FORUM INWESTORA 5/

2013

Opracowane przez Forum Towarzystwo Funduszy Inwestycyjnych S.A.

W TYM NUMERZE

OPODATKOWANIE SPÓŁEK KOMANDYTOWO–AKCYJNYCH czyli siedem grzechów głównych legislacji Ministerstwa Finansów.

ZARZĄDZANIE AKTYWAMI W FORUM FAMILY OFFICEForum TFI rozpoczyna działaność w zakresie Asset Management.

NOWA STRONA FORUM FAMILY OFFICEOferta Forum Family Office na stronie www.forumfamilyoffice.pl

6

9

10

W Forum Family Office chcemy możliwie najbardziej ogra-niczać ryzyka i  kierując się zasadą długoterminowej relacji z klientami, proponujemy rozwiązania dopasowane do ocze-kiwań inwestorów. Wybierając na rynku najlepsze, naszym zdaniem, produkty inwestycyjne, tworzymy jednocześnie własne konstrukcje i, co bardzo ważne, ciągle pozostawiamy naszym klientom komfort wyboru. Łącząc oferty Towarzy-stwa Funduszy Inwestycyjnych i  Kancelarii Radców Praw-nych Oleś & Rodzynkiewicz, dostarczamy bogatą propozy-cję produktów inwestycyjnych wzbogaconych o  ekspercką pomoc prawną i podatkową, a w sytuacji skomplikowanych zdarzeń gospodarczych możemy zaangażować doświadczo-nych doradców z Vienna Capital Partners.

Mam przekonanie, że taka charakterystyka oferty inwestycyjnej odpowiada oczekiwaniom wymagających inwestorów.

Przechodząc do konkretów, Forum Family Office już dzi-siaj proponuje kilka wyszukanych produktów własnych. Właśnie w  tej chwili trwają zapisy na dwa nowe fundusze inwestycyjne zamknięte, Market Neutral i  Akcyjny. Swoją historię tworzą już dwa inne fundusze: obligacyjny i dywi-dendowy. Wykorzystując wygodną formułę funduszy inwe-stycyjnych zamkniętych staramy się, aby dostęp do tych strategii był jak najbardziej płynny. Dużym zainteresowa-niem cieszą się nasze fundusze wierzytelnościowe, których

dwie emisje przeprowadziliśmy w  ostatnich miesiącach, a których rentowność kształtuje się na poziomie przewyż-szającym 10%.

Dzięki temu, że oferty asset management nie oferujemy w masowy sposób, nasi zarządzający mogą ją realizować rze-czywiście na indywidualnie uzgodnionych zasadach, zgodnie ze strategią wybraną wspólnie z inwestorami. Jak wspomniałem, chcemy jednak pozostawić komfort wyboru, dlatego w naszej ofercie można znaleźć wybrane produkty innych podmiotów finansowych. Zarządzający, dokonując wnikliwej oceny efek-tów działania innych towarzystw inwestycyjnych, rekomendują produkty, które pozwalają na obiektywną i ciekawą dywersyfi-kację portfela inwestycyjnego.

Staramy się, aby w naszej ofercie pojawiały się produkty wy-jątkowe, dlatego w swego rodzaju ofercie klubowej, poza wspo-mnianymi funduszami wierzytelnościowymi, w kolejnych mie-siącach proponować będziemy fundusze nieruchomościowe oraz private equity.

Z  racji indywidualnej współpracy z  inwestorami, nasi ban-kierzy, często wspólnie z zarządzającymi, kontaktują się z nimi bezpośrednio, szanując w  ten sposób ich czas i dając możli-wość przedstawienia szczegółowych informacji.

Forum Family Office jest zatem integratorem najlepszych rozwiązań na dynamicznie zmieniającym się rynku.

Szanowni Państwo

Witold Obszyński Prezes Zarządu Forum TFI S.A.

Rozwój Forum Family Office (FFO), o którym wspominaliśmy wcześniej, nabiera tempa i coraz pełniejszego kształtu. Przypomnę, że pod tą na-zwą kryje się szczególna oferta, którą kierujemy wyłącznie do wybranych klientów. Samodzielne poruszanie się na rynkach inwestycyjnych staje się coraz trudniejsze nawet dla doświadczonych inwestorów. Kurczą się mar-że, pojawiają się nowe ryzyka, a doświadczenia ostatnich lat pokazują, że nawet najlepsze, światowe marki, nie gwarantują powodzenia.

