Tytuł pracy:

Zarządzanie wartością przedsiębiorstwa na przykładzie przedsiębiorstwa z

branży 33.

Jowita Mosiołek

Uniwersytet Ekonomiczny we Wrocławiu

Praca będzie skoncentrowana na przeanalizowaniu przykładowego przedsiębiorstwa z branży 33.17

,,Naprawa i konserwacja pozostałego sprzętu transportowego”. Zakład ten jest usługodawcą w zakresie napraw i

modernizacji taboru kolejowego oraz produkcji odlewów żeliwnych. Sprawdzimy jak zarządzana jest wartość

przedsiębiorstwa w analizowanej firmie. Dane uzyskane są ze sprawozdań finansowych z Monitora Polski B na

lata 2010 i 2011. Wszystkie obliczenia zgodne są właśnie z danymi zawartymi w tych sprawozdaniach.

Zarządzanie wartością przedsiębiorstwa (value based management- VBM) jest metodą określającą cele

działania przedsiębiorstwa, czyli tworzenie, utrzymanie i realizację wartości dla właścieli. Powstała ona z

potrzeby niwelowania różnicy między realną a potencjalną wartością firmy wynikającej z potencjału i

możliwości. Jednocześnie sprzyja integracji celów menadżerskich i właścicieli przedsiębiorstw. Celem tym jest

potrzeba maksymalizowania wartości każdego zainteresowanego( maksymalizacja efektów netto z inwestycji,

tak, aby wzrost zaangażowanego kapitału prowadził do więcej niż do proporcjonalnego wzrostu rynkowej

wartości firmy) poprzez zaangażowane kapitały oraz wzrost sprzedaży. Okazuje się, iż jest to metoda

uniwersalna. Łączy ona strategię firmy z uzyskanym przez nią wynikiem finansowym w kolejnych latach. Na

rozwój tej koncepcji miały globalizacja, postęp techniczny oraz szybko rozwój technologii telekomunikacyjnych

i informatycznych. Aby osiągnąć wyższą wartość firmy, należy poszukiwać oszczędniejszych źródeł

finansowania, a otrzymane nadwyżki przeznaczać na efektywne inwestycje. Jest to możliwe wtedy, gdy

rentowność zainwestowanych środków przewyższa stopę kosztu kapitału, niezbędne jest wykorzystanie

mierników oceniających sposób i tempo kształtowania wartości. Na wzrost wartości przedsiębiorstwa wpływa

również zwiększenie zysku operacyjnego oraz przepływy pieniężne, duża dynamika sprzedaży oraz forma

zarządzania procesami. Koncepcja VBM wymaga ciągłej kontroli ryzyka, jak również analizowania

alternatywnych możliwości wykorzystania kapitałów. Głównym źródłem tworzenia dodatkowej wartości są

przedsięwzięcia inwestycyjnej o dodatniej zaktualizowanej wartości netto (NPV). Innym sposobem jest

restrukturyzacja przedsiębiorstwa redukująca zbędne koszty lub zwiększająca produktywność wykorzystania

zasobów oraz optymalizacja struktury kapitału. Wiele firm wykorzystuje zysk netto za punkt odniesienia do

rozważania decyzji. Według wielu autorów a w szczególności Wiesława Pluty nie zawsze wzrost zysku oznacza

wzrost zamożności firmy, czyli majątku. Gdy nie ma kapitałów obcych firma nie musi spłacać odsetek a jego

zysk netto jest wtedy wysoki.

Badanie wartości jest trudne, nie ma jednej ogólnie przyjętej metody pomiaru. Wyróżnia się trzy grupy

mierników oceny efektywności zarządzania wartością: księgowe, finansowe i rynkowe. Mierniki księgowe

oparte są na wykorzystaniu różnych kategorii wyniku finansowego, zastosowanie zysku oraz wskaźniki do

analizy wzrostu wartości zamieszczone w sprawozdawczości finansowej. Do najważniejszych metod

finansowych należą natomiast przepływy pieniężne, koszt i struktura kapitału, a także tempo wzrostu firmy.

Mierniki rynkowe natomiast przedstawiają wartość firmy w ujęciu rynkowym poprzez stopę zwrotu z kapitału

zainwestowanego w przedsiębiorstwo.

