67 69.17

天津 306.87 0.12 6.14 0.34 16.81 22.95

石家庄 102.15 0.04 2.04 0.11 5.60 7.64

邯郸 72.75 0.03 1.46 0.08 3.99 5.44

太原 184.15 0.07 3.68 0.20 10.09 13.77

呼和浩特 87.46 0.03 1.75 0.10 4.79 6.54

沈阳 228.98 0.09 4.58 0.25 12.55 17.13

大连 140.15 0.06 2.80 0.15 7.68 10.48

长春 172.94 0.07 3.46 0.19 9.48 12.93

哈尔滨 168.27 0.07 3.37 0.18 9.22 12.59

上海 743.07 0.30 14.86 0.81 40.72 55.58

南京 285.06 0.11 5.70 0.31 15.62 21.32

苏州 272.65 0.11 5.45 0.30 14.94 20.39

杭州 351.12 0.14 7.02 0.38 19.24 26.26

宁波 151.83 0.06 3.04 0.17 8.32 11.36

合肥 171.52 0.07 3.43 0.19 9.40 12.83

铜陵 13.8 0.01 0.28 0.02 0.76 1.03

福州 158.69 0.06 3.17 0.17 8.70 11.87

厦门 189.24 0.08 3.78 0.21 10.37 14.15

南昌 110.11 0.04 2.20 0.12 6.03 8.24

宜春 20.49 0.01 0.41 0.02 1.12 1.53

济南 178.46 0.07 3.57 0.20 9.78 13.35

青岛 208.11 0.08 4.16 0.23 11.40 15.57

泰安 42.63 0.02 0.85 0.05 2.34 3.19

郑州 236.82 0.09 4.74 0.26 12.98 17.71

武汉 396.38 0.16 7.93 0.43 21.72 29.65

宜昌 38.62 0.02 0.77 0.04 2.12 2.89

长沙 283.08 0.11 5.66 0.31 15.51 21.17

广州 526.11 0.21 10.52 0.58 28.83 39.35

深圳 618.83 0.25 12.38 0.68 33.91 46.29

南宁 127.41 0.05 2.55 0.14 6.98 9.53

海口 106.7 0.04 2.13 0.12 5.85 7.98

30




重庆 529.74 0.21 10.59 0.58 29.03 39.62

成都 442.95 0.18 8.86 0.49 24.27 33.13

德阳 20.75 0.01 0.42 0.02 1.14 1.55

广元 19.31 0.01 0.39 0.02 1.06 1.44

贵阳 121.43 0.05 2.43 0.13 6.65 9.08

昆明 183.43 0.07 3.67 0.20 10.05 13.72

拉萨 30.44 0.01 0.61 0.03 1.67 2.28

日喀则 5.8 0.00 0.12 0.01 0.32 0.43

西安 183.36 0.07 3.67 0.20 10.05 13.71

咸阳 27.88 0.01 0.56 0.03 1.53 2.09

兰州 97.79 0.04 1.96 0.11 5.36 7.31

西宁 46.32 0.02 0.93 0.05 2.54 3.46

银川 48.27 0.02 0.97 0.05 2.64 3.61

乌鲁木齐 154.44 0.06 3.09 0.17 8.46 11.55

46 个城市合计 9531.13 3.81 190.62 10.45 522.25 712.88

资料来源：城市建设统计年鉴，中国生活垃圾处理行业发展前景与投资预测分析报告，中信建投证券研究发展部

2025 年湿垃圾处置市场空间达 1108 亿元，产能缺口凸显。随着城镇化率的提高，全国城镇人口逐年递增，

增长率稳定在 2%-3%之间。在城市化的加快和人民生活水平稳步提高下，生活垃圾产生量也在逐年攀升，增速

保持在 4%-5%左右。46 个垃圾分类重点城市中包含绝大部分一二线城市，发达地区生活水平和消费能力较高，

餐厨和厨余垃圾产生量增长率会略高于全国平均水平。因此，我们假设 46 个城市人口增速为 2.5%，生活垃圾

产生量增速为 5%，测算得到其餐厨和厨余垃圾产生量未来增长率在 7.63%左右，2020 年湿垃圾处置市场总空间

达 767.27 亿元，2025 年将超过 1000 亿元，达到 1108.19 亿元。

表 10：未来 46 个重点城市湿垃圾处置市场空间测算

时间节点

餐厨垃圾

清运量

(万吨/日)

餐厨垃圾处置

市场空间

(亿元)

厨余垃圾

清运量

(万吨/日)

厨余垃圾处置

市场空间

(亿元)

湿垃圾处置市场总

空间

(亿元)