5/20

13

Opracowane przez Forum Towarzystwo Funduszy Inwestycyjnych S.A. WWW.FORUMFAMILYOFFICE.PLFORUM INWESTORA 5/2013 2

Poniżej, w kilku zdaniach, chcielibyśmy przedstawić Pań-stwu to, co do tej pory udało nam się dokonać oraz na-sze plany dotyczące wprowadzenia nowych produktów.

Pierwszym funduszem, dystrybuowanym w ramach Forum Family Office, był Raport 3 NSFIZ, którego emisja zakoń-czyła się pod koniec marca 2013. Strategia funduszu zakłada inwestowania powierzonych nam przez Klientów środków na rynku wierzytelności. W  okresie dwutygodniowej subskrypcji udało nam się pozyskać ponad 26 mln złotych. Oczekiwana stopa zwrotu, jaką zakładamy w tym wyżej wymienionym fun-duszu sekurytyzacyjnym, wynosi 11,20% w skali roku.

Pod koniec maja 2013 zakończyliśmy także subskrypcje dwóch nowych funduszy zamkniętych: Forum Obligacyjnego FIZ oraz Forum Dywidendowego FIZ, do których zebraliśmy odpowiednio ponad 6,2 mln oraz prawie 11 mln złotych.

Nowatorskie strategie zastosowane w obu funduszach, cie-szą się bardzo dużą popularnością wśród naszych Klientów, którzy z dużym zainteresowaniem podeszli do naszych pro-pozycji inwestycyjnych.

Poniżej, w  kilku zdaniach, chcielibyśmy przedstawić Pań-stwu krótką charakterystykę dotyczącą zastosowanych stra-tegii w każdym z tych produktów.

Forum Obligacyjny FIZ Środki pozyskane od inwestorów przeznaczane są na zakup

papierów korporacyjnych, których emitentami są duże przed-siębiorstwa działające na polskim rynku, obligacji komunalnych oraz dłużnych papierów skarbowych.

Poziom oprocentowania obligacji korporacyjnych kształtuje się zwykle znacznie powyżej poziomu oprocentowania lokat bankowych oraz rentowności obligacji Skarbu Państwa, dlate-go stanowią one dla nich bardzo ciekawą alternatywę. Jedno-cześnie, właściwy dobór lokat Funduszu, odbywa się w oparciu o szczegółową oraz profesjonalną analizę sytuacji finansowej emitentów obligacji. Połączenie wyżej wymienionych aspektów z odpowiednią dywersyfikacją zapewnia wysoki poziom bez-pieczeństwa oraz odpowiednią jakość portfela w porównaniu do ryzyka, z jakim związane jest z samodzielne inwestowanie przez Klientów w papiery korporacyjne.

Nasi zarządzający mają przekonanie, że rynek obligacji korporacyjnych będzie w  Polsce stale się rozwijał. Pomimo znaczącego spadku stóp procentowych widzimy sporo okazji rynkowych, które mamy zamiar wykorzystywać w strategii in-westycyjnej tego funduszu.

Forum Dywidendowy FIZ Fundusz ten stanowi niezwykle ciekawą propozycję dla

tych inwestorów, którzy zainteresowani są długoterminową inwestycją, przynoszącą cykliczne przychody z  dywidend. Taka sytuacja jest możliwa dzięki unikalnej strategii, zakła-dającej inwestycje w akcje podmiotów, zarówno polskich jak i zagranicznych (m.in. z Turcji, krajów Unii Europejskiej a tak-że z USA), które regularnie dzielą się ze swoimi udziałowca-mi zyskiem. Wysokość dywidendy w relacji do ceny akcji jest atrakcyjna w porównaniu do rentowności obligacji rządowych kraju, w którym znajduje się siedziba danej spółki.

Głównymi kryteriami, którymi kierują się zarządzający tym funduszem, są poziom i wysokość dywidend, jakie spółki no-towane na giełdach na całym świecie wypłacają swoim akcjo-nariuszom oraz ilość generowanej przez nie gotówki. Zdefi-niowane kryteria powodują, że przedmiotem lokat funduszu będą głównie spółki prowadzące stabilną działalność i pomi-mo trudnej sytuacji gospodarczej osiągające ponadprzecięt-ne wyniki finansowe.

Dodatkowym elementem składowym możliwego zysku jest realizacja nadwyżki z wartości samych akcji.

W czerwcu 2013 roku zostały

wprowadzone do oferty 2 nowe

fundusze: Forum Market Neutral FIZ

i Forum Akcyjny FIZ, których strategie

są nowatorskimi rozwiązaniami

inwestycyjnymi na rynku polskim.

