Pułapki wskaźnikowej analizy finansowej

Pułapki wskaźnikowej analizy finansowej

Krzysztof Borawski,

KUKE S.A.,

6 kwietnia 2006 r.

W prezentacji wykorzystano obszerne fragmenty opracowania p. Rafała Winnickiego,

prezesa firmy doradczej OMF Sp. z o.o., które zaprezentował on 17 czerwca 2004 r. na forum

Towarzystwa Nauk Organizacji i Kierownictwa w Warszawie.

Tytułem wstępu

„Analiza finansowa stanowi najstarszy historycznie dział analizy

ekonomicznej. Powstała ona początkowo tylko jako analiza bilansu i rachunku

zysków i strat. Pierwsze próby oceny wskaźników finansowych

przedsiębiorstw zostały dokonane w drugiej połowie XIX stulecia.”

(Prof. Tadeusz Waśniewski, Analiza finansowa w przedsiębiorstwie, Warszawa 1997)

Rachunkowość jako źródło informacji

Sprawozdanie finansowe składa się z[1]:

• bilansu (balance sheet),

• rachunku zysków i strat (profit and loss account),

• informacji dodatkowej, obejmującej wprowadzenie do sprawozdania finansowego oraz

dodatkowe informacje i objaśnienia (notes to the accounts).

Spółki akcyjne oraz przedsiębiorstwa, które w poprzedzającym roku obrotowym spełniły przynajmniej

2 z 3 warunków:

a) średnioroczne zatrudnienie w przeliczeniu na pełne etaty wyniosło co najmniej 50 osób,

b) suma aktywów bilansu na koniec roku obrotowego stanowiła równowartość w walucie polskiej co

najmniej 2,5 mln EUR,

c) przychody netto ze sprzedaży towarów i produktów oraz operacji finansowych za rok obrotowy

stanowiły równowartość w walucie polskiej co najmniej 5 mln EUR,

sporządzają ponadto:

• rachunek przepływów środków pieniężnych,

• zestawienie zmian w kapitale własnym.

1] Stanisława Ryżewska, Bankowa analiza przedsiębiorstwa na potrzeby oceny ryzyka kredytowego, Warszawa 2002, s. 33.

„Śmieci na wejściu, śmieci na wyjściu”– powiedzonko informatyczne

Rodzaje analiz

„Czym jest to, co widzisz? – zapytał Mistrz

wskazując uczniowi piękny, pełen

śpiewających ptaków tysiącletni dąb.

Uczeń ściął drzewo, w pobliskim tartaku

pociął pień i konary na deski... po

dokładnym obejrzeniu kilku z nich nabrał

głębokiego przekonania o naturze dębu.”

„Analiza jest to metoda badawcza

polegająca na rozłożeniu danej całości na

jej elementy składowe i badaniu każdego z

nich z osobna” (Encyklopedia

Powszechna PWN, Warszawa 1973, t. 1,

s. 87) Fotografia ze strony: http://www.davrodigital.co.uk

Podział analizy działalności przedsiębiorstwa

Źródło: Wiktor Gabrusewicz, Postawy analizy finansowej, Polskie Wydawnictwo Ekonomiczne, Warszawa 2002, s. 15 – 16.

Analiza techniczno-ekonomiczna Analiza finansowa

Analiza produkcji Analiza zatrudnienia i wydajności pracy Analiza środków trwałych Analiza gospodarki materiałowej Analiza postępu technicznego

Analiza sytuacji majątkowej Analiza sytuacji finansowej Analiza wyniku finansowego Analiz przychodów Analiza kosztów Analiza przepływów pieniężnych

Analiza ekonomiczna

Analiza ekonomiczna

Analiza działalności przedsiębiorstwa

Analiza otoczenia

Analizatechniczno-

-ekonomiczna

Analiza finansowa

Analiza otoczenia ogólnego

Analiza otoczenia

szczegółowego

Analiza powiązańprzedsiębiorstwa

z otoczeniem

Rodzaje stosowanych porównań osiągniętych przez przedsiębiorstwo wyników

Źródło: Zdzisław Leszczyński, Anna Skowronek – Mielczarek, Analiza ekonomiczno – finansowa firmy, Difin,

Warszawa 2000, s. 92.