Do mierników bezwzględnych zaliczamy:

a) zysk przed opodatkowaniem i zapłaceniem odsetek( zysk operacyjny) EBIT

1. EBIT= zysk netto+ odsetki+ podatek dochodowy

EBIT(2010)=-4042,93+447,79+(-239,68)=-3834,82

EBIT (2011)=-2147,99+578,68+(-4,10)=-1573,41

b)zysk przed opodatkowaniem, zapłaceniem odsetek i amortyzacją EBITDA

2. EBITDA=EBIT+ amortyzacja

EBIT(2010)=-3834,82+1168,97=-2665,85

EBIT(2011)=-1573,41+1169,27=-404,14

c)zysk operacyjny po opodatkowaniu NOPAT

użyta została aktualna stopa podatku dochodowego 19% w konsultacji z analizowaną firma

3. NOPAT=EBIT*(1-T)

NOPAT(2010)=-3834,82*(1-19%)=-3106,20

NOPAT(2011)=-1573,41*(1-19%)=-1274,46

d)zysk przed opłaceniem odsetek i amortyzacją, po opodatkowaniu EBIDAAT

jak z przypadku c) stopa podatku dochodowego 19%

4. EBIDAAT=(EBIT+ amortyzacja)*(1-T)

EBIDAAT(2010)=(-2665,85+1168,97)*(1-19%)=-2159,34

EBIDAAT(2011)=(-404,14+1169,27)*(1-19%)=-327,35

Do mierników względnych analizy rentowności zaliczamy:

a)wskaźnik rentowności operacyjnej kapitału ROI

5. ROI=zysk netto/kapitał

ROI(2010)=-4042,93/216,22=-18,70

ROI(2011)=-2147,99/6039,84=-0,36

b)rentowność aktywów ROA

6.

*100%

( )

( )

( )

( )

c)rentowność kapitału własnego ROE

7.

*100%

( )

( )

( )

( )

d)stopień dźwigni finansowej DFL

8.

( ) ( )

( ) ( )

Do oceny wpływu przepływów na wartość wykorzystuje się dwa rodzaje strumieni wolne przepływy strumieni

dla całej firmy (free cash flows to the firm FCFF) oraz dla właścicieli (FCFE). W obliczeniach znów

posługujemy się stopą podatku dochodowego 19%.

9. FCFF=EBIT*(1-T)+amortyzacja- inwestycje- wydatki na sfinansowanie wzrostu zapotrzebowania na

kapitał obrotowy netto

FCFF(2010)=-3834,82*(1-19%)+1168,97-545,60-385,12=-2867,95

FCFF(2011)= -1573,41*(1-19%)+1169,27-951,02-341,83=-1398,04

10. FCFE=Zysk netto+ amortyzacja- inwestycje- wydatki na sfinansowanie wzrostu zapotrzebowania na

kapitał obrotowy netto+ przyrost zadłużenia netto

FCFE(2010)= -4042,93+1168,97-545,60-385,12+7123,32=3318,64

FCFE(2011)= -2147,99+1169,27-951,02-341,83+(-2329,91)=-4601,48

Dodatnia wartość rynkowa MVA

Metoda wyceny firmy będąca różnicą między rynkową a księgową wartością jej kapitałów własnych. Im wyższa

wartość MVA, tym właściciele są bardziej bogaci.

a)wartość rynkowa firmy V

11.

( )

( )

( )

FCF- przepływy pieniężne; WACC- przeciętny koszt kapitałów

b)dodatnia wartość rynkowa MVA

12. MVA= V- majątek (kapitał operacyjny)= rynkowa wartość(MV)- księgowa wartość (AV)

Przeciętny wazony koszt kapitału WACC

13.

( )

D- wartość rynkowa kapitałów obcych, E- wartość rynkowa kapitałów własnych, kd- koszt kapitałów obcych

7% z informacji z firmy, ke- koszt kapitałów własnych 14% z informacji z firmy, t- stopa podatku dochodowego

19% według danych z firmy

( )

( )

Z przedstawionego opisu oraz wyliczeń wynika, iż zysk netto nie jest dobrym kryterium oceny jakości

zarządzania wartości. Pokazuje, jaką kwotą dysponuje firma, ale nie zawsze oznacza to nadwyżkę. Nie powinien

zatem stanowić celu firmy. Z otrzymanych wartości NOPAT wynika, że w roku 2011 osiągnięto większą

korzyść, mimo że produkcja jest nieopłacalna. Ale w danej branży takie wyniki są osiągane. Zwiększył się Zyk

operacyjny po opodatkowaniu. Kapitały własne ROE stanowią -0,70 w roku 2011(znaczący wzrost w stosunku

do roku poprzedniego),co oznacza, że każda złotówka kapitałów własnych traci już tylko 70 groszy. Jeśli MV=

AV firma ma wartość rynkową równą księgowej(właściciele tylko odzyskują pieniądze włożone w firmę), MV<

AV oznacza, iż właściciele nie odzyskają włożonych pieniędzy tak jak niestety to jest w naszym

przedsiębiorstwie, a jeżeli MV> AV wierzyciele odzyskają poniesione pieniądze powiększone o ustalone

odsetki, a właściciele odzyskają wniesione pieniądze powiększoną o żądaną przez nich stopę zwrotu oraz

dodatkowo będą dysponować nadwyżką gotówki, jako MVA. Analizując przeciętny ważony koszt kapitału

zauważane jest, że firma traciła na każdej złotówce w roku 2010 59gr., a 2011 już tylko 12gr. Wynik netto od

początku mówił nam, że nie jest to firma dobrze prosperująca na rynku, ale pomału pomniejsza stratę bo już w

roku 2011 ma tylko -2147, 99( zmniejszyło się prawie dwukrotnie w stosunku do roku poprzedniego).