Od stycznia 2013, kiedy uruchomiliśmy nową linę biznesową pod nazwą Forum Family Office, minęło już kilka miesięcy. Do dnia dzisiejszego udało nam się wprowadzić do oferty kilka własnych rozwiązań inwestycyjnych, które naszym zdaniem spełniają oczekiwania Klientów.

Oferta inwestycyjnaForum Family Office 5/

2013

Opracowane przez Forum Towarzystwo Funduszy Inwestycyjnych S.A. WWW.FORUMFAMILYOFFICE.PLFORUM INWESTORA 5/2013 3

FORUM MARKET NEUTRAL FIZ Strategia funduszu Forum Market Neutral FIZ zakłada osią-

ganie zysku poprzez zajmowanie zarówno długich, jak i krót-kich pozycji na rynkach poprzez następujące transakcje:

• zakup akcji, których wartość w  ocenie Zarządzającego wrośnie w okresie inwestycji,

• sprzedaż akcji, których wartość w ocenie Zarządzającego spadnie w okresie inwestycji.

W  przeciwieństwie do strategii wykorzystywanych w  trady-cyjnych funduszach akcyjnych (zajmujących jedynie długie po-zycje), strategia Forum Market Neutral FIZ pozwala wykorzystać zarówno pozytywne jak i negatywne trendy na indeksach.

Aby osiągnąć rynkową neutralność, Zarządzający ma za za-danie utrzymywanie nominalnie przybliżonych wartości po-zycji długich jak i krótkich.

Stopa zwrotu w funduszu Forum Market Neutral FIZ gene-rowana jest prawie wyłącznie przez odpowiedni dobór spół-ek, a nie zmiany wartości indeksów giełdowych.

Strategia powinna osiągać dodatnie zwroty niezależnie od tego, co dzieje się na rynkach finansowych. Uzupełnienie portfela o fundusz typu Forum Market Neutral FIZ jest dla Klientów dużą szansą na zwiększenie stopy zwrotu (nieskorelowanej z szerokim rynkiem), redukcję ryzyka systematycznego oraz dywersyfikację.

Strategia funduszu Forum Market Neutral FIZ zakłada rów-nież przeprowadzanie transakcji, które polegają na wyborze spółek – liderów, zachowujących się lepiej od reszty branży lub szerokiego indeksu.• Długa pozycja: (zakup papierów) w spółce, którą Zarzą-

dzający typuje na lidera i oczekuje, że kurs wzrośnie wię-cej niż całość rynku.

• Krótka pozycja: (sprzedaż) o  odpowiedniej wartości w  indeksie (realizowana za pomocą instrumentów po-chodnych) bądź w  spółce konkurencyjnej nie będącej liderem rynkowym.

FORUM AKCYJNY FIZ Założeniem, jakie postawili sobie zarządzający Forum Ak-

cyjny FIZ, jest inwestowanie środków powierzonych przez Klientów na rynkach, które w  danym momencie, ich zda-niem, mają bardzo duży potencjał wzrostu. Nie ograniczamy się wyłącznie do rynku polskiego czy tureckiego, inwestu-jemy globalnie poprzez odpowiednią selekcję geograficzną oraz sektorową.

Zarządzający, którzy tworzą zespół Biura Zarządzania Aktywami Forum Family Office, posiadają bardzo duże do-świadczenie rynkowe, które zdobyli pracując we wiodących na rynku polskim instytucjach finansowych.

Zarządzanie Aktywami Kolejną nową usługą, dostępną w  ramach oferty Forum

Family Office, jest Zarządzanie Aktywami (Asset Manage-ment), dostępne dla Klientów indywidualnych oraz instytu-cjonalnych od kwoty 5 mln złotych.

Depozytariuszem powierzonych przez naszych Klientów aktywów jest BRE Bank, który obecnie jest liderem wśród instytucji świadczących usługi powiernicze.

Dzięki bardzo dużemu zakresowi świadczonych usług, mamy dostęp prawie do wszystkich rynków, na których mo-żemy inwestować środki naszych Klientów.

Nasi specjaliści zarządzają powierzonymi nam środkami, realizując indywidualne strategie uzależnione od preferencji Klienta. Dzięki współpracy z  doświadczonymi instytucjami finansowymi w Polsce i w Europie mamy dostęp do cieka-wych, często unikalnych rozwiązań inwestycyjnych. Zawsze jednak kierujemy się profilem ryzyka określonym przez na-szych inwestorów.