Biorąc pod uwagę czas, którego analizy dotyczą, można wśród nich wyróżnić:

• analizę retrospektywną,

• analizę bieżącą,

• analizę prospektywną.

W zależności od rodzaju przyjętej podstawy odniesienia rozróżnia się następujące kierunki porównań:

• porównania ze wskaźnikami okresów ubiegłych lub przyszłych (tzw. porównania w czasie),

• porównywania ze wskaźnikami postulowanymi (tzw. porównania z planem),

• porównania ze wskaźnikami innych jednostek gospodarczych (porównania w przestrzeni).

(Lech Bednarski, Analiza finansowa w przedsiębiorstwie, Polskie Wydawnictwo Ekonomiczne, Warszawa 2002, s. 20.)

Wielkości postulowane

Wielkości zaplanowane

Wielkości osiągnięte w poprzednich okresach

Wielkości średniobranżowe

Wielkości wskaźników różnych branż

Wielkości przeciętne w całej gospodarce

Baza porównawcza

WEWNĘTRZNA ZEWNĘTRZNA

Cele analizy finansowej

Poniższe opinie należą do kanonów zarządzania finansami:

• „Celem i miernikiem sukcesu przedsiębiorstwa jest wzrost jego wartości. Wzrost wartości

firmy następuje poprzez maksymalizację DCF – wolnych strumieni pieniężnych

zdyskontowanych stopą procentową uwzględniającą ryzyko.”

• „Firma może przez pewien czas działać nie będąc rentowną, jednak długotrwały brak

rentowności musi w końcu doprowadzić do braku płynności i bankructwa.”

• „Całkowita utrata płynności oznacza dla firmy bankructwo, jej ograniczenie wpłynie na

zmniejszenie rentowności i tym samym w długim okresie czasu na dalsze ograniczenie

płynności i bankructwo.”

Generalnie do głównych celów analizy można zaliczyć:

1. Przewidzenie przyszłych zdarzeń stanowiących zagrożenie dla przedsiębiorstwa na

podstawie znajomości relacji historycznych.

2. Porównanie wyników przedsiębiorstwa z własnymi wynikami historycznymi oraz wynikami

firm konkurencyjnych w celach optymalizacyjnych.

„Mapa nie jest terenem”

Wyjaśniając powyższe:

Celem badania płynności nie jest stwierdzenie czy wskaźnik ma dobrą wartość, lecz czy przedsiębiorstwo będzie w stanie w przyszłości wywiązać się z bieżących płatności.

Celem badania rentowności nie jest stwierdzenie czy mamy wskaźnik lepszy od nas samych w przeszłości lub innych firm, lecz to czy obecna i przyszła rentowność zapewni dalsze finansowanie przedsiębiorstwa i jego konkurencyjność.

Celem badania rotacji jest oszacowanie faktycznej fizycznej rotacji badanych rotujących składników.

Celem badania gwarancyjnej funkcji kapitałów własnych jest zbadanie faktycznego zabezpieczenia wierzycieli w wypadku bankructwa przedsiębiorstwa.

W tym należy postawić pytanie: Czy standardowa analiza wskaźnikowa

potrafi spełniać postawione przed nią cele?

Tak, pod warunkiem jednak, że spełnione zostaną warunki brzegowe przyjęte kiedyś (świadomie bądź nie)

przez twórców analizy wskaźnikowej.

Należą do nich między innymi:

1. Brak jakiejkolwiek sezonowości sprzedaży.

2. Horyzontalne trendy sprzedaży i kosztów (brak „struktury schodkowej”).

3. Brak podatku VAT.

4. Stała struktura sprzedaży np. usługi / sprzedaż towarów.

5. Stała, niezmienna marża zysku.

6. Brak dokapitalizowania i wypłat z zysku „w środku” analizowanego okresu.

7. Gwarantowanie zobowiązań wyłącznie majątkiem przedsiębiorstwa.

Analiza wskaźnikowa„Jeżeli coś wygląda jak kaczka, chodzi jak kaczka i

kwacze jak kaczka, to prawdopodobnie jest to kaczka”