2019 3.81 190.62 10.45 522.25 712.88

2020 4.10 205.17 11.24 562.10 767.27

2022 4.75 237.67 13.02 651.15 888.82

2025 5.93 296.33 16.24 811.86 1108.19

资料来源：城市建设统计年鉴，中国生活垃圾处理行业发展前景与投资预测分析报告，中信建投证券研究发展部

“收运设备+环卫服务”齐发力，餐厨垃圾产业链需求提振

收运设备发展潜力大，11 亿蓝海有待释放。从收运设备角度来看，餐厨垃圾处置市场的扩大势必会为专用

收运车辆市场提供增量。我们对餐厨垃圾收运车辆投资空间进行测算。根据《2017 年城市建设统计年鉴》，46

个垃圾分类重点城市的生活垃圾清运量为 9531 万吨，餐厨垃圾清运量为 3.81 万吨/日。假设餐厨垃圾收运车能

力为 5 吨/辆，日均运输次数 2 次，得出收运车数量为 3812 辆；假设收运车单价 50 万元/辆，目前已购置比例

约为 40%，测算得出 46 个城市餐厨垃圾收运车辆投资空间为 11.44 亿元。

31




表 11：46 个重点城市餐厨垃圾收运车辆投资空间测算

生活垃圾清运量（万吨） 9531

餐厨垃圾清运量（万吨/日） 3.81

餐厨垃圾收运车能力（吨/辆） 5

收运车日均运输次数 2

收运车数量（辆） 3812

收运车单价（万元/辆） 50

目前已有收运车比例（不考虑老旧车辆更新换代） 40%

餐厨垃圾收运车辆投资空间（亿元） 11.44

资料来源：城市建设统计年鉴，中信建投证券研究发展部

全流程服务推行，形成环卫一体化机制。作为餐厨垃圾处置产业链的重要一环，专业的环卫服务也是形成

环卫一体化的关键。垃圾分类的成功推行不能仅仅依靠前端居民的努力，要在整体流程中提供专业化的服务才

能使垃圾分类的价值最大化。目前环卫服务板块企业增长迅速，行业排名前 5 企业服务金额规模均超过 20 亿元

/年，Cr5 约为 43%，集中度正在逐步提高；同时，环卫企业 19H1 服务合同金额达到企业首年金额的 5-29 倍，

快速发展有利于填补垃圾分类后的产能缺口。从前端对居民提供服务，到中端垃圾分类后的管理，再到后端的

处置项目，实现环卫一体化机制，形成全流程餐厨垃圾产业链是未来的主要发展趋势。

图 46：环卫企业服务金额规模情况（单位：亿元/年）图 47：19H1 环卫企业服务合同金额情况（单位：万元）

资料来源：E20 环境平台，中信建投证券研究发展部资料来源：环境司南，中信建投证券研究发展部

垃圾分类助推餐厨垃圾产业链需求提振。总体来说，垃圾分类政策对于餐厨垃圾处置领域有积极作用，从

源头的项目储备，到核心的设备投资，再到末端的专业服务，有效扩大了餐厨垃圾产业的市场空间。而全流程

的环卫一体化是未来的发展趋势，只有把中端的设备和服务做好做实，有效抑制产能缺口扩大，才能全面体现

前端垃圾分类的效果，同时为后端的餐厨垃圾处置打下坚实基础，全面有效提振餐厨垃圾产业链。

0 20 40 60 80

龙马环境产业

康洁环卫

家宝园林

北控城市

玉禾田集团

侨银环保

启迪环境

北京环境

0 200,000 400,000 600,000 800,000

徐工环境

家宝园林

华菱五洲

中航环卫

玉和田集团

北控城市

侨银环保

中联环境

北京环境

龙马环卫

首年金额 19H1合同金额

32




垃圾焚烧集中度持续提升，垃圾分类对收入影响具有两面性

垃圾焚烧地位逐年升高，市场“强者恒强”集中度提升

焚烧处置能力逐年提升，18 年行业项目集中放量。我国生活垃圾的产生、清运、处理量近年来稳步增长，

13-17 年，生活垃圾无害化处理能力逐年提升，由 13 年的 49.23 万吨/日增长至 17 年的 67.99 万吨/日，其中，

焚烧处理的占比也逐年攀升，从 13 年的 32.19%提高到 17 年的 43.84%。可见，垃圾焚烧已逐渐成为无害化处理

的重要方式之一。而垃圾焚烧发电项目开标数量从 17 年 53 个增长至 18 年 90 个，增速 69.81%； 19H1 项目数

量提升至 93 个，超过了 18 全年数量总和；从项目处置规模上看，16-18 年我国垃圾焚烧中标项目处置规模分别

为 3.7/3.8/10.8 万吨/日，19 年上半年总规模 5.5 万吨/日，可见 18 年开始垃圾焚烧行业集中放量，如若按照平

均 3 年建设期，垃圾焚烧产能将集中于 2021-2023 年投放。

图 48：生活垃圾无害化处理能力情况（单位：吨/日）图 49：14-18M7 垃圾焚烧新增投运产能（单位：万吨/日）

资料来源：中国城市建设统计年鉴，中信建投证券研究发展部资料来源：环境司南，中信建投证券研究发展部