Zespół Forum Family Office

5/20

13

Opracowane przez Forum Towarzystwo Funduszy Inwestycyjnych S.A. WWW.FORUMFAMILYOFFICE.PLFORUM INWESTORA 5/2013 4

W ostatnich latach panuje dość burzliwa dyskusja prawno–polityczna w zakresie

właściwego opodatkowania spółki komandytowo–akcyjnej.

OPODATKOWANIE SPÓŁEK KOMANDYTOWO- AKCYJNYCH, czyli siedem grzechów głównych legislacji Ministerstwa Finansów

Główną problematyką jest podatkowe ujęcie opo-datkowania podatkiem dochodowym akcjonariu-szy spółki komandytowo–akcyjnej, bowiem takich kontrowersji nie sprawiało nigdy opodatkowanie

komplementariusza. Wynikało to z  faktu, iż ta spółka, jako transparentna podatkowo, nie była podatnikiem podatku dochodowego, lecz płatnikami byli jej wspólnicy, odpowied-nio w zakresie reżimu ustawy podatkowej do statusu dane-go wspólnika (osoby fizycznej lub prawnej).

W toku stosowania prawa wypracowano dwa główne, lecz rozbieżne, stanowiska mówiące, że:

1) uzyskiwanie przez spółkę komandytowo-akcyjną przy-chodów oraz ponoszenie przez taką spółkę kosztów uzy-skania przychodów nie rodzi – po stronie akcjonariusza takiej spółki – obowiązku wykazywania tych przychodów

oraz kosztów w proporcji do posiadanego w  tej spółce prawa do udziału w  jej zyskach. Obowiązek podatkowy powstaje z momentem wypłacenia dywidendy, podsta-wą opodatkowania jest jej kwota;

2) natomiast drugie stanowisko wskazywało, że dochód akcjonariusza SKA będącego osobą fizyczną, z  tytułu udziału w  jej zyskach, należy kwalifikować jako dochód osiągnięty z  tytułu prowadzenia pozarolniczej działal-ności gospodarczej, opodatkowany na bieżąco poprzez miesięczne zaliczki na poczet podatku dochodowego.

Przełomem i  iskrą zapalającą lont w  stosunku do obec-nych zmian była uchwała Naczelnego Sądu Administracyj-nego z dnia 16 stycznia 2012 r. (sygn. II FPS 1/11), której teza, pod presją orzecznictwa innych sądów administracyjnych,

5/20

13

Opracowane przez Forum Towarzystwo Funduszy Inwestycyjnych S.A. WWW.FORUMFAMILYOFFICE.PLFORUM INWESTORA 5/2013 5

została zastosowana przez Ministra Finansów w ogólnej inter-pretacji przepisów prawa podatkowego z dnia 11 maja 2012 roku (sygnatura DD5/033/1/12/KSM/DD-125).

W  skutek nadinterpretacji przepisów, Minister Finansów stworzył pozytywnie oceniany wehikuł, pozwalający na brak bieżącego opodatkowania dochodów uzyskiwanych z działal-ności operacyjnej prowadzonej przez spółki komandytowo-akcyjne. Spowodowało to, że prowadzenie działalności gospo-darczej w postaci tejże spółki stało się bardziej atrakcyjne dla inwestorów, co przełożyło się na tendencję wzrostową liczby struktur gospodarczych opartych o tego rodzaju spółki.

Mając na uwadze stworzony mechanizm powszechnej opty-malizacji podatkowej w  podatku dochodowym, Ministerstwo Finansów zauważyło, że dojść może do zmniejszenia wpływów w  budżecie oraz przygotowało bardzo szybko projekt zmian, zakładający przejście „skrajności w skrajność” tj. poddanie reżi-mowi ustawy o podatku dochodowym od osób prawnych spółki komandytowo–akcyjnej, i co dziwne, spółki komandytowe.

W  tym zakresie, a  więc w  zakresie wydania ogólnej inter-pretacji przepisów prawa podatkowego oraz przygotowanych zmian ustawowych, zdaniem doradców, Ministerstwo Finan-sów dopuściło się siedmiu grzechów głównych, które należy przedstawić chronologicznie.

1. Pierwszymi grzechami, popełnionymi przez Mi-nisterstwo Finansów, był stan gniewu oraz trochę zazdrości w stosunku do powszechnego uciekania przed-siębiorców w obręb prowadzenia działalności formie spółek komandytowo–akcyjnych oraz unikania płacenia podatku dochodowego.