Wiktor Garbusiewicz w książce Podstawy analizy finansowej (PWE 2002) podaje typową definicję Analizy

wskaźnikowej: „Analiza wskaźnikowa (ratio analysis) dostarcza informacji o sytuacji finansowej

przedsiębiorstwa i wynikach jego działalności na podstawie zbioru wskaźników logicznie ze sobą

powiązanych. Wartość tych wskaźników, ich zmiany, a także relacje między nimi umożliwiają ocenę

działalności przedsiębiorstwa oraz stanowią podstawę do formułowania wniosków dotyczących

przyszłości”

Przytoczona definicja, ze względu na przyjęte warunki brzegowe wymienione na poprzednim slajdzie, ma jednak

jedynie charakter życzeniowy. Aby udowodnić to twierdzenie, przyjrzyjmy się rozbiorowi logicznemu definicji i

rozpatrzmy w jego kontekście konkretne przypadki:

1. „Analiza wskaźnikowa (ratio analysis) dostarcza informacji o sytuacji finansowej przedsiębiorstwa i wynikach

jego działalności na podstawie zbioru wskaźników logicznie ze sobą powiązanych (...)

2. Wartość tych wskaźników, ich zmiany, a także relacje między nimi umożliwiają ocenę działalności

przedsiębiorstwa (...)

3. (...) oraz stanowią podstawę do formułowania wniosków dotyczących przyszłości”

Wskaźniki płynności

Podpisując umowę z firmą ze świetnymi wskaźnikami płynności upewnijmy się, że nie jest to stocznia (długi cykl produkcyjny zamrażający aktywa) – istotna jest przede wszystkim specyfika badanej branży.

Aby naprawdę zbadać płynność należałoby zbadać zestawienie luki płynności, polegające na zestawieniu aktywów i zobowiązań płatnych w tych samych terminach. Zestawienia takie są standardową procedurą stosowaną w bankach.

Samo opracowanie nawet najbardziej wyszukanych wskaźników nic nie daje – niezbędna jest ich analiza, a nie prezentacja. Np. znacząca różnica wartości wskaźnika płynności bieżącej i szybkiej może wynikać ze znacznego stanu zapasów w firmie. W zależności od charakteru prowadzonej działalności sytuacja taka budzi lub nie budzi zastrzeżeń.

Reasumując: Prezentacja wskaźników, opracowanych tylko na podstawie zestawień „ustawowych”, jest praktycznie bezwartościowa.

Wskaźnik płynności szybkiej

Wskaźnik płynności bieżącej

Aktywa bieżące

Zobowiązania bieżące

Aktywa bieżące – Zapasy – RMC


Wskaźnik wypłacalności środkami pieniężnymi

Środki pieniężne


Wskaźnik udziału kapitałów własnych w finansowaniu firmy

Wskaźnik ogólnego zadłużenia

Zobowiązania ogółem

Aktywa ogółem

Kapitał własny

Aktywa ogółem

Wskaźnik zadłużenia długoterminowego

Zobowiązania długoterminowe

Aktywa ogółem

Wskaźnik relacji zobowiązań do kapitału własnego

Zobowiązania ogółem

Kapitały własne

Wskaźniki stopnia zadłużenia

Wskaźniki odnoszące się do zobowiązań bieżących (zawartych np. w pojęciu „zobowiązania ogółem”), a oceniające możliwość utraty płynności, posiadają wszystkie wady wskaźników oceniających stricte płynność.

Najczęściej są one zarówno zaniżone, ze względu na brak uwzględnienia obciążeń pozabilansowych (np. leasingów lub gwarancji), jak i zawyżone, ze względu na powszechne w naszym systemie księgowym, wynikające z zasad ostrożnej wyceny, niedoszacowanie aktywów.

Zarówno pozycję „aktywa ogółem”, jak i „kapitały własne”, należałoby pomniejszyć o wartości niematerialne i prawne, w których najczęściej znajdują się wycenione ze względów podatkowych: znak firmowy lub know-how. Licencje, patenty i oprogramowanie również mogą być trudne do spieniężenia.

Wskaźniki liczone w okresach rocznych zupełnie nie pokazują ryzyka bankructwa wewnątrz roku obrachunkowego (dotyczy to ogólnie wszystkich wskaźników).

