KANCELARIA SEJMU

BIURO STUDIÓW I EKSPERTYZ

WYDZIAŁ ANALIZ EKONOMICZNYCH I SPOŁECZNYCH

Narodowe Fundusze Inwestycyjne

Grudzień 1995 Ewa Czerwińska

Informacja

Nr 366

Program Narodowych Funduszy Inwestycyjnych znajduje się w chwili startu. Zo-stał on tak opracowany aby umożliwić udział jak największej liczby obywateli Polski w procesie prywatyzacji znacznej części majątku narodowego, równocześnie zakłada ak-tywne nim zarządzanie przez zaangażowanie profesjonalnych firm zarządzających.

Szczegółowe prace nad koncepcją i opracowaniem programu rozpoczęto w 1991 roku. Ustawa o Narodowych Funduszach Inwestycyjnych została uchwalona w dniu 30 kwietnia 1993 roku a Narodowe Fundusze Inwestycyjne w formie spółek akcyjnych zosta-ły utworzone w grudniu 1994 roku. W lipcu 1995 roku zostały podpisane i zatwierdzone umowy o zarządzanie majątkiem NFI z firmami zarządzającymi, dokonała się również alokacja spółek. W dniu 22 listopada 1995 roku rozpoczęło się wydawanie Powszechnych Świadectw Udziałowych.

Program NFI jako program powszechnego uwłaszczenia ma jednak niewielki za-sięg (np. w porównaniu do programu czeskiego). Wydaje się też, że po kilkuletnim opóź-nieniu nie przekona on dużej części społeczeństwa do prywatyzacji kapitałowej majątku narodowego. Dla tych, którzy będą uczestniczyć w programie NFI daje jednak pewne szanse i korzyści. Spółkom zapewnia mechanizm restrukturyzacji, nabywcom świadectw udziałowych - ogranicza ryzyko indywidualnego wyboru przy zakupie akcji (występującego przy prywatyzacji kuponowej) przez działanie finansowych instytucji pośredniczących.

BSE 1

Program Powszechnej Prywatyzacji (PPP) zwany inaczej Programem Naro-dowych Funduszy Inwestycyjnych daje wszystkim uczestnikom (dorosłym obywatelom RP) równe szanse skorzystania z powszechnej prywatyzacji, a jednocześnie uruchamia mechanizm umożliwiający aktywną restrukturyzację przedsiębiorstw objętych progra-mem poprzez zaangażowanie firm zarządzających. W tym celu majątek przewidzia-nych do uczestnictwa w PPP, skomercjalizowanych (czyli przekształconych w jedno-osobową spółkę Skarbu Państwa) przedsiębiorstw państwowych podzielono pomiędzy 15 Narodowych Funduszy Inwestycyjnych (NFI) utworzonych w grudniu 1994 r.

W lipcu 1995 r. 14 spośród nich zawarło dziesięcioletnie umowy z firmami zarzą-dzającymi, wyłonionymi w drodze przetargu przeprowadzonego zgodnie ż Ustawą o Narodowych Funduszach Inwestycyjnych. Do końca grudnia 1995 roku łącznie 60% akcji każdej z 413 spółek, w których Skarb Państwa był jedynym udziałowcem, zakwa-lifikowanych do pierwszych trzech transz PPP, zostanie przez Skarb Państwa wniesio-nych do Narodowych Funduszy Inwestycyjnych w zamian za ich akcję (akcje 321 spół-ek zostało już wniesionych do NFI we wrześniu 1995 r.).

Dodatkowo, w grudniu 1995 roku spodziewane jest wniesienie do Narodowych Funduszy Inwestycyjnych pakietów akcji kilku spółek, w których Skarb Państwa nie jest wyłącznym akcjonariuszem. Ponadto Rada Ministrów włączyła do Programu Naro-dowych Funduszy Inwestycyjnych dalszych 99 spółek czwartej transzy (pierwotnie pla-nowano 101). Przewiduje się, że akcje tych spółek zostaną wniesione do Narodowych Funduszy Inwestycyjnych w pierwszym kwartale 1996 roku.