De facto, poczucie gniewu wywołane zostało u  Ministra Finansów z  jego własnej winy. Dokonał on bowiem błędnej implementacji w ogólnej interpretacji podatkowej stanowiska NSA, którego orzeczenie było podyktowane głównie analizą prawa handlowego w zetknięciu z prawem podatkowym spół-ek kapitałowych. Zauważyć należy, że inna jest specyfika usta-wy o podatku dochodowym od osób prawnych, a  inna usta-wy o podatku dochodowym od osób fizycznych. Najsilniejsze odzwierciedlenie tego jest widoczne w skutkach podatkowych

czynności wypracowania dochodu do momentu jego przejścia do wspólnika. W tym zakresie uzyskane przysporzenie, dopro-wadzi do odpowiedniego opodatkowania, zarówno na etapie operacyjnym jego wytworzenia, jak również w momencie dys-trybucji ze spółki kapitałowej do wspólnika. W związku z tym zakładany skutek fiskalny, w postaci uzyskania przysporzenia dla budżetu nastąpi wcześniej lub później. W  tym zakresie przyjęcie proponowanej tezy przez NSA, jest jak najbardziej rozpatrywane pozytywnie, bowiem zysk uzyskany przez spół-kę kapitałową z tytułu dywidendy z SK zostanie opodatkowany zarówno na etapie otrzymania, jak i na etapie dystrybucji do wspólnika. Natomiast inny jest skutek w zakresie osób fizycz-nych, które powszechnie prowadzą działalność gospodarczą poprzez spółki osobowe. Takie spółki nastawione są na pry-watną (nie wprowadzoną do publicznego obrotu) działalność i posiadają tą preferencję, iż podatek od działalności operacyj-nej i dystrybucji zysków jest ten sam. W konsekwencji, zrów-nanie skutków podatkowych w  omawianej interpretacji Ministra Finansów w  zakresie dwóch podmiotów, których reżim podatkowy jest zupełnie inny, było już początkowym błędem. Potwierdziło to niedawne orzeczenie NSA z końca 2012 roku.

Zatem, po błędnej interpretacji wyroku, Ministerstwo Fi-nansów stworzyło właściwie wehikuł do powszechnej i pełnej optymalizacji podatkowej przychodów przedsiębiorców, głów-nie osób fizycznych. Zatem gniew i uczucie zazdrości z powo-du uciekania coraz większej liczby przedsiębiorców od płacenia bieżących podatków dochodowych były spowodowane głów-nie działaniami Ministerstwa.

Ten sam gniew spowodował szybkie i nieprzemyślane pro-pozycje zmian w  ustawach podatkowych, mających na celu ukrócenie procederu optymalizacji podatkowej przy wykorzy-staniu spółki komandytowo–akcyjnej.

2. Następnie dopuszczono się grzechu nadmiernej chciwości oraz nieumiarkowania w jedzeniu i piciu. To najczęstszy grzech popełniany przez fiskusa. Minister-stwo Finansów, mając na uwadze jedynie krótkowzroczną chęć zwiększania wpływów do Skarbu Państwa (poprzez

5/20

13

Opracowane przez Forum Towarzystwo Funduszy Inwestycyjnych S.A. WWW.FORUMFAMILYOFFICE.PLFORUM INWESTORA 5/2013 6

ukrócenie procederu optymalizacji podatkowej przy wy-korzystaniu spółki komandytowo–akcyjnej) wprowadza drastyczne zmiany systemowe w opodatkowaniu, nie tylko wspominanej spółki, ale także spółki komandytowej. W uza-sadnieniu tych zmian wskazano, iż wobec akcjonariuszy SKA wprowadzono nieuzasadnioną preferencję podatkową. Za-tem najprostszym wyjściem w  takiej sytuacji jest nadanie SKA podmiotowości na gruncie CIT i  wprowadzenie dwu-poziomowego opodatkowania dochodów osiąganych przez spółkę – najpierw na poziomie spółki, a następnie na pozio-mie wspólników. Jednak takie wyjście jest błędne i  krótko-wzroczne, ponieważ celów fiskalnych nie realizuje się jedynie poprzez obłozenie obowiazkiem podatkowym każdej możli-wej czynnosci. MF powinien mieć dalekowzroczny cel roz-woju przedsiębiorczości w  Polsce i powinien wprowadzać odpowiednie mechanizmy prawne zachęcające do dalszych inwestycji w  Polsce. Powinna mu przyświecać reguła, aby jeść małymi porcjami, ale z większej ilości źródeł. Natomiast proponowana forma zmian w  prawie spowodować może takie konsekwencje jak wyprowadzenie kapitału do państw stosujących łagodniejsza politykę podatkową, zmniejszenie miejsc pracy i przenoszenie działalności operacyjnej za gra-nicę. Czasami łagodniejsza polityka fiskalna pozwolić może na otwarcie się nowych inwestorów na rynek polski i rozwój przedsiębiorczości, która jest podstawą kapitalizmu. Zwłasz-cza, że SKA zakładane były głównie z uwagi na ulgę podat-kową wspomagająca inwestycję. Ulga w  SKA powodowała, iż inwestorzy mogli dokonywać wpłat na poczet działalno-ści i nie ponosić konsekwencji podatkowych, natomiast po-mnażany majątek był reinwestowany. Tutaj Skarb Państwa pominął korzyści z reinwestowania kapitału i nie przemyślał sprawy, że podatek dochodowy byłby zapłacony, ale w póź-niejszym terminie, po realizacji większej inwestycji.