Wskaźniki sprawności działania

Cykl rotacji środków pieniężnych

Cykl rotacji środków pieniężnych w dniach =

Rotacja zapasów w dniach + Rotacja należności w dniach – Rotacja zobowiązań w dniach

Wskaźnik rotacji zapasów w dniach

Przeciętny stan zapasów x 365

Sprzedaż netto

Wskaźnik rotacji zapasów

Sprzedaż netto

Przeciętny stan zapasów

Wskaźnik rotacji majątku obrotowego

Sprzedaż netto

Średni stan majątku obrotowego

Wskaźnik rotacji majątku trwałego

Sprzedaż netto

Średni stan majątku trwałego

Wskaźnik rotacji aktywów

Sprzedaż netto

Średni stan aktywów ogółem

Wskaźnik zastosowania kapitału własnego

Kapitał własny

Aktywa trwałe

Wskaźnik rotacji zobowiązań w dniach

Przeciętny stan zobow. krótkoter. x 365

Sprzedaż netto

Wskaźnik rotacji zobowiązań

Sprzedaż netto

Zobowiązania krótkoterminowe

Wskaźnik rotacji należności w dniach

Przeciętny stan należności x 365

Sprzedaż netto

Wskaźnik rotacji należności

Sprzedaż netto

Przeciętny stan należności

Wskaźniki sprawności działania c.d.

Przykłady:

Sprzedaż nettoWskaźnik rotacji należności = ------------------------------- Przeciętny stan należności

Zastrzeżenia:

Nieporównywalność licznika i mianownika (należności są „brutto”). Zmiana stawek podatku VAT lub struktury sprzedaży z różnymi stawkami VAT zmieni wskaźnik niezależnie od tego, że prawdziwa rotacja może nie ulec zmianie.

Dosyć abstrakcyjne pojęcie przeciętnego stanu należności – w szczególności przy analizie sprzedaży np. napojów lub nawozów sztucznych. Wartość sprzedaży z licznika odnosi się do całego analizowanego okresu (np. roku lub 9 miesięcy) i pochodzi z rachunku zysków i strat, należności są „stanem na dzień” i pochodzą z bilansu. Przy nawet średniej sezonowości wskaźnik ten jest całkowicie pozbawiony logiki.


Sprzedaż nettoWskaźnik rotacji zapasów = ------------------------------- Przeciętny stan zapasów

Zastrzeżenia:

Zupełna nieporównywalność licznika i mianownika na wszystkich możliwych płaszczyznach, w tym wszczególności:

prawidłowym licznikiem powinien być koszt własny sprzedanych lub zużytych towarów lub materiałów,

przy sezonowości nie istnieje pojęcie przeciętnego stanu zapasów,

najbardziej istotne: zapasy w znikomym stopniu wynikają z wczorajszej sprzedaży. Obecny stan zapasów zależy od sprzedaży lub zużycia planowanych W PRZYSZŁOŚCI – licznik wyrażony wielkością sprzedaży jest natomiast funkcjonalnie powiązany z przeszłością. Chcąc porównać wskaźnik, powinno się użyć zapasów z okresu t0 oraz zużycia zapasów z okresów t0+n i porównywać go z bieżącą relacją zapasów w stosunku do planowanego zużycia zapasów w t1+n.

przy łącznej sprzedaży towarów i usług, zmiany w strukturze sprzedaży spowodują zmiany wskaźnika rotacji, który sam w sobie mógł się nie zmienić, bądź wręcz zmienić w kierunku odwrotnym, niż sugeruje wskaźnik kierunku,

jeżeli zmieni się marża zysku, zmianie ulegnie również wskaźnik rotacji – choć rzeczywista rotacja może pozostać bez zmian.

Pozostaje zadać pytanie:

Co właściwie pokazuje ten wskaźnik i jakie wnioski można wyciągnąć z analizy jego zmian?


Sprzedaż nettoWskaźnik rotacji majątku trwałego = ------------------------------------- Średni stan aktywów trwałych

Zastrzeżenia:

Aktywa trwałe wykazane w bilansie są amortyzowane według „bezdusznego klucza amortyzacji”, który z reguły jest niezależny od wielkości sprzedaży,

Średni stan majątku jest dyskusyjny.

Wskaźnik ten nie obejmuje efektów majątku leasingowanego.