Ci spośród uprawnionych, którzy odbiorą Świadectwa Udziałowe NFI stają się ich akcjonariuszami po wymianie świadectw na akcje funduszy (15 - po jednej z każ-dego funduszu). Opłata za odbiór świadectwa w wysokości 20 zł jest dużo niższa od wartości księgowej majątku spółek przypadającego na jedno Świadectwo Udziałowe. Jest to bezpieczna inwestycja portfelowa ponieważ:

1) zarówno świadectwa, jak i komplet akcji NFI reprezentują udziały we wszystkich spółkach, eliminowane jest więc niebezpieczeństwo lokaty w jedno przed-siębiorstwo,

2) w imieniu posiadaczy świadectw udziałowych spółki są zarządzane przez pro-fesjonalne firmy zarządzające, co daje nadzieje na zyski spółek i wzrost wartości świadectw.

Program ten różni się więc korzystnie od prywatyzacji kuponowej, która zakłada samodzielny wybór obywatela na pierwotnym rynku kapitałowym poprzez bezpośred-nie nabywanie akcji prywatyzowanych przedsiębiorstw (lub innych składników mająt-ku narodowego) za kupony, bony lub vouchery, emitowane przez Skarb Państwa. Przeciętny odbiorca ponosi więc ryzyko inwestowania, tym bardziej, że przedsiębior-stwa przeznaczone do programu prywatyzacji kuponowej nie zawsze są w stanie do-starczyć wiarygodne informacje finansowe, jak to ma miejsce w przypadku spółek notowanych na giełdzie. Ponadto, rozproszeni właściciele akcji nie mogą sprawować realnego nadzoru nad działaniami zarządu spółek.

2 BSE

Program NFI pozwala uniknąć wad prywatyzacji kuponowej. Na starcie pro-ponowane są równe udziały w majątku przeznaczonym do prywatyzacji i nikomu nie grozi wybór słabszej firmy.

Powołane przez państwo Narodowe Fundusze Inwestycyjne są spółkami prawa publicznego, zobowiązanymi do regularnego publikowania informacji finansowych i przeznaczonymi do szybkiego wejścia na giełdę. Ich zadaniem jest zapewnienie wzrostu wartości spółek, których akcje zostały do nich wniesione. Z wyjątkiem Fun-duszu IX, rady nadzorcze pozostałych 14 funduszy podpisały już umowy (w lipcu 1995 r.) o zarządzanie majątkiem NFI ż firmami zarządzającymi. W skład firm zarzą-dzających wchodzą zarówno polskie, jak i zagraniczne instytucje finansowe i konsul-tingowe, dysponujące rozległą siecią kontaktów handlowych na świecie i zatrudniają-ce ekspertów z wielu dziedzin, m.in. zarządzania, bankowości, inwestycji podwyż-szonego ryzyka czy marketingu.

Informacje na temat firm zarządzających i ich głównych udziałowców Narodo-

wych Funduszy Inwestycyjnych zawiera aneks 1.

Zarówno Świadectwa Udziałowe, jak i akcje NFI można będzie sprzedać na rynku, aby nabyć inne papiery wartościowe, co umożliwia chętnym bardziej ryzy-kowne, samodzielne inwestowanie. Świadectwo Udziałowe jest materialnym papie-rem wartościowym na okaziciela i do czasu upływu terminu jego ważności lub wy-miany na akcje NFI, można nimi obracać bez ograniczeń na rynku nieregulowanym. Ma charakter certyfikatu inwestycyjnego, ponieważ jego funkcje wynikają ze spra-wowanego przez Skarb Państwa powiernictwa na rzecz posiadaczy świadectw.

Termin utraty ważności Świadectw Udziałowych ma być określony przez Radę Ministrów nie później ni? na rok przed jego upływem. Obrót świadectwami w formie materialnej nie jest nigdzie rejestrowany i nie podlega opłacie skarbowej. Przy sprze-daży nie jest też wymagane sporządzenie pisemnej umowy. Zorganizowany obrót świadectwami udziałowymi może mieć trzy formy:

1) dopuszczenie świadectw udziałowych do obrotu rynkowego z mocy Ustawy o NFI i obrót ten będzie się odbywać na ogólnych zasadach rządzących publicznym obrotem papierami wartościowymi (m.in. obowiązkowe pośrednictwo biur makler-skich, dematerializacja świadectw),

2) dopuszczenie świadectw do regulowanego pozagiełdowego wtórnego pub-licznego obrotu papierami wartościowymi (OTC) organizowanego przez Biura Ma-klerskie,

3) obrót świadectwami w formie materialnej przez podmioty gospodarcze (głównie chodzi tu o banki i kantory), które dokonały rejestracji rozszerzenia przed-miotu swojej działalności.