图 50：17-19H1 生活垃圾发电项目开标数量情况图 51：16-19H1 垃圾焚烧中标规模情况（单位：万吨/日）

资料来源：公开资料，中信建投证券研究发展部资料来源：公开资料，中信建投证券研究发展部

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2013 2014 2015 2016 2017

卫生填埋焚烧其他焚烧占比（右轴）

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2017 2018 2019H1

0

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4

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12

2016 2017 2018 2019H1

33




垃圾焚烧市场“强者恒强”，集中度提升格局稳定。垃圾焚烧项目因对技术、设计、规划的高要求，大型项

目仍多落在技术成熟、资金雄厚的知名企业手中。以行业龙头光大国际为例，18 年斩获 25 个垃圾焚烧相关项

目，总投资高达 160 亿元，日均垃圾焚烧规模也在全国遥遥领先，垃圾焚烧行业中规模较大的 13 家企业年投运

产能在全行业的占比整体呈现提升趋势，行业集中度逐步提升。

图 52：企业生活垃圾焚烧规模情况（单位：吨/日）图 53：2018M1-7 垃圾焚烧行业集中度情况

资料来源：E20 环境平台，中信建投证券研究发展部资料来源：E20 研究院，中信建投证券研究发展部

垃圾分类对收入影响具有两面性，湿垃圾分离率决定焚烧发电盈利能力

垃圾分类对焚烧发电的影响具有两面性。一方面，垃圾分类将湿垃圾从生活垃圾中分离，降低了垃圾的整

体含水率，提高入炉垃圾的热值，从而提升吨垃圾发电量。另一方面，经过“干湿分离”的垃圾会使入炉垃圾

量下降。前者提升了垃圾焚烧的发电效率，后者则减少了垃圾焚烧发电处置的垃圾量进而有可能影响发电总量。

在吨垃圾发电量与入炉垃圾量的对冲中，垃圾焚烧发电企业需要及时应对垃圾分类政策，通过自身的调整适应

并合理利用政策带来的影响。

垃圾分类提升入炉垃圾热值。以《我国城市生活垃圾组分含水率及其特征分析》文中所示垃圾组成以

及含水率参数，假设食品废物全部分离，则生活垃圾含水率可由 54.56%降低至 15.74%。而当湿垃圾分

离率每提升 1PCT 时，吨垃圾发电量将可能提升超过 1 千瓦时。

表 12：垃圾分类前后生活垃圾含水率变化测算

食品废物纸类竹木织物塑料渣石玻璃金属生活垃圾含水率

各组分含水率 68.2% 43.2% 44.2% 43.5% 43.5% 29.6% 2.4% 5.4% -

垃圾分类前物理组成 56.9% 9.5% 3.0% 3.5% 12.5% 10.9% 2.6% 1.1% 54.56%

垃圾分类后物理组成 0.0% 9.5% 3.0% 3.5% 12.5% 10.9% 2.6% 1.1% 15.74%

资料来源：《我国城市生活垃圾组分含水率及其特征分析》（杨娜等），中信建投证券研究发展部

湿垃圾分离率越高，垃圾入炉率越低。生活垃圾中湿垃圾占比普遍在 35-60%，随着湿垃圾分离率的提

高，垃圾入炉率逐渐降低，尽管吨发电量也随之提升，入炉垃圾量的减少将会直接影响垃圾焚烧发电

的总量。

0 20000 40000 60000 80000 100000

深圳能源环保

瀚蓝环境

旺能环境

粤丰环保

中国天楹

广州环保投资

盛运环保

启迪环境

上海环境

三峰环境

北京控股

康恒环境

绿色动力

中国环保

锦江集团

光大国际

53.7%

46.3%

CR13 其他

34




图 54：湿垃圾分离率对垃圾入炉率影响


以 46 个垃圾分类城市作为测算对象，假设湿垃圾占比为 40%，并且经过集中化处理如厌氧发酵后有 20%的

残留沼渣全部通过垃圾焚烧发电处置；焚烧处理量占无害化处置总量的比例为 43.84%保持不变（与全国保持一

致）；生活垃圾增长率 8%并且无害化占比保持不变（13-17 年生活垃圾增长率维持在 8%左右、无害化处理量增

长率保持在 8%左右，无害化占比基本保持不变），我们可以近似得到不进行垃圾分类时需要焚烧的垃圾总量（图

中标记为未分类垃圾总量）增长率为 8%。

通过测算我们发现当湿垃圾分离率为 26.26%时，吨垃圾发电量的提升与入炉垃圾量的减少对于发电收入的

影响正负相抵。垃圾焚烧发电企业的收入由垃圾收集处置费和发电收入两部分组成。假设垃圾处置量为 1000 吨

/天，产能利用率 100%，厂用电量占比 20%，吨处置费 120 元/吨。对于发电收入来说，吨垃圾上网发电量在 280