Dodatkowo zauważyć należy, że poddanie się uczuciom chciwości spowodowało nieuzasadnione zmiany w opodat-kowaniu spółek komandytowych. Zmiany te tłumaczone są przez potrzebę zapewnienia równego traktowania pod-miotów wobec prawa oraz uniknięcie wykorzystywania SK do optymalizacji podatkowych. Tymczasem warto zwrócić uwagę, ze Spółki komandytowe nie stanowią w swej istocie wehikułu dla optymalizacji podatkowych. Nie zapewniają

one bowiem żadnych korzyści podatkowych w porównaniu z  innymi spółkami osobowymi. SK są powszechnie wyko-rzystywaną formą prowadzenia działalności gospodarczej (opodatkowane są jak spółka jawna), która pozwala na pew-ne ograniczenie odpowiedzialności inwestorów (komandy-tariuszy) za zobowiązania spółki. Ta zmiana najbardziej ude-rzy w średnich przedsiębiorców prowadzących działalność w  tej formie. Bowiem o ile w  2012 roku na rynku polskim było ok. 2,8 tys. spółek, komandytowo-akcyjnych, to spółek komandytowych było ponad 10,5 tys.

Zatem, o  ile zmiany dotyczące S.K.A. zapowiedziane w 2012 r., można było uznać za częściowo uzasadnione cha-rakterem tych podmiotów, to obecną propozycję względem spółek komandytowych z całą pewnością należy postrzegać jako niekorzystną, zwłaszcza w kontekście obserwowanego spowolnienia gospodarczego.

3. Lenistwo, pycha oraz nieczystość – grzechy te po-pełniane są głównie poprzez wprowadzanie rewo-lucyjnych zmiany systemowych względem SKA i SK. Proponowany projekt zmian niesie w  swym uzasadnieniu argument zrównania opodatkowania wspólników spółek osobowych. Jednak w konsekwencji prowadzi do pogorsze-nia tego stanu poprzez podwójne opodatkowanie dochodu spółek kapitałowych. Spowoduje to, że rzeczone spółki ze stanu neutralności podatkowej przejdą w  stan podwójne-go opodatkowania. Takie podejście może być przyczyną załamania się wielu podmiotów, zwłaszcza prowadzących działalność w formie spółki komandytowej. Stabilność dzia-łalności i płynność finansowa tych podmiotów zostanie za-chwiana. Konsekwencjami tych działań dla średnich przed-siębiorców będą liczne upadłości i likwidacje.

Zadaniem Państwa jest pobudzanie gospodarki i wprowa-dzanie elastycznych form prowadzenia działalności. Takie podejście jest powszechne w innych państwach. Natomiast wprowadzone zmiany drastycznie zahamują rozwój i będą sygnałem dla zagranicznych inwestorów, iż system podat-kowy w Polsce jest nie stabilny, stosuje zasady odmienne od tych powszechnie panujących w innych krajach oraz z dnia na dzień wprowadzone mogą zostać negatywne zmiany, skutkujące zahamowaniem inwestycji.

5/20

13

Opracowane przez Forum Towarzystwo Funduszy Inwestycyjnych S.A. WWW.FORUMFAMILYOFFICE.PLFORUM INWESTORA 5/2013 7

Michał Gargul prawnik w Kancelarii Oleś & Rodzynkiewicz Radcowie Prawni

Po raz kolejny zaznaczam, iż w konsekwencji dojdzie do po-szukiwań lepszych rozwiązań dla biznesu w innych krajach.