W przyszłości świadectwa udziałowe zostaną zamienione (będą podlegać ko-nwersji) na akcje Narodowych Funduszy Inwestycyjnych - na jednakową liczbę akcji z

BSE 3 każdego funduszu. Z chwilą dokonania wymiany, świadectwo udziałowe, które wcze-śniej mogło być przedmiotem obrotu giełdowego i pozagiełdowego zostanie umorzone. Po dokonaniu wymiany akcje NFI będą ewidencjonowane na kontach depozytowych Krajowego Depozytu Papierów Wartościowych S.A. dokładnie w taki sam sposób, jak w przypadku innych papierów wartościowych będących w obrocie publicznym, złożo-nych do krajowego depozytu.

Z procedurą umorzenia przy wymianie świadectw na akcje nie powinna natomiast być mylona tzw. dematerializacja świadectw udziałowych, związana z umożliwieniem obrotu giełdowego. Po dokonaniu wymiany wygasają wszelkie prawa związane ze świadectwem, a jego właściciel staje się akcjonariuszem Narodowych Funduszy Inwe-stycyjnych.

Według art. 11 Ustawy o Narodowych Funduszy Inwestycyjnych również akcje Narodowych Funduszy Inwestycyjnych, które nie zostały wydane w zamian za świadec-twa udziałowe, mogą zostać umorzone, co może wpłynąć na zwiększenie wartości po-zostałych akcji.

Dane finansowe dotyczące spółek uczestniczących w PPP

W Programie Narodowych Funduszy Inwestycyjnych w dniu rozpoczęcia wy-dawania Świadectw Udziałowych uczestniczyło 514 przedsiębiorstw (tzw. spółek parte-rowych), z których 413 zostało już przydzielonych do poszczególnych funduszy, a 101 z tzw. IV transzy czekało jeszcze na alokację (przewidzianą w grudniu 1995 roku). Jednak w dniu 5 grudnia z programu wyłączono dwie firmy, tak więc jednoosobowych spółek Skarbu Państwa uczestniczących w programie NFI jest aktualnie 512.

Według danych MPW suma aktywów wszystkich 514 spółek wynosi 12 614 mln zł, natomiast wartość księgowa netto (całkowity majątek spółki pomniejszony o wszystkie zobowiązania) - 7 228 mln zł.

Do NFI zostało wniesionych 60% akcji spółek, czyli ca 4,2 mld zł. Do podziału między właścicieli świadectw zostanie więc przeznaczonych około 3,57 mld zł (85% akcji spółek wniesionych do NFI).

Wśród 101 firm z IV transzy dominują przedsiębiorstwa mniejsze: 46, których fundusze własne, nie przekroczyły 50 mln zł i 40 o kapitale między 50 a 100 mln zł. Powyżej 100 mln zł kapitału własnego ma 15 firm z tej transzy.

Wyniki finansowe w I półroczu 1995 r. 514 spółek należących do NFI...(wg stanu na dzień 3 listopada 1995 r.):

suma aktywów (mln zł) 12614 wartość księgowa netto (mln zł) 7228 zysk netto (mln zł) 274 rentowność sprzedaży 2,6% rentowność aktywów 2,2% rentowność kapitału 3,8%

4 BSE

Ze względu na wysoki poziom inflacji w Polsce, resort prywatyzacji przedstawił również wyniki finansowe 514 spółek uczestniczących w dniu rozpoczęcia wy-dawania świadectw udziałowych w latach 1992 - l995i w dolarach USA.-Według po-równawczego rachunku zysków i strat, po pierwszej połowie 1995 r. przychody ze sprzedaży wszystkich 514 spółek wyniosły 4 288 mln USD, na koniec 1994 roku kształtowały się ha poziomie 7 111 mln USD, a na koniec 1993 roku -6 974 mln USD. Zysk brutto kształtował się odpowiednio na poziomie: 218, 297, 218 i 419. Zysk netto wyniósł po sześciu miesiącach 115 USD, podczas gdy w końcu 1994 roku wyniósł 103 mln USD, a w 1993 roku spółki zanotowały stratę netto w wysokości 64 mln USD.