度/吨及以下时，上网电量执行全国统一标杆电价 0.65 元/度，超出 280 度部分执行燃煤机组标杆上网电价 0.4

元/度，在此我们假设原吨垃圾上网电量 300 度/吨。通过盈亏平衡点的计算，我们得出当湿垃圾分离率为 26.26%

时，吨垃圾发电量的提升与入炉垃圾量的减少对于发电收入的影响正负相抵，此时垃圾入炉率为 98.92%。当湿

垃圾分离率小于 26.26%时，营业收入会小幅增长。当湿垃圾分离率达到 100%时，垃圾入炉率仅为 73.44%，营

业收入降低 23.53%。

图 55：垃圾分类对焚烧发电收入影响测算


湿垃圾分离率（%）

厌氧发酵残留沼渣比例

（%）

湿垃圾占比（%）

未分类垃圾总量增长率

垃圾入炉率 1 +1 = 1 (

(

(

(

垃圾焚烧发电收入

垃圾收集&处置费收入

发电收入

吨处置费垃圾处置量

垃圾发电标杆电价

基准吨上网电量

吨上网电量燃煤机组标杆电价

基准吨上网电量

=

35




图 56：收入变化率随湿垃圾分离率变化情况图 57：收入变化率与湿垃圾分离率关系情况

湿垃圾分离率垃圾入炉率收入变化率

10% 104.54% 4.98%

20% 101.09% 1.92%

26.26% 98.92% 0.00%

30% 97.63% -1.16%

40% 94.18% -4.27%

50% 90.72% -7.41%

60% 87.26% -10.57%

70% 83.81% -13.77%

80% 80.35% -16.99%

90% 76.90% -20.25%

100% 73.44% -23.53%

资料来源：中信建投证券研究发展部资料来源：中信建投证券研究发展部

土壤修复迎来行业拐点，千亿市场空间有待释放

土壤污染问题突出，净土保卫势在必行

全国土壤环境状况不容乐观。2014 年环保部、国土资源部联合发布《全国土壤污染状况调查公报》，点位

覆盖全部耕地，部分林地、草地、未利用地和建设用地，实际调查面积约 630 万平方公里。根据《公告》，全国

土壤总的超标率为 16.1%，其中轻微、轻度、中度和重度污染点位比例分别为 11.2%、2.3%、1.5%和 1.1%。污染

类型以无机型为主，无机污染物超标点位占比达 82.8%。从污染分布来看，长三角、珠三角、东北老工业基地

等区域土壤污染问题较为突出，镉、汞、砷、铅 4 种重金属污染从东北到西南方向逐渐升高，西南、中南地区

土壤重金属超标范围大。从土地利用类型来看，工业场地和采矿区点位超标率较高，超过 30%。

图 58：土壤污染主要区域情况图 59：点位超标情况

资料来源：《全国土壤污染状况调查公告》，中信建投证券研究发资料来源：《全国土壤污染状况调查公告》，中信建投证券研究发

-25%

-20%

-15%

-10%

-5%

0%

5%

0% 20% 40% 60% 80% 100%

收入

变化

率

湿垃圾分离率

36




展部展部

土壤修复潜在市场空间巨大

土壤修复领域主要可细分为场地修复、耕地修复和矿山修复。根据我们的测算，国内十三五期间土壤修复

市场空间约为 6628 亿元，而从土壤修复实际市场规模来看，根据中国环联的统计，2015 年土壤修复市场规模

只有 30 亿元，而到 2018 年市场规模已经达到 162 亿元，复合增速达 75.4%。由此可见，随着政策监管趋严、

污染治理力度加大，治理需求将稳步释放，土壤修复潜在市场空间巨大。

图 60：土壤修复领域细分图 61：我国土壤修复实际市场规模

资料来源：相关公司公告，中信建投证券研究发展部资料来源：国务院《土壤污染防止行动计划》，中联网，采招网，

中信建投证券研究发展部

场地修复方面，我们根据南京大学生态环境研究院发布的《中国城市污染地块开发利用中的问题与对策》

测算出十三五期间场地待修复面积约 200 万亩，由于场地修复的商业模式和市场付费机制已较为成熟，十三五

场地修复的比例将相对更高，以中性修复比例 25%和目前场地修复均价 50 万元/亩测算，场地修复未来空间约

2500 亿元。耕地修复方面，土十条指出，由于重、中度污染耕地的修复耗费资金大、时间周期长等缺陷，对重、

中度耕地以替代种植为主，耕地修复将主要集中在轻、微度污染地块，轻、微度污染地块待修复面积约 29982.8

万亩，估算市场空间约 1056 亿。矿山修复方面，矿山修复目前均价约 1 万元/亩，由于修复收益较低等等限制，

预计需求释放缓慢，市场空间约 1030 亿。

表 13：十三五期间土壤修复市场空间测算

类型点位超

标率

待修复面积

(万亩)

修复价格

(万元/亩)

“十三五”修复比例市场空间(亿元)