Pozostałe wymienione wskaźniki sprawności działania są złożeniami lub przekształceniami

wcześniejwymienionych, a ich wady mogą się dzięki temu tylko wzmacniać.

Np.

Przeciętny stan zobow. krótkoter. x 365Wskaźnik rotacji zobowiązań w dniach = ---------------------------------------------- Sprzedaż netto

Tylko jaki jest związek pomiędzy wartością sprzedaży i poziomem zobowiązań? Jest to uzasadnione tylko wprzypadku zależności liniowej – co jest nieprawdą, gdyż wpływ na te wartości ma bardzo wiele czynników.

Wskaźniki rentowności

Podstawowym błędem, popełnianym przy stosowaniu tych wskaźników, jest liniowe ekstrapolowanie zyskujako stałego procentu sprzedaży. Np. rentowność sprzedaży zawiera zysk, dla wyliczenia którego potrzebne sąinformacje o kosztach, których struktury (stałe/zmienne) najczęściej nie znamy. W efekcie mając wskaźnik napoziomie np. 5 %, nie jesteśmy w stanie powiedzieć (co jest często robione):

• co się stanie z zyskiem netto, jeśli sprzedaż wzrośnie np. o 10 % (zysk wzrośnie również o 10 %, ale tylko w przypadku, w którym ponosimy wyłącznie koszty zmienne; jeżeli ponosimy tylko koszty stałe, to może on wzrosnąć o wartość sprzedaży lub o nieskończenie wiele procent, a jeżeli nie wiemy, jaka jest struktura kosztów, to nie wiemy nic – pomimo tego jest to jeden z najczęściej (nad)używanych wskaźników),

• jak wyglądają zyski konkurenta, jeżeli nie ma on dokładnie naszej struktury kosztów.

Dodatkowo, zdolność niektórych firm do generowania gotówki nie musi zależeć od jej rentowności. Np. przedsiębiorstwa typu MPK i PKS – na poziomie operacyjnym często przynoszą straty, które są niwelowanedotacjami z budżetu państwa na dofinansowanie przejazdów ulgowych, a nadwyżka środków na inwestycje,głównie odtworzeniowe, uzyskiwana jest z wysokiej amortyzacji (koszt niepieniężny).

Wskaźnik rentowności aktywów (ROA)

Wskaźnik rentowności sprzedaży (ROS)

Wynik finansowy netto x 100 %

Sprzedaż netto


Aktywa ogółem

Wskaźnik rentowności kapitału własnego (ROE)


Kapitał własny

Sklepy wielkopowierzchniowe w Polsce – bankructwo wskaźników i realne zyski

Fotografie: www.stowarzyszenie-biedronka.pl

Dane liczbowe zamieszczone w dalszej części prezentacji pochodzą z ogólnodostępnych, publikowanych przez spółki sprawozdań finansowych. Istnieje również możliwość zamówienia tych sprawozdań w działających w Polsce wywiadowniach gospodarczych.

Informacja o wnioskowaniu na podstawie niepełnych danych

Ze względu na skromny zasób danych, którymi dysponuję (w praktyce są to przede wszystkim

bilanse oraz rachunki zysków i strat, bez informacji dodatkowej), wnioski wyciągane na temat

działalności sklepów wielkopowierzchniowych mogą być obciążone znaczącym błędem – a w

niektórych przypadkach wręcz w całości błędne. Np. wysoki koszt usług obcych może wynikać

zarówno z faktu korzystania z usług doradczych w celu optymalizacji zobowiązań

podatkowych, jak i np. z faktu finansowania majątku leasingiem operacyjnym i płatności z tego

tytułu wysokich rat leasingowych. Tym niemniej, w dalszej części prezentacji ukazane zostały

– w mojej ocenie – wnioski najbardziej w danej sytuacji prawdopodobne.

Podstawowe dane finansowe wybranych, działających w Polsce sklepów wielkopowierzchniowych (w mln zł)

Nazwa firmy i

aktualność danychSprzedaż

Marża handlowa

Zysk na sprzedaży

Zysk nettoPłynność bieżąca

Zapł. podat. doch. (%

marży hand.)

Selgros Sp. z o.o. (2003 r.) 1 966 8,3 % 151

4,6 %85

0,8 %16

0,56 (0,87)

9,7 %, 18 (0,9 % obrotu)

Makro Cash And Carry Polska S.A. (2003 r.)