Szczegółowe dane finansowe wraz z zasadami przygotowywania informacji za-

mieszczone są w aneksie 1.

Struktura branżowa spółek uczestniczących w programie NFI przedstawia się następująco:

W strukturze branżowej spółek uczestniczących w programie NFI zdecydo-wanie dominuje przemysł elektromaszynowy, znaczący jest też udział przemysłu bu-dowlanego, lekkiego oraz przetwórstwa spożywczego.

Przemysł metalurgiczny Przemysł elektromaszynowy Przemysł chemicznyPrzemysł mineralny Przemysł drzewny i papierniczy Przemysł lekki Przemysł budowlany Przetwórstwo spożywcze Inne gałęzie przemysłu Transport Handel

2% 29%

8% 9% 6%

13% 13% 12%

3% 2% 3%

BSE 5

Struktura geograficzna spółek uczestniczących w programie NFI przedsta-wiona jest na wykresie (wg danych MPW, stan na dzień 3 listopada 1995 r.)

Liczba spółek uczestniczących w PPP w poszczególnych województwach

Najwięcej spółek jest zlokalizowanych w województwie katowickim - aż 87, na-stępnie w bielsko-bialskim - 27, wrocławskim - 24, bydgoskim -20.

Wartość Powszechnych Świadectw Udziałowych

Cenę Powszechnych Świadectw Udziałowych wyznaczy rynek. W momencie roz-poczęcia emisji świadectw udziałowych (22.11.1995 r.) znana była wartość księgowa majątku 514 spółek uczestniczących w programie NFI - 3 686 mln zł. Wartość księ-gowa przypadająca na jedno świadectwo zależy od liczby odebranych świadectw. Przy założeniu, że wszyscy uprawnieni (27 391 812 osób) odbiorą świadectwa, wartość księgowa jednego świadectwa wyniesie 134 zł. Jeśli po odbiór świadectw zgłosi się 10 mln osób - to wartość ta wyniesie 368,6 zł, jeśli 5 mln osób - 737,2 zł.

Za świadectwa udziałowe uczestnicy PPP nie płacą ceny rynkowej tylko opłatę w wysokości 20 zł. Jeśli się przyjmie opłatę jako obecnie odpowiednik ceny, to wskaźnik cena/wartość księgowa (C/WK - będący standardowym miernikiem oceniającym wartość papierów wartościowych) osiągnie wielkość wielokrotnie wyższą od warto-ści wskaźników dla najlepszych nawet spółek giełdowych w Polsce. Wskaźnik C/WK

6 BSE pokazuje, ile warta jest na rynku jednostka wartości księgowej danej spółki. W przy-padku świadectwa udziałowego dotyczy to uśrednionej wartości wszystkich 514 spółek. Im niższa wartość wskaźnika C/WK, tym bardziej opłacalne jest kupno dane-go papieru wartościowego.

Obecnie (w październiku 1995 r.), przy kupnie akcji giełdowych, za złotówkę ich wartości księgowej należy zapłacić średnio 1,5 zł. Przy opłacie 20 zł za jedno świadectwo udziałowe wskaźnik C/WK kształtuje się (według wyliczeń MPW) od 0,15 przy maksymalnej liczbie uczestników programu do 0,03 przy 5 mln uczestni-ków. Oznacza to, że przy tej wielkości kwoty opłaty nabycie świadectwa udziało-wego jest obecnie korzystniejsze (niezależnie od ilości uczestników) od lokaty gieł-dowej. Sytuacja korzystna występuje również do wysokości ceny na rynku wtórnym 100 zł przy maksymalnej frekwencji, 200 zł - przy frekwencji 15 mln - 25 mln osób i 400 zł przy frekwencji 10 mln osób. Natomiast przy liczbie 5 mln odebranych świa-dectw korzystna jest nawet cena 1 000 zł. Wskaźnik C/WK wynosi w tym przypadku 1,36.

Rachunek ten zmieni się nieco po wyłączeniu z programu dwu spółek. W dniu 5 grudnia 1995 r. rząd zaakceptował rozporządzenie Rady Ministrów zmieniające wcześniejsze rozporządzenie z 26 września 1995 r. dotyczące jednoosobowych spółek Skarbu Państwa oraz przedsiębiorstw państwowych, które zostaną przekształcone w spółki w celu wniesienia ich akcji lub udziałów do Narodowych Funduszy Inwesty-cyjnych. Nowelizacja została spowodowana wyłączeniem dwóch przedsiębiorstw: Prasowych Zakładów Graficznych w Bydgoszczy i Zakładów Budowy Maszyn ZREMB w Chojnicach z TV transzy firm włączonych do NFI.