谨慎中性乐观谨慎中性乐观

耕地轻度 2.8% 2228.4 1 5% 10% 15% 111 223 334

轻微 13.7% 27754.4 0.3 5% 10% 15% 416 833 1249

合计 19.4% 29982.8 527 1056 1583

场地 -- 200 50 15% 25% 35% 1500 2500 3500

矿地采油区 23.6% 5065.8 1 5% 10% 15% 253 507 760

采矿区 33.4% 5230.5 1 5% 10% 15% 262 523 785

37




合计 515 1030 1545

总计 2542 4586 6628

资料来源：生态环境部，《全国土壤污染状况调查公报》，2014《中国国土资源公告》，中信建投证券研究发展部

政策+财政双轮驱动土壤修复市场释放

2019 年土壤法领衔出台，明确污染责任主体。《中华人民共和国土壤污染防治法》于 2019 年 1 月 1 日起施

行，此次土壤防治法力图通过多种渠道、多种方式推动土壤污染防治工作，核心内容包括政府管理主体、企业

责任方以及行业市场规范方面。具体而言，土壤法规定了地方政府作为土壤污染的管理主体，同时指导了污染

修复防治风控、评估等规范政策细则的出台方向，是土壤污染防治的顶层设计。《土壤污染防治法法》同时明确

了企业防止土壤受到污染的主体责任，强化污染者的治理责任。责任主体的明确将有利于土壤修复市场的权责

明晰，提高污染企业参与治理的比例，促进政企协同发力，拓宽修复类企业的回款渠道。总体而言，本次土壤

法的出台将优化资源在市场主要参与者即政府、污染企业、修复企业之间的配置，引领土壤修复市场进入良好

的发展轨道。

表 14：《土壤污染防治法》核心内容

总纲类别主要内容

总则

管理主体地方政府负责本行政区、生态环境部统筹监管

工作规划县级以上人民政府应当将土壤污染防治工作纳入国民经济和社会发展规划、环境保护规划。

原则预防为主、保护优先、分类管理、风险管控、污染担责、公众参与

责任任何组织和个人都有保护土壤、防止土壤污染的义务，并对所造成的土壤污染依法承担责任。

普查和监测普查和监测普查每 10 年至少组织开展一次；生态环境部制定土壤环境监测规范，会同住建、水利等部门组

织监测网络，统一规划国家土壤环境监测站（点）的设置。

预防和保护国家加强对未污染土壤的保护；国家鼓励和支持农业生产者采用环保技术，采用环保产品

风险管控和修复

农用地国家建立农用地分类管理制度；县级以上人民政府应当将符合条件的优先保护类耕地划为永久

基本农田，实行严格保护。

建设用地国家实行建设用地土壤污染风险管控和修复名录制度；变更污染地块用途的，变更前应当按照

规定进行土壤污染状况调查。

风险管控实施风险管控效果评估、修复效果评估活动，应当编制效果评估报告

修复因实施或者组织实施土壤污染状况调查和土壤污染风险评估、风险管控、修复、风险管控效果

评估、修复效果评估、后期管理等活动所支出的费用，由土壤污染责任人承担

保障和监督

利好承诺国家采取有利于土壤污染防治的财政、税收、价格、金融等经济政策和措施

修复基金国家加大土壤污染防治资金投入力度，建立土壤污染防治基金制度；设立中央土壤污染防治专

项资金和省级土壤污染防治基金。

信息公开

生态环境主管部门和其他负有土壤污染防治监督管理职责的部门应当依法公开土壤污染状况和

防治信息；土壤污染状况普查报告、监测数据、调查报告和土壤污染风险评估报告、风险管控

效果评估报告、修复效果评估报告等，应当及时上传全国土壤环境信息平台。

实施时间本法 2019 年 1 月 1 日开始实施

资料来源：《中华人民共和国土壤污染防治法》，中信建投证券研究发展部

38




表 15：2019 年以来中央层面土壤修复行业配套政策密集出台

政策或文件发布时间主要内容

《环境影响评价技术导则土壤环境（试

行）》 2019.07.01(实施)