6 793 11,2 % 740

5,3 % 361

4,1 % 278

0,66 12,4 %, 92 (1,4 % obr.)

Real Sp. z o.o. i Spółka Spółka Komandytowa (2003 r.)

2 861 16,7 % 454

- 3,8 % (- 110)

- 3,3 % (- 93)

0,63 0 %, 0

Auchan Polska Sp. z o.o. (2003 r.)

3 391 7,2 %213

- 1,4 % (- 48)

- 4,9 % (- 166)

0,89 0 %, 0

Carrefour Polska Sp. z o.o. (2001 r.)

964 - 9 %(- 66)

- 7 %(- 67)

- 4,7 %(- 45)

0,85 0 %, 0

Tesco Polska Sp. z o.o. (2003 r.)

4 352 14,3 %565

- 0,4 % (- 18)

- 0,4 % (- 19)

1,59 1,9 %, 11 (0,3 % obr.)

Jeronimo Martins Dystrybucja S.A. (2003 r.) (Biedronka)

4 232 16,7 % 683

1,5 % 62

- 0,9 % (- 36)

0,45 (0,66)

- 3 %, - 21 (- 0,5 % obr.)


4 874 17,4 %826

2,3 % 114

9 % 438

0,59 22,3 %, 73 (1,5 % obr.)

Przykłady zawodności wskaźnikowej analizy finansowej

Analiza wskaźnikowa Auchan Polska Sp. z o.o.:

„świadczący o złej kondycji firmy” i pogarszający się w kolejnych latach wskaźnik rentowności na sprzedaży na poziomie -1,06 % w 2002 r. oraz -1,42 % w 2003 r.,

„świadczący o bardzo złej kondycji firmy” i utrzymujący się na niekorzystnym poziomie - 4,9 % wskaźnik rentowności sprzedaży,

bardzo niski współczynnik płynności bieżącej (0,89 w 2003 r.), „wskazujący na grożącą firmie utratę płynności”.

Po nieco głębszej analizie, zauważymy jednak również następujące fakty:

wysoki koszt usług obcych na poziomie 5,5 % kosztów operacyjnych (wartości typowe to ok. 2 %), przy aktywach trwałych na poziomie 2,5 mld zł (prawdopodobny brak obciążeń leasingowych), co może wskazywać np. na korzystanie z usług doradczych w celu transferu kapitału do innych spółek,

stosunkowo niska na tle rynku, ŚREDNIA uzyskiwana marża handlowa na poziomie 7,2 % (może to wskazywać na stosowanie cen transferowych na niektóre z produktów),

firma ponosi nieproporcjonalnie wysokie na tle rynku „pozostałe koszty finansowe” (116 mln zł w 2002 r. oraz 123 mln zł w 2003 r.), co może być m.in. „stratą ze zbycia inwestycji finansowych”,

koszt ok. 20 mln zł rocznie wynikający z amortyzacji pozostałych wartości niematerialnych i prawnych (domyślnie: marki firmy lub znaku firmowego).

Jak kształtują się w tej sytuacji rzeczywiste przepływy pieniężne?

Tego nie wiemy, ze względu na brak publikacji sprawozdań finansowych. Tym niemniej, w opinii właścicielifirmy wydaje się to być obraz optymistyczny, gdyż w latach 2001 – 2003 podwyższyli oni kapitały własneAuchan Polska Sp. z o.o. z 752 mln zł do 1 232 mln zł… (pomimo strat netto na ponad 300 mln zł!)

Przykłady zawodności wskaźnikowej analizy finansowej c.d.

Analiza wskaźnikowa Carrefour Polska Sp. z o.o.:

rzecz trudna do wytłumaczenia na gruncie standardowej analizy wskaźnikowej – sprzedaż towarów poniżej cen ich zakupów (w 2001 r. zakupiono towary za 794 mln zł, a sprzedano je za 729 mln zł, z łączną stratą ok. -65 mln zł), a OD 2001 r. BRAK PUBLIKACJI SPRAWOZDAŃ FINANSOWYCH (!!),

podobnie, jak w przypadku Auchan Polska Sp. z o.o. – „świadczący o bardzo złej kondycji firmy” wskaźnik rentowności na sprzedaży na poziomie -7 % w 2001 r. oraz „świadczący o złej kondycji firmy” wskaźnik rentowności sprzedaży na poziomie -4,7 % w 2001 r.,

niski współczynnik płynności bieżącej (0,85 w 2001 r.), „wskazujący na grożącą firmie utratę płynności”.