Według tej nowelizacji do programu NFI zostanie więc włączonych 512 jed-noosobowych spółek Skarbu Państwa. Rachunek nie uwzględnia jednak majątku spółek, którego Skarb Państwa nie jest jedynym właścicielem.

Inną próbę wyceny wartości świadectwa udziałowego, dokonaną przez A. Madeja pracownika DM Penetrator zawiera aneks 2.

Tworzenie związków kapitałowych Narodowe Fundusze Inwestycyjne są spółkami akcyjnymi prawa polskiego i

powstają w drodze zawiązania łącznego spółek, a więc zgodnie z art. 314 kodeksu handlowego. Skarb Państwa jako założyciel przedmiotowych spółek może do nich wnosić wkłady niepieniężne w postaci akcji jednoosobowych spółek Skarbu Państwa, zwanych spółkami parterowymi.

Na podstawie rozporządzenia Rady Ministrów z 11 kwietnia 1995 r. określono tryb wnoszenia akcji spółek objętych PPP do Narodowych Funduszy Inwestycyjnych. Wybór akcji spółek parterowych oparty został na przyjętym w ustawie o Narodowych Funduszach Inwestycyjnych podziale funduszy na wiodące i uczestniczące. Fundusze wiodące dysponują większościowym pakietem akcji danej spółki parterowej (33%), za-pewniającym im decydujący wpływ na jej działalność, głównie poprzez realizację praw akcjonariusza większościowego. Natomiast fundusze uczestniczące obejmują pakiety mniejszościowe akcji spółek parterowych

BSE 7

Pakiet większościowy pozwala funduszowi wiodącemu sprawować funkcje kontro-lne względem spółki parterowej w postaci większości głosów w organach tej spółki, bądź uprawniony jest do powoływania lub odwoływania większości członków orga-nów zarządzających takiej spółki.

Na Powszechne Świadectwa Udziałowe przypada 51% majątku spółek uczes-tniczących w NFI. 60% ich akcji otrzymają NFI, a 85% akcji NFI podlega wymianie za świadectwa udziałowe.

Struktura kapitałowa spółek związanych z NFI zakłada 40% udział Skarbu Pań-stwa, a 60% ich akcji jest wniesionych do różnych NFI, z tego 33% do wiodącego, posiadającego kontrolny pakiet akcji NFI i 27% do wyznaczonych pozostałych NFI - w przybliżeniu w równych częściach.

W części udziału Skarbu Państwa 15% akcji spółki zostanie nieodpłatnie udo-stępnione pracownikom spółki (na podstawie ąrt. 46, ust. 2 ustawy o Narodowych Funduszach Inwestycyjnych), zatrudnionym w przedsiębiorstwie państwowym prze-kształconym w spółkę w dniu jego wykreślenia z rejestru przedsiębiorstw państwowych. Również trwale związani z dawnym przedsiębiorstwem państwowym przekształconym w spółkę dostawcy surowców (plantatorzy, rybacy itp.) mają uprawnienia do otrzyma-nia akcji spółki. Przewidywany udział Skarbu Państwa wynosi więc 25% wartości akcji wnoszonych do NFI spółek, ale może też wynieść 10%.

Tak więc Narodowe Fundusze Inwestycyjne jako spółki akcyjne są najpierw wy-posażone wyłącznie w kapitał Skarbu Państwa pochodzący ze spółek parterowych. Każda z nich wniesie do jednego NFI, który odtąd mieć będzie jej pakiet kontrolny, 33% swego kapitału, do pozostałych NFI - rozproszone 27% swojego kapitału akcyj-nego. W ten sposób jeden fundusz inwestycyjny może dysponować wieloma pakietami kontrolnymi w różnych spółkach, ale nie przekraczającymi 33% udziału w kapitale spółki.