规范和指导土壤环境影响评价工作，防止或减缓土壤环境退化，保护土壤环境；

规定了土壤环境影响评价的一般性原则、工作程序、内容、方法和要求。

《污染地块地下水修复和风险管控技术

导则》 2019.06.19 保护地下水生态环境，指导和规范污染地块地下水修复和风险管控工作。

《土壤污染防治专项资金管理办法》 2019.06.15

防治资金重点支持范围包括：1.土壤污染状况详查和监测评估 2.建设用地、农

用地地块调查及风险评估 3. 土壤污染源头防控 4. 土壤污染风险管控 5.土壤污

染修复治理 6.支持设立省级土壤污染防治基金 7.土壤环境监管能力提升以及与

土壤环境质量改善密切相关的其他内容

《关于进一步做好受污染耕地安全利用

工作的通知》 2019.04.23

标准规定了建设用地污染地块风险管控与土壤修复效果评估的内容、程序、方

法和技术要求。

《地下水污染防治实施方案》 2019.03.28

主要围绕实现近期目标“一保、二建、三协同、四落实”：“一保”，即确保地下

水型饮用水源环境安全；“二建”，即建立地下水污染防治法规标准体系、全国

地下水环境监测体系；“三协同”，即协同地表水与地下水、土壤与地下水、区

域与场地污染防治；“四落实”，即落实《水十条》确定的四项重点任务，开展

调查评估、防渗改造、修复试点、封井回填工作。

《污染地块风险管控与土壤修复效果评

估技术导则（试行）》 2019.01.03

标准规定了建设用地污染地块风险管控与土壤修复效果评估的内容、程序、方

法和技术要求

《中华人民共和国土壤污染防治法》 2019.01.01(实施) 指导土壤污染防治和管理的立法方向，明确土壤污染责任人的管控和修复义务

资料来源：生态环境部，北极星环保网，中信建投证券研究发展部

图 62： 2018 年全国各类修复项目投资金额与占比图 63：财政部土壤修复资金情况

资料来源：公司资料，中信建投证券研究发展部资料来源：财政部，中信建投证券研究发展部

“重治理”态度明确，2019 年资金配套专项拨款首次回升。随着政策的不断出台，中央财政在节能环保领

域设立土壤污染防治专项资金进行资金配套，鼓励土壤的修复治理。由于在土壤修复专项资金设立初期，中央

财政对于资金规模尚在探索阶段，该项资金处于合理下调状态。2019 年 4 月 2 日，财政部披露了 2019 年中央

39




财政预算，其中土壤污染防治专项资金为 50 亿，同比增长 42.9%，首次实现扭转，专项资金开始正常体现行业

信号。根据《土壤污染防治专项资金管理办法》，本次土壤污染防治专项资金专门用于开展土壤污染综合防治、

土壤环境风险管控等方面，坚持“重治理”结果导向，专项资金安排时统筹考虑相关地区重点领域重点任务完

成情况及土壤风险管控成效，突出对资金使用绩效和生态环境改善情况较好地区的激励。

短期市场催化剂，“响水事件”助推化工园区搬迁场地修复需求

2017 年，国务院发布推进城镇人口密集区危化生产企业搬迁改造的指导意见，提出中小型企业和存在重大

风险隐患的大型企业 2018 年底前全部启动搬迁改造，2020 年底前完成。2018 年以来，浙江、河南、河北等省

纷纷出台重污染企业搬迁规划，结合此次 2019 年土壤污染法对污染主体责任的明确，危化企业的搬迁必将催生

大量遗留场地修复需求。2019 年 3 月 21 日，江苏响水发生严重爆炸事件，进一步催化了搬迁场地修复需求的

释放。作为化工园区重大安全事故典型，“响水事件”在全国范围内引起了对高危园区的规范化整治的关注，事

件发生后仅三天内就至少已有 16 个省通过电视电话会议或紧急印发通知等形式，开展了危险化学品生产安全隐

患排查整治工作，随后相关正式文件陆续出台。江苏省于 4 月 1 日发布的《江苏省化工行业整治提升方案（征

求意见稿）》，提出到 2020 年底将全省 18 年底化工企业的数量 4280 家压缩到 2000 家并最终削减至 1000 家；山

东省政府 4 月 9 日起在全省开展为期 3 个月的危险化学品等重点行业领域安全生产专项执法检查；浙江等省亦

紧急出台相关政策整治危化品隐患企业。此次“响水事件”适逢“退城入园”整治的关键节点，将加速危化生

产企业搬迁改造进程，进一步催化搬迁场地修复需求的释放。

图 64：“响水事件”发生后即在 16 省引起危险化学品生产安全隐患排查整治工作

资料来源：各省政府官网，中信建投证券研究发展部

40




表 16：“响水事件”发生后催生各省场地搬迁政策（列举部门省份）

省份&时间政策名称催化园区/企业整改要求或实现情况

江苏

2019.04.27

《江苏省化工产业安

全环保整治提升方

案》

是对所有化工生产企业进行评估，不达标的立即停产、限期整改，不具备整改条件和逾期

整改不到位的予以关停；沿江 1 公里内化工园区外的化工企业 2020 年底前全部退出或者

搬迁；压减环境敏感区如京杭大运河、太湖保护区等沿岸 1 公里内的企业数量，2020 年

基本关闭或者搬迁；等等

江苏

2019.04.21

《江苏省化工行业整

治提升方案（征求意

见稿）》

是到 2020 年底，全省化工生产企业数量或减少到 2000 家。到 2022 年，全省化工生产企业

数量不超过 1000 家；全力推动化工园区整治改造提升，对江苏全省 50 个化工园区开展

全面评价，根据评价结果，压减至 20 个左右。

山东

2019.04.04

《山东省人民政府安

全生产委员会关于开

展危险化学品等重点

行业领域安全生产专

项执法检查的通知》

是山东省政府 2019 年 4 月 9 日起在全省开展为期 3 个月的危险化学品等重点行业领域安全

生产专项执法检查，截至 4 月 30 日，已有济南、东营、枣庄、临沂、泰安、滨州、威海、

烟台等 8 个地市公示了拟关停化工企业，总数达到了 568 家。

浙江

2019.04.16

《浙江省安全生产委

员会关于对全省第一

批危化品重大事故隐

患挂牌督办的通知》

是浙江省公示第一批省级挂牌危化品重大事故隐患企业名单，对省内 22 家危化品企业实施

挂牌督办，企业整改期限均在 2019 年 8 月 30 日之前。

资料来源：各省政府网站，中信建投证券研究发展部

风险提示

民企融资环境改善不及预期的风险；

项目推进不及预期的风险；

PPP 政策变动影响的风险

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推荐标的

高能环境