Ministerstwo dopuszcza się także grzechu nieczystości, który w  tym zakresie należy rozumieć jako złamanie pew-nych powszechnie uznanych standardów etycznych, w tym zasady powszechnego zaufania do organów władzy pań-stwowej. W szczególności, komentowany projekt zmian na-rusza zasadę konstytucyjną zakazu działania prawa wstecz. W  przypadku spółek komandytowych oraz komandytowo-akcyjnych, których rok obrotowy rozpoczął się przed dniem 1 stycznia 2014 r. i kończy się po tym dniu, przewidziany zo-stał obowiązek zamknięcia ksiąg rachunkowych i sporządze-nia sprawozdania finansowego na dzień 31 grudnia 2013 r. Zgodnie z  orzecznictwem Trybunału Konstytucyjnego, w przypadku podatków dochodowych zmiany w przepisach nie mogą wchodzić w życie w trakcie roku podatkowego. Na-tomiast przepisy przejściowe wymuszają na spółkach koman-dytowych oraz komandytowo-akcyjnych zamknięcie roku obrotowego, wbrew postanowieniom zawartym w  umowie spółki albo statucie. Skoro zasadą jest, iż w trakcie okresu roz-liczeniowego nie można zmienić przepisów, to tym bardziej nie można nadać danemu podmiotowi statusu podatnika.

Podsumowanie Powyższe grzechy w  sposób znaczny wpływają obecnie

na pozom komfortu przedsiębiorców inwestujących w Pol-sce. Dochodzi do tego, że Polska może być uznania za kraj, gdzie dochodzić może z dnia na dzień do znaczących zmian systemowych, niekoniecznie na lepsze. Nie można dokony-wać zmian mając tylko na względzie chęć poszerzenia wpły-wów do skarbu państwa, gdyż należy mieć na uwadze także racjonalność tych zmian oraz ujęcie ich w  całość systemu prawnego. Należy tutaj mieć na uwadze specyfikę konstruk-cji prawnej wynikającej z prawa handlowego ale także specy-fikę prawa podatkowego względem opodatkowania spółek osobowych i kapitałowych.

Nie można kierować się tylko polityką uzyskiwania jak największych wpływów fiskalnych ale należy przypomnieć

sobie źródło powstania takich tworów jak spółka koman-dytowo–akcyjna i  komandytowa. Bowiem spór w  zakresie tych spółek trwa tak długo, że zatarły się ich główne cechy powodujące spór, i które powinny mieć swoje odwzorowa-nie w prawie podatkowym. Są to m.in. hybrydalny charakter spółki komandytowo–akcyjnej (i  SK) jako spółki osobowej, będący konsekwencją występowania dwóch grup wspól-ników o  zróżnicowanym statusie prawnym – to jest kom-plementariuszy i  akcjonariuszy (komandytariuszy). Kom-plementariusz jako podmiot zarządczy prowadzi bieżącą działalność gospodarczą, natomiast akcjonariusz (komandy-tariusz) jest podmiotem inwestycyjnym, dającym tylko kapi-tał na poczet działalności, lecz jej nie prowadzi. Taki podział w założeniach statusu wspólników tej spółki powinien mieć bezpośredni skutek w zakresie opodatkowania.

SKA jest tworem stworzonym do tego, aby osoby które maja pomysł na inwestycje, ale nie mają funduszy, mogły się rozwijać poprzez pozyskiwanie inwestorów (którym zagwa-rantowane jest bezpieczeństwo i  komfort inwestycji). Oczy-wiście, w tym zakresie nie można do końca opowiadać się za bezwzględnym brakiem opodatkowania, lecz należałoby po-szukać rozwiązania pośredniego. W tym zakresie proponowa-ny jest wniosek de lege ferenda w zakresie jasnego i prostego sformułowania momentu opodatkowania zysków w  SKA za poprzedni rok obrotowy. Postuluję tutaj wprowadzenie obo-wiązku podatkowego po stronie akcjonariuszy w momencie zatwierdzenia przez spółkę sprawozdania finansowego (bez względu czy dokonywane będą wypłaty czy nie).

Spowoduje to, iż inwestor w ciągu roku podatkowego będzie miał zagwarantowane bezpieczeństwo zainwestowanych pie-niędzy, a skarb państwa uzyska należne przysporzenie jeżeli SKA wypracuje zysk w roku podatkowym.

Natomiast kwestie spółek komandytowych należy pozosta-wić bez zmian, gdyż ich funkcjonowanie nie niesie żadnych ne-gatywnych konsekwencji podatkowych względem fiskusa.