zmianę struktury sprzedaży – zmalały przychody ze sprzedaży towarów, gwałtownie wzrosły jednak przychody ze sprzedaży produktów (z 17 mln zł w 2000 r. do 236 mln zł w 2001 r.), co może wskazywać np. na zwykłą zmianę sposobu księgowania części przychodów (choć nadal budzi to wątpliwości, gdyż zużycie towarów i materiałów pozostało bez zmian); innym możliwym wytłumaczeniem jest np. rozpoczęcie sprzedaży usług,

bardzo wysoki koszt usług obcych na poziomie 9,4 % kosztów operacyjnych (99 mln zł w 2001 r., wobec obrotu na poziomie 964 mln zł), wydaje się wskazywać na „podatkowy” transfer kapitału do innych spółek (koszty reklamy i marketingu księgowane są w pozycji „pozostałe koszty operacyjne”),

w latach 1999–2000 firma odnotowała b. wysokie „inne pozostałe koszty operacyjne” (21 mln zł oraz 89 mln zł), które w 2001 r. spadły do 0,7 mln zł – co wydaje się wskazywać na celowe kreowanie kosztów.

Warto jest również zaznaczyć, że podobnie jak w przypadku Auchan Polska Sp. z o.o., pomimo łącznychstrat netto w latach 1999 – 2001 r. na poziomie -277 mln zł, właściciele podwyższyli kapitały własneCarrefour Polska Sp. z o.o. z 1 221 mln zł do 2 341 mln zł.

Przykłady zawodności wskaźnikowej analizy finansowej c.d.

Analiza wskaźnikowa Jeronimo Martins Dystrybucja Sp. z o.o.:„świadczący o złej kondycji firmy” wskaźnik rentowności sprzedaży na poziomie -0,9 %,

bardzo niski współczynnik płynności bieżącej (0,45 w 2003 r.), „wskazujący na grożącą firmie utratę płynności”,

zupełnie niezrozumiałe, gwałtowne zmiany rentowności sprzedaży (wzrost z -0,9 % w 2003 r. do 9 % w 2004 r.), wobec stosunkowo nieznacznego wzrostu rentowności na sprzedaży (wzrost z 1,5 % do 2,3 %) – taka firma najczęściej jest oceniana jako „nieprzewidywalna”.


bardzo wysokie koszty „strat ze zbycia inwestycji finansowych” oraz „strat z przeszacowania inwestycji finansowych” (63 mln zł w 2003 r. oraz 64 mln zł w 2004 r.), które wydają się wskazywać na celowe kreowanie strat finansowych (jednym z wytłumaczeń jest zakup obligacji emitowanych przez spółki powiązane w celu transferu kapitału),

koszt ok. 43 mln zł rocznie wynikający z amortyzacji pozostałych wartości niematerialnych i prawnych (domyślnie: marki firmy lub znaku firmowego),

niski wskaźnik płynności bieżącej po części wynika z faktu, iż w 2003 r. firma posiadała 426 mln zł „pozostałych krótkoterminowych zobowiązań względem jednostek powiązanych”, które spadły do zera w 2004 r. (wydaje się to wskazywać na kredyt od spółki-matki i jest sytuacją pozytywną),

w 2004 r. firma uzyskała 538 mln zł „pozostałych przychodów operacyjnych” (nie związanych z bieżącą działalnością), które najprawdopodobniej były darowizną ze strony spółki-matki.

Warto jest również pamiętać o tym, że spółka w niedalekiej przyszłości może być zmuszona do wypłatyznaczących odszkodowań na rzecz swoich obecnych i byłych pracowników, ze względu na rażące łamanieprawa pracy i przepisów BHP (sprawy sądowe są obecnie w toku).

Porównanie wyników Spółdzielni „Hale Banacha” z wynikami sklepów wielkopowierzchniowych (w mln zł)

Nazwa firmy i


Marża handlowa

Zysk na sprzedaży

Zysk nettoPłynność bieżąca


marży hand.)