公司成立于 1992 年，是土壤修复和固废处理领域的龙头企业，公司与 2009 年改制，2014 年在上交所上市，

2016 年起公司确立环境修复、工业环境、城市环境三大板块。近年来，业绩保持高速增长，2018 年，公司实现

营业收入 37.62 亿元，同比增长 63.20%；归母净利润 3.25 亿元，同比增长 69.12%。2019 年一季度，公司实现

营收 6.84 亿元，同比增长 36.85%；归母净利润 0.55 亿元，同比增长 76.7%。环保“十三五”以来，固废处理尤

其是垃圾焚烧领域市场的迅速扩大使得公司的优质商业模式以及稳定的现金流运营资产优势凸显。2018 年，公

司新增土壤修复订单 13 个，合同总金额达 17.06 亿元。2019 年 1 月 1 日，《土壤污染防治法》的正式实施将有

助于刺激土壤修复领域市场需求进一步释放，给公司带来更多优质订单，扩大市场占有率。此外，公司还积极

布局“大固废”领域，在危废处理和垃圾焚烧板块同样实现了较高的营业收入和增长速度。加之 2019 年垃圾分

类的正式实行，公司在“大固废”领域的业务增长空间必将进一步扩大。我们预计 2019、2020、2021 年归母净

利润分别为 4.69、6.33、7.97 亿元，EPS 0.71、0.96、1.21 元，维持“买入”评级。

瀚蓝环境

公司 2019H1 实现营业收入 26.70 亿元，同比增长 16.63%；归母净利润 4.61 亿元，同比下降 7.78%，主要

由于 18 年同期确认官窑市场股权处置收益（税前收益约 1.6 亿元，占当期合并利润总额约 25%）导致的高基数

所致；扣非归母净利润 4.47 亿元，同比增长 25.75%；ROE 7.60%；EPS 0.60 元。报告期内，公司固废业务收入

10.98 亿元，同比增加 37.01%，业绩贡献占比 41.12%，相比于 2018 年 36.4%提升 4.7PCT，已然成为公司业绩增

长的核心动力，实现结算电量 7.31 亿度。公司初步确定承接盛运环保 6 个垃圾焚烧项目的特许经营权，处置规

模共计 4800 吨/日，垃圾发电项目总产能将超 3.1 万吨/日，充沛的在手订单以及产能的逐步投运稳定将支撑公

司业绩的持续高速增长。水处理方面，公司 2019H1 实现供水 1.99 亿吨，收入 4.22 亿元；污水处理 1.08 亿吨，

同比增加 5.58%，同时污水处理单价上涨带来板块收入大幅增厚， 2019H1实现 1.42亿元收入，同比增长 37.37%。

燃气板块 2019H1 实现收入 9.27 亿元，同比增长 17.17%，为公司的发展提供着良好的现金流。报告期内，公司

加强成本费用管控，实现期间费用率 12.14%，同比小幅下降。截止目前，公司在手现金 12.93 亿元，同比增加

11.93%，此外，公司计划发行总额不超过 10 亿元的可转债也于近日恢复审查，我们看好公司长期发展，预计公

司 19-21 年实现营业收入 55.05、62.96 和 69.32 亿元，归母净利润 9.59、11.15 和 12.80 亿元，EPS 对应 1.25、

1.45 和 1.67 亿元，维持“买入”评级。

盈峰环境

公司 14 年开始转型，经过环保业务板块的调整、中联环境的并入，传统板块以及非核心业务的逐步剥离，

公司将环保方向业务作为核心战略的发展思路清晰。本次上风风能的转让和宇星科技的剥离是对公司业务发展

的积极调整，也是在国家金融去杠杆、PPP 业务政策等不利因素影响下的正确选择。宇星科技 18 年营收占公司

11.64%，净利润占公司 8.02%，其剥离对业务及业绩影响较小，双方明确，本次交易完成后五年内，上风风能

和宇星科技不得从事环境监测业务，宇星科技监测业务相关的无形资产授权盈峰科技使用，资产和产业结构的

优化会大幅提升公司的盈利能力及竞争力。本次转让上风风能的股权收益 2831.15 万元，前次以 15.81 亿元出售

宇星科技收益 1.26 亿元，两次交易合计带来收益 1.55 亿元。同时，上风风能会分三期支付转让款（19 年 9 月

15 日前 10 亿元、20 年 12 月 31 日前 2 亿元、21 年 12 月 31 日前 3.81 亿元），款项的陆续支付持续为公司发展

42




补充弹药，为公司未来财务状况及经营成果带来正面影响。考虑到非核心业务的剥离，我们预计公司 2019-2021

年实现营业收入分别为 152.20、167.07、179.40 亿元，归母净利润分别为 15.48、17.30、18.46 亿元，对应 EPS

分别为 0.49、0.55、0.58 元，看好公司长期发展，维持“买入”评级。

聚光科技

公司成立于 2002 年，是国内环境监测龙头企业，主营业务为环境检测设备的研发、生产和销售，2011 年 4

月，公司于深交所上市。近年来，受环保政策驱动及环境标准趋严的影响，环境监测市场需求持续扩大，公司

在监测设备销售、运维及管理咨询方面业务增长迅速。2018 年，公司实现营业收入 38.25 亿元，同比增长 36.63%；

实现归母净利润 6.01 亿元，同比增长 33.93%。2019 年一季度，公司实现营收 6.15 亿元，同比增长 20.04%；归

母净利润 0.46 亿元，同比增长 27.02%。十八大以来，环境保护成为基本国策之一，“十三五”规划中也明确提

出一高环境质量为核心，囊括空气环境监测、水质监测、污染源监测的国家环境监测网络框架已经初步形成，

可见国家对环境监测领域的高度重视。目前，公司业务细分为环境监测、智慧水务、环保治理、工业过程分析、

实验室仪器、第三方检测六大板块，行业龙头的趋势逐渐显现。据测算，至 2020 年，环境监测市场规模有望达

到高点 900 亿元，作为监测龙头的聚光科技，势必在此次机遇中充分受益。我们预计 2019、2020 年归母净利润

7.36、9.18 亿元，EPS1.63、2.03 元，维持“买入”评级。

东江环保

公司是危废处置行业龙头，目前具有 44 类危险废物的经营资质，在业务承接上优势明显。2018 年，公司

实现营业收入 32.84 亿元，同比增长 5.95%；归母净利润 4.08 亿元，同比降低 13.83%；扣非归母净利润 3.23 亿

元，同比下降 30.22%；ROE 10.57%；EPS 0.47 元。2019 年一季度，公司业绩水平略低于预期，实现营收 8.1 亿

元，同比增长 6%；归母净利润 1.1 亿元，同比减少 11%；扣非归母净利润 1.0 亿元，同比减少 12%。截至 2019