Z 60% akcji każdej spółki parterowej wnoszonych do NFI 15% zostaje "zam-rożonych" z przeznaczeniem na wynagrodzenia dla firm zarządzających, tzw. success fee. Do powszechnego uwłaszczenia poprzez Świadectwa Udziałowe przeznacza się więc 85% z 60% akcji spółek parterowych wnoszonych do NFI. Oznacza to właśnie 51% wartości spółek. Tak utworzona struktura kapitałowa spółek wnoszonych do pro-gramu NFI zapewnia przewagę kapitału prywatnego nad państwowym. Pierwotnie 100% udział Skarbu Państwa w kapitale spółek zmniejszy się do 25% lub nawet 10%. Każda pojedyncza spółka parterowa jest powiązana kapitałowo z wieloma narodowymi funduszami inwestycyjnymi, z których jeden ma znaczenie strategiczne oraz również ze Skarbem Państwa, pracownikami zakładu i ewentualnie z dostawcami surowców.

8 BSE

Struktura akcjonariatu spółek bezpośrednio po wniesieniu ich akcji do Na-rodowych Funduszy Inwestycyjnych przedstawia się więc następująco (bez uwzglę-dnienia ewentualnego udostępnienia akcji dostawcom surowców):

Narodowy Fundusz Inwestycyjny posiadający wiodący pakiet akcji 33%

Pozostałe Fundusze Inwestycyjne 27% Pracownicy 15%

Skarb Państwa 25%

W Odniesieniu do każdego, indywidualnie traktowanego NFI, Skarb Państwa wnosi najpierw pakiety kontrolne wielu spółek (w postaci 33% ich akcji) i małe, rozproszone pakiety akcji pochodzące z różnych spółek oraz, jeśli okaże się to nie zbędne do zarejestrowania danego funduszu, wkłady pieniężne. Następnie; będąc właścicielem całego kapitału danego funduszu przeprowadza sprywatyzowanie 85% jego udziału, zgodnie z Ustawą o Narodowych Funduszach Inwestycyjnych, poprzez rozprowadzenie Świadectw Udziałowych wśród uprawnionych Obywateli.

Bardziej szczegółowe informacje na temat 15 Narodowych Funduszy Inwestycyjnych

zamieszczone są w aneksie 3.

Zgodnie z rozporządzeniem Rady Ministrów zakończenie wydawania świadectw nastąpi z upływem 12 miesięcy od dnia rozpoczęcia (22 listopada 1995 r.). Jednak data ta może się wydłużyć, jeśli nastąpi odpowiednia nowelizacja rozporządzenia ze względu np. na sprawy organizacyjne, czy też z powodu uwzględnienia reklamacji. Efektywne wykorzystanie zgromadzonego w funduszach majątku zależeć będzie od sprawnego zarządzania nimi przez powołane do tego konsorcja zarządzające.

Warunkiem wprowadzenia akcji Narodowych Funduszy Inwestycyjnych do obro-tu giełdowego jest złożenie przez nie odpowiednich wniosków, wydanie przez Komisję Papierów Wartościowych decyzji o dopuszczeniu akcji Narodowych Funduszy Inwe-stycyjnych do publicznego obrotu papierami wartościowymi oraz podjęcie przez Radę Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie S.A. uchwały o wprowadzeniu akcji Narodowych Funduszy Inwestycyjnych do obrotu giełdowego. Posiadacze Powszech-nych Świadectw Udziałowych będą mogli wówczas wymienić je na akcje Narodowych Funduszy Inwestycyjnych. Do tego czasu Skarb Państwa pozostanie jedynym akcjona-riuszem Narodowych Funduszy Inwestycyjnych.

Zamiast podsumowania

Zasadniczym celem Narodowych Funduszy Inwestycyjnych jest osiągnięcie mak-symalnego wzrostu wartości ich aktywów. Realizacja tego celu ma się dokonywać przy współudziale powołanych do tego profesjonalnych firm zarządzających, wpływających

BSE 9 przede wszystkim na strategię działania w tych spółkach, w których dany fundusz ma kontrolny pakiet akcji. Strategie te mogą być zróżnicowane i obejmować doradztwo w zakresie planowania strategicznego, ułatwianie pozyskiwania nowych technologii i kapi-tału, pomoc w uzyskiwaniu kredytów, jak również w nawiązywaniu i wykorzystywaniu kontaktów z potencjalnymi zagranicznymi i krajowymi partnerami zagranicznymi. Po-nadto funkcją firm zarządzających będzie doradztwo w sprawie pozyskiwania poży-czek i kredytów na potrzeby Narodowych Funduszy Inwestycyjnych.