Selgros Sp. z o.o. (2003 r.) 1 966 8,3 % 151

4,6 %85

0,8 %16

0,56 (0,87)

9,7 %, 18 (0,9 % obrotu)


6 793 11,2 % 740

5,3 % 361

4,1 % 278

0,66 12,4 %, 92 (1,4 % obr.)


2 861 16,7 % 454

- 3,8 % (- 110)

- 3,3 % (- 93)

0,63 0 %, 0


3 391 7,2 %213

- 1,4 % (- 48)

- 4,9 % (- 166)

0,89 0 %, 0


964 - 9 %(- 66)

- 7 %(- 67)

- 4,7 %(- 45)

0,85 0 %, 0


4 352 14,3 %565

- 0,4 % (- 18)

- 0,4 % (- 19)

1,59 1,9 %, 11 (0,3 % obr.)


4 232 16,7 % 683

1,5 % 62

- 0,9 % (- 36)

0,45 (0,66)

- 3 %, -21 (- 0,5 % obr.)

Spółdzielnia „Hale Banacha” (2004 r.)

73 20,5 % (14,5)

0,1 % (0,08)

0,7 % (0,5)

1,31 3,4 %, 0,5 (0,7 % obr.)

Średnie pensje na tle uzyskiwanych marż działających w Polsce sklepów wielkopowierzchniowych (w mln zł)

Nazwa firmy i


Marża handlowa

Zysk na sprzedaży


marży hand.)

Pensja brutto (około)

Ilość pracowni-

ków

Selgros Sp. z o.o. (2003 r.) 1 966 8,3 % 151

4,6 %85

9,7 %, 18 0,9 % obrotu

1 615 zł 3 395


6 793 11,2 % 740

5,3 % 361

12,4 %, 92 1,4 % obr.

836 zł 4 800 (około)


2 861 16,7 % 454

- 3,8 % (- 110)

0 %, 0 1 370 zł 9 500


3 391 7,2 %213

- 1,4 % (- 48)

0 %, 0 1 528 zł 8 500 (około)


964 - 9 %(- 66)

- 7 %(- 67)

0 %, 0 500 zł 11 000 (około)


4 352 14,3 %565

- 0,4 % (- 18)

1,9 %, 11 0,3 % obr.

1 001 zł 20 000

Jeronimo Martins Dystrybucja S.A. (2003 r.)

4 232 16,7 % 683

1,5 % 62

- 3 %, - 21 (- 0,5 %) obr.

1 639 zł (1 230 zł)

7 800 (11 890)

Spółdzielnia „Hale Banacha” (2004 r.)

73 20,5 % 14,5

0,1 % 0,08

3,4 %, 0,5 0,7 % obr.

2 579 zł 244

Jaka jest więc sensowność przygotowywania wskaźnikowych analiz finansowych?

Metafora czytania nut z partytury:

„Czy możemy powiedzieć, że dany utwór jest dobry lub nie, wybierając podstawowe dane dotyczące danego utworu – powiedzmy tonację, czas trwania, ilość taktów, a nawet statystyki częstości występowania różnych dźwięków? Nie. Musimy mieć przynajmniej tyle materiału, aby usłyszeć muzykę…”

Analiza wskaźnikowa nie jest narzędziem idealnym. Jak każda metoda upraszczania rzeczywistości ma ona zarówno wady, jak i zalety – a ich świadomość powinna pozwolić na krytyczną ocenę każdego ze stosowanych wskaźników. Bardzo ważne są w niej umiejętności, doświadczenie, a często także wyczucie analityka, który takiej oceny dokonuje.

Co ważne: analiza wskaźnikowa powinna być tylko jednym z elementów oceny przedsiębiorstwa oraz podstawą do dalszej, pogłębionej analizy. Traktowanie wskaźników jako „ostatecznej wyroczni” co do kondycji finansowej przedsiębiorstwa i jego perspektyw rozwojowych pozostaje wysoce nieuzasadnione.

Dziękuję za uwagę

Prezentację wraz z komentarzem można pobrać ze strony

www.finansowanie.euro-net.pl

Pułapki wskaźnikowej analizy finansowej

Documents

Transcript of Pułapki wskaźnikowej analizy finansowej