年 3 月，公司有 3 大简称项目和各 7 个在建或拟建项目，预计在 2020 年共将形成 25 万吨/年的增量处置能力，

350 万吨/年的总量处置能力。2018 年 7 月，江苏省国资企业汇鸿集团以 10.6%的股权成为公司的战略股东，加

之广东省国资企业广晟集团 20.7%的持股，势必为公司带来新的资源优势和市场空间。此外，随着国家对危废

排放的标准逐渐趋严，未来公司的业务水平和市场规模仍有进一步提升的空间。我们预计 2019、2020、2021

年归母净利润分别为 5.21、6.51、7.95 亿元，EPS0.59、0.73、0.90 元，维持“买入”评级。

43




分析师介绍郑小波：环保行业组长，中山大学投资学硕士。6 年卖方环保公用研究经历（3 年港

股+3 年 A 股），2015 年新财富最佳海外市场研究第四名核心成员，2016 年新财富公

用事业第五名，2017 年金牛奖环保第三名。

报告贡献人冯佳 010-86451420 [email protected]

研究服务保险组

张博 010-85130905 [email protected]

郭洁 -85130212 [email protected]

郭畅 010-65608482 [email protected]

张勇 010-86451312 [email protected]

高思雨 010-8513-0491 [email protected]

张宇 010-86451497 [email protected]

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朱燕 85156403- [email protected]

任师蕙 010-8515 [email protected]

黄杉 010-85156350 [email protected]

杨济谦 010-86451442 [email protected]

杨洁 010-86451428 [email protected]

创新业务组

高雪 -86451347 [email protected]

杨曦 -85130968 [email protected]

李静 010-85130595 [email protected]

黄谦 010-86451493 [email protected]

王罡 021-68821600-11 [email protected]

诺敏 010-85130616 [email protected]

上海销售组

李祉瑶 010-85130464 [email protected]

黄方禅 021-68821615 [email protected]

戴悦放 021-68821617 [email protected]

沈晓瑜 [email protected]

翁起帆 021-68821600 [email protected]

李星星 021-68821600-859 [email protected]

范亚楠 021-68821600-857 [email protected]

李绮绮 021-68821867 [email protected]

薛姣 021-68821600 [email protected]

王定润 [email protected]

深广销售组

张苗苗 020-38381071 [email protected]

XU SHUFENG 0755-23953843

[email protected]

程一天 0755-82521369 [email protected]

曹莹 0755-82521369 [email protected]

廖成涛 0755-22663051 [email protected]

陈培楷 020-38381989 [email protected]

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评级说明

以上证指数或者深证综指的涨跌幅为基准。

买入：未来 6 个月内相对超出市场表现 15％以上；

增持：未来 6 个月内相对超出市场表现 5—15％；

中性：未来 6 个月内相对市场表现在-5—5％之间；

减持：未来 6 个月内相对弱于市场表现 5—15％；

卖出：未来 6 个月内相对弱于市场表现 15％以上。

重要声明

本报告仅供本公司的客户使用，本公司不会仅因接收人收到本报告而视其为客户。

本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，

也不保证本报告所包含的信息或建议在本报告发出后不会发生任何变更，且本报告中的资料、意见和预测均仅反映本报告发

布时的资料、意见和预测，可能在随后会作出调整。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参

考，不构成投资者在投资、法律、会计或税务等方面的最终操作建议。本公司不就报告中的内容对投资者作出的最终操作建

议做任何担保，没有任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺。投资者应自主作出投资决策并

自行承担投资风险，据本报告做出的任何决策与本公司和本报告作者无关。

在法律允许的情况下，本公司及其关联机构可能会持有本报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公

司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或类似的金融服务。

本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构和/或个人不得以任何形式翻版、复制和发布本报告。任

何机构和个人如引用、刊发本报告，须同时注明出处为中信建投证券研究发展部，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、

删节和/或修改。

本公司具备证券投资咨询业务资格，且本文作者为在中国证券业协会登记注册的证券分析师，以勤勉尽责的职业态度，

独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了作者的研究观点。本文作者不曾也将不会因本报告中的具体推荐意见或

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