Aby firmy zarządzające mogły sprawować swe funkcje, statuty spółek zostały zmienione po wniesieniu przez nie akcji do Narodowych Funduszy Inwestycyjnych. Firmy zarządzające mają wykonywać przewidziane w statutach spółek uprawnienia Na-rodowych Funduszy Inwestycyjnych do mianowania członków rad nadzorczych spółek, w których fundusz posiada wiodący pakiet akcji w liczbie stanowiącej bezwzględną większość wszystkich członków (w tym przewodniczącego) minus jeden, natomiast nie mają prawa do mianowania członków zarządów spółek, ani nie są powołane do przy-gotowania i realizacji bieżącego zarządzania spółkami.

Dla każdej ze spółek został też wybrany Narodowy Fundusz Inwestycyjny (inny w stosunku do tego, który posiada kontrolny pakiet akcji), który ma pełnić funkcję koordynatora akcjonariuszy mniejszościowych.

W większości przypadków rady nadzorcze spółek składają się z siedmiu czło-nków. W takim przypadku w jej skład wchodzi trzech członków (w tym przewodni-czący) wybranych przez fundusz wiodący, jeden członek wybrany przez mniejszościowe Narodowe Fundusze Inwestycyjne, dwóch członków reprezentujących pracowników spółki i jeden członek mianowany przez Skarb Państwa. Rada nadzorcza powołuje pre-zesa zarządu i na jego wniosek pozostałych członków zarządu spółek.

Również Narodowe Fundusze Inwestycyjne posiadają radę nadzorczą i zarząd. Dopóki Skarb Państwa będzie jedynym akcjonariuszem Narodowego; Funduszu Inwe-stycyjnego, członkami jego zarządu mogą być tylko obywatele polscy. W większości przypadków Narodowych Funduszy Inwestycyjnych firmy zarządzające będą się rów-nież zajmowały ich bieżącym zarządzaniem na mocy odpowiedniego pełnomocnictwa lub przez włączenie członków zespołu firmy zarządzającej w skład zarządu NFI. Pro-blemem powszechnego uwłaszczenia jest zorganizowanie przy rozdrobnionym ak-cjonariacie skoncentrowanego, aktywnego zarządzania firmami. Narodowe Fundusze Inwestycyjne są pośrednikami w zarządzaniu majątkiem sprywatyzowanym w ra-mach powszechnej prywatyzacji. Mają spełniać funkcje aktywnych właścicieli w sto-sunku do przejętych dotychczas państwowych przedsiębiorstw. Od sukcesów na ryn-ku poszczególnych spółek, będą zależeć ich wyniki ekonomiczne. Zasadniczym gwa-rantem powodzenia mają się stać wybrane przez Komisję Selekcyjną firmy zarządza-jące, dzięki którym spółki mają się zrestrukturyzować, wejść na nowe rynki, opano-wać nowe technologie.

Motywacją skutecznego działania firm zarządzających ma być powiązanie ich wynagrodzenia ze wzrostem wartości majątku zarządzanego funduszu. Istnieją oba-wy, że jeśli fundusze nie poradzą sobie z poprawą kondycji finansowej powiązanych

10 BSE z nimi kapitałowo spółek parterowych, mogą stać się potencjalnym źródłem nacisku politycznego i ekonomicznego na państwo. Mogą też wystąpić problemy w relacji Rada Nadzorcza - firma zarządzająca, czy firma zarządzająca wiodącego NFI - zarząd spółki parterowej, jak również trudności we współpracy między podmiotami wcho-dzącymi w skład konsorcjów tworzących firmy zarządzające. Dopóki Skarb Państwa jest jedynym akcjonariuszem Narodowego Funduszu Inwestycyjnego umowa o za-rządzanie jego majątkiem może być zawarta wyłącznie z jedną z firm wyłonionych przez Komisję Selekcyjną, utworzoną zgodnie z Ustawą o Narodowych Funduszach Inwestycyjnych. W przypadku jakichkolwiek konfliktów rady nadzorcze NFI mogą mieć trudności w realizacji innych rozwiązań w zakresie zarządzania majątkiem fun-duszu.