Bibliografia:

Michalski, Grzegorz Marek, Paradoks Cyklu Operacyjnego (February 23, 2013). Available at SSRN:

http://ssrn.com/abstract=2223245

Michalski Grzegorz, Strategie finansowe przedsiębiorstw (Entrepreneurial financial strattegies), oddk,

Gdańsk 2009.

Michalski Grzegorz, Ocena finansowa kontrahenta na podstawie sprawozdań finansowych (Financial

Analysis in the Firm. A Value-Based Liquidity Framework), oddk, Gdańsk 2008.

Michalski, Grzegorz Marek, Wprowadzenie do zarządzania finansami przedsiębiorstw, (Introduction

to Entrepreneurial Financial Management), Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1934041 or

http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.1934041

Michalski Grzegorz (2007), Portfolio Management Approach in Trade Credit Decision Making,

Romanian Journal of Economic Forecasting, Vol. 3, pp. 42-53, 2007. Available at SSRN:

http://ssrn.com/abstract=1081269

Michalski Grzegorz (2008), Operational risk in current assets investment decisions: Portfolio

management approach in accounts receivable, Agricultural Economics–Zemedelska Ekonomika, 54, 1,

12–19

Michalski Grzegorz (2008), Corporate inventory management with value maximization in view,

Agricultural Economics-Zemedelska Ekonomika, 54, 5, 187-192.

Michalski Grzegorz (2009), Inventory management optimization as part of operational risk

management, Economic Computation and Economic Cybernetics Studies and Research, 43, 4, 213-

222.

Michalski Grzegorz (2011), Financial Analysis in the Enterprise: A Value-Based Liquidity Frame-work.

Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1839367, 177-262.

Michalski Grzegorz (2007), Portfolio management approach in trade credit decision making,

Romanian Journal of Economic Forecasting, 8, 3, 42-53.

Michalski Grzegorz (2008), Value-based inventory management, Romanian Journal of Economic

Forecasting, 9, 1, 82-90.

Michalski Grzegorz (2012), Financial liquidity management in relation to risk sensitivity: Polish

enterprises case, Quantitative Methods in Economics, Vydavatelstvo EKONOM, Bratislava, 141-160.Michalski

Grzegorz (2008), Decreasing operating risk in accounts receivable mangement: influence of

the factoring on the Enterprise value, [in] Culik, M., Managing and Modelling of Financial Risk, 130-

137.

Michalski Grzegorz (2010), Planning optimal from the Enterprise value creation perspective. Levels of

operating cash investment, Romanian Journal of Economic Forecasting, vol: 13 iss: 1 pp.198-214.

Polak Petr, Robertson, D. C. and Lind, M. (2011), The New Role of the Corporate Treasurer: Emerging

Trends in Response to the Financial Crisis (December 12, 2011). International Research Journal of

Finance and Economics, No. 78, Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1971158

Soltes Vincent (2012), Paradigms of Changes in the 21th Century -Quest for Configurations in

Mosaic, Ekonomicky Casopis, v.60 is.4 pp. 428-429.

Soltes Vincent (2011), The Application of the Long and Short Combo Option Strategies in the Building

of Structured Products, 10th International Conference of Liberec Economic Forum, Liberec.

Zmeskal Zdenek, Dluhosova Dana (2009), Company Financial Performance Prediction on Economic

Value Added Measure by Simulation Methodology, 27th International Conference on Mathematical

Methods in Economics, Mathematical Methods in Economics, 352-358.

Polak Petr, Sirpal R., Hamdan M. (2012), Post-Crisis Emerging Role of the Treasurer, European Journal

of Scientific Research, 86, 3, 319-339

Kresta A.; Tichy Tomas (2012), International Equity Portfolio Risk Modeling: The Case of the NIG

Model and Ordinary Copula Functions, FINANCE A UVER-CZECH JOURNAL OF ECONOMICS AND

FINANCE 62, 2, 141-161.

Kopa Milos, D'Ecclesia RL, Tichy Tomas (2012), Financial Modeling, FINANCE A UVER-CZECH JOURNAL

OF ECONOMICS AND FINANCE, 62, 2, 104-105.