Już teraz występują trudności. Istnieje spór między radą nadzorczą XIII NFI S.A. a firmą zarządzającą. Główne zarzuty rady nadzorczej i zarządu dotyczą m.in. scedowania zarządzania funduszem przez zarządzającą firmę Yamaichi Regent Spe-cjal Projects z siedzibą w Londynie na swe polskie przedstawicielstwo -Yamaichi Re-gent ABC Polska Sp. z o.o. Firma natomiast utrzymuje, że odpowiednie ustalenia znajdowały się w umowie regulującą kwestię zarządzania. Sprawa jest wyjaśniana w Ministerstwie Przekształceń Własnościowych.

Inna sytuacja występuje w IX NFI im. Eugeniusza Kwiatkowskiego. Fundusz ten jako jedyny nie posiada firmy zarządzającej, gdyż rozpadło się konsorcjum Han-seatic, z którym rada nadzorcza przeprowadzała negocjacje. Założeniem IX NFI jest jak najszybsze skierowanie spółek na giełdę.

Niemniej, można również przyjąć, że PPP jest najlepszym rozwiązaniem dla jednoosobowych spółek Skarbu Państwa. Umożliwia przekazanie własności w po-wszechnym uwłaszczeniu bez konieczności wyceny majątku spółek, jak również umożliwia nad nimi profesjonalny nadzór i aktywne zarządzanie. Pomaga w dostępie do rynku kapitałowego odcinając przedsiębiorstwa od właściciela państwowego przez umożliwienie gry rynkowej akcjami funduszy inwestycyjnych i spółek parterowych.

Właściciel wiodącego pakietu akcji występuje w stosunku do spółek parterowych wyłącznie na bazie kodeksu handlowego i Ustawy o NFI. Nie ma możliwości władczego oddziaływania na spółki inaczej, niż poprzez walne zgromadzenie akcjonariuszy i rady nadzorcze spółek. Inne związki pomiędzy spółkami parterowymi a Funduszem Inwe-stycyjnym mogą mieć charakter jedynie dobrowolnych umów związanych z pomocą NFI na rzecz spółek, m.in. w zakresie doradztwa strategicznego i pomocy w przepro-wadzeniu prywatyzacji kapitałowej.

NFI nie są więc organami administracyjnego zarządzania, jakimi były zjedno-czenia w gospodarce centralnie kierowanej. Konsorcjum zarządzające, zgodnie z umową podpisywaną z Radą Nadzorczą Funduszu, ma reprezentować właściciela w spółkach, w których posiada 33% akcji.

Funkcje właścicielskie mają być realizowane poprzez delegację do rad nadzo-rczych spółek i pomoc udzielaną zarządom. Zasadniczym celem firmy zarządzającej jest powiększanie wartości giełdowej funduszu. W tym celu fundusz powinien posiadać

BSE 11 cechy zarówno funduszu restrukturyzacyjnego, jak i finansowego.

Program Narodowych Funduszy Inwestycyjnych znajduje się w chwili startu, na ocenę zarówno sukcesów, jak i porażek należy zaczekać. Ma on raczej znaczenie pilotażowe, ponieważ skala programu powszechnej prywatyzacji jest stosunkowo nieduża, a pięcioletnie opóźnienie we wdrożeniu tego programu zmniejszyło zarówno szanse rozwoju firm, jak i spodziewane pozytywne oddziaływanie na społeczny odbiór przemian rynkowych w kraju.

Źródła:

- Dane Ministerstwa Przekształceń Własnościowych, w tym Informacja o Narodowych Funduszach Inwestycyjnych z grudnia1995 r. ' ^!

- L. Sobolewski, Co będzie robić Krajowy Depozyt Papierów Wartościowych, "Rzeczpospolita" z dn. 14.11.1995 r.

- R. Jurga, M. Michalski, Tryb wydawania powszechnych świadectw udziałowych, "Rzeczpospolita" z dn. 2.10.1995 r.

- H. Zalewski, NFI. Cele własne i wyznaczone w programie PPP, "Rzeczpospolita", 25.11.1995 r. - Portfele Narodowych Funduszy Inwestycyjnych, "Rzeczpospolita" z dn. 3.08.1995 r. - A. Madej, Próba wyceny wartości świadectw udziałowych, "Rzeczpospolita" z dn. 12.12.1995 r. - J. Winiecki, Doświadczenia PPP, "Nowe Życie Gospodarcze", nr 27/95 r.