Michalski, Grzegorz Marek, Value-Based Inventory Management, Value-Based Inventory

Management, Journal of Economic Forecasting, 9/1, 82-90, 2008. Available at SSRN:

http://ssrn.com/abstract=1081276 or http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.1081276

Dluhosova Dana, et. al., 2006, Finanční řízení a rozhodování podniku: analýza, investování,

oceňování, riziko, flexibilita, Ekopress, Prague.

Soltes Vincent, 2004, Duration of coupon bonds as a criterion of the price sensibility of bonds with

regards to the change of interest rates (Durácia kupónovej obligácie ako kritérium cenovej citlivosti

obligácie vzhľadom na zmenu úrokových sadzieb in Slovak), EKONOMICKY CASOPIS, 52/2004(1), pp.

108-114.

Michalski, Grzegorz Marek, Factoring and the Firm Value (May 17, 2008). FACTA UNIVERSITATIS

Series: Economics and Organization, Vol. 5, No. 1, pp. 31-38, 2008. Available at SSRN:

http://ssrn.com/abstract=1844306

Michalski, Grzegorz Marek, Crisis Caused Changes in Intrinsic Liquidity Value in Non-Profit Institutions

(December 14, 2012). Equilibrium. Quarterly Journal of Economics and Economic Policy, 2012, Volume 7,

Issue 2. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=2189488 or

http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.2189488

Michalski, Grzegorz Marek, Płynność finansowa w małych i średnich przedsiębiorstwach (Financial

Liquidity Management in Small and Medium Enterprises) (2013). Plynnosc Finansowa w Malych i

Srednich Przedsiebiorstwach, PWN, 2013. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=2214715

Michalski, Grzegorz Marek, Accounts Receivable Management in Nonprofit Organizations

(Zarządzanie należnościami w organizacjach nonprofit), 2012, Zeszyty Teoretyczne Rachunkowości

2012(68(124)):83-96. ICID: 1031935, Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=2193352 or

http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.2193352

MPB - Dane dla lat 2009-2010, http://dx.doi.org/10.6084/m9.figshare.92633

E. Brigham, L. Gapenski, Zarzadzanie finansami, PWE, Warszawa 2000

J. Brilman, Nowoczesne koncepcje i metody zarządzania, Polskie wydawnictwo ekonomiczne, Warszawa 2002

A. Cwynar, W. Cwynar, Zarządzanie wartością spółki kapitałowej, FRRwP, Warszawa 2000

T. Dudycz, Zarządzanie wartością przedsiębiorstwa, PWE, Warszawa 2005

A. Ehrbar Eva., Strategia tworzenia wartości przedsiębiorstwa, WIG-Press, Warszawa 2003

A. Herman, A. Szablewski, Zarządzanie wartością firmy, Poltext, Warszawa 1999

A. Jaki, Wycena i kształtowanie wartości przedsiębiorstwa, Wolters Kluwer, Kraków 2008, s. 142

J. Jeżak, Zarządzanie przedsiębiorstwem zorientowane na wzrost wartości dla jego właścicieli, przegląd

Organizacji nr 5., 2001

A. Kamela-Sowińska, Wartość firmy, PWE, Warszawa 1996

M. Marcnikowska, Kształtowanie wartości firmy, Wydawnictwo naukowe PWN, Warszawa 2000

M. Michalski, Zarządzanie przez wartość, WIG-Press, Warszawa 2001

B. Nita, Metody wyceny i kształtowania wartości przedsiębiorstwa, PWE, Warszawa 2007

W. Pluta, Planowanie Finansowe w przedsiębiorstwie, Polskie wydawnictwo ekonomiczne, Warszawa 2003

W. Pluta, Zarządzanie wartością w małych i średnich przedsiębiorstwach, Polskie wydawnictwo ekonomiczne,

Warszawa 2009

A. Rappaport, Wartość dla akcjonariuszy, WIG-Press, Warszawa 1999

E.Siemieńśka, Finasowa kondycja firmy. Metody pomiaru i oceny, Poltext, Warszawa 2003

A. Szablewski, Strategie wzrostu wartości firmy, Poltext, Warszawa 2002

P. Szczepankowski, Wycena i zarządzanie wartością przedsiębiorstwa, Wydawnictwo Naukowe

PWN, Warszawa 2007, s. 20.

L. Szyszko, J. Szczepański, Finanse przedsiębiorstwa, Polskie wydawnictwo ekonomiczne, Warszawa 2003

Leksykon zarządzania, Difin, Warszawa 2004

K. Blanchard, M. O’Connor, Zarządzanie przez wartość, Wydawnictwo studia EMKA, Warszawa 1998