5/20

13

Opracowane przez Forum Towarzystwo Funduszy Inwestycyjnych S.A. WWW.FORUMFAMILYOFFICE.PLFORUM INWESTORA 5/2013 8

Pierwszy miesiąc zarządzania aktywami powyższych fun-duszy okazał się bardzo trudny z  perspektywy sytuacji na rynkach finansowych. Ostatnie dni czerwca, po wypowiedzi szefa Fedu o możliwym ograniczeniu ilościowego luzowania polityki monetarnej w  USA począwszy od 2014 roku, przy-niosły znaczącą korektę zarówno na rynku obligacji jak i akcji. Rentowność polskich, dziesięcioletnich obligacji skarbowych wzrosły od dołka o  1.65pp do notowanych obecnie 4.40%, natomiast indeks WIG20 spadł od szczytu o  ponad 10%. Ciekawostką okazały się notowania złota, postrzeganego jako bezpieczna inwestycja w okresach dużej zmienności na rynkach finansowych, które po wypowiedzi szefa Fedu spa-dały o ponad 5%. Jak łatwo się domyślić, w tak trudnych wa-runkach rynkowych ciężko uzyskać satysfakcjonującą stopę zwrotu dla inwestorów.

W  naszym przypadku udało się jednak uniknąć znaczą-cych strat, w szczególności jeśli chodzi o  fundusz obligacyj-ny. Uważamy, że obecnie najbardziej korzystną lokatą w tym przypadku są obligacje korporacyjne, które oferują najatrak-cyjniejszy wskaźnik potencjalnej stopy zwrotu w stosunku do ryzyka. W  tym sektorze koncentrujemy się przeważnie na dużych spółkach o ugruntowanej sytuacji finansowej, u któ-rych widmo bankructwa wydaje się nie występować. Pomimo tak bezpiecznego profilu ryzyka, wyżej wspomniane obligacje wciąż oferują atrakcyjniejsze rentowności w stosunku do lo-kat bankowych, których oprocentowanie w  ostatnim czasie znacząco spada. Poza długiem korporacyjnym bacznie przy-glądamy się polskim obligacjom rządowym, których rentow-ności, po wyżej opisanej korekcie, zaczynają osiągać poziomy godne zainteresowania.

W przypadku rynku akcji mamy obecnie do czynienia z „se-zonem dywidendowym” – dla spółek wchodzących w  skład indeksu WIG 20 stopę dywidendy szacujemy na poziomie przekraczającym 4%. Nie należy jednak zapominać o mniej-

szych spółkach, z których część potrafi wypłacić dywidendę sięgającą 10% ich kapitalizacji rynkowej. W związku z powyż-szym aktywa funduszu dywidendowego zostały w dużej czę-ści zainwestowane w spółki, które w najbliższym czasie mają wyznaczony dzień dywidendy. Dzięki takiej strategii, inwesto-rzy, początkiem przyszłego roku, powinni otrzymać satysfak-cjonujące przepływy pieniężne – fundusz dywidendowy raz do roku wypłaca posiadaczom certyfikatów inwestycyjnych wszelkie pożytki otrzymane z  tytułu dywidend i  kuponów. Dodatkowo, uważam, że korekta wywołana wypowiedzia-mi szefa Fedu będzie miała krótkotrwały charakter i  inwe-storzy powoli powrócą do dyskontowania twardych danych ekonomicznych jak np. poprawa na amerykańskim rynku pracy, wzrost konsumpcji za oceanem, jak i pierwsze oznaki poprawy sytuacji w strefie euro, potwierdzone choćby ostat-nim, pozytywnym zaskoczeniem spowodowanym odczytem wskaźnika PMI, obrazującego sentyment wśród menedżerów zarządzających projektami.

Podsumowując, zakładamy, że przyjęta strategia inwesty-cyjna dla wyżej opisanych funduszy powinna przynieść ich inwestorom wymierne korzyści.

Nasze fundusze powinny uplasować się w czołówce zesta-wienia z porównywalnymi funduszami konkurencyjnych TFI. Przyczynić się może do tego w przypadku funduszu obligacyj-nego dobrze skonstruowany portfel obligacji korporacyjnych, jak i umiejętne podejście do polskich obligacji rządowych (obecnie praktycznie zerowe zaangażowanie funduszu w ob-ligacje skarbu państwa). W funduszu dywidendowym wpływ na wyniki może mieć koncentracja na lepiej zachowujących się od całego rynku spółkach dywidendowych, jak i brak eks-pozycji na rynek turecki.

Z początkiem czerwca Forum TFI, w ramach nowej usługi Family Office,

rozpoczęło zarządzanie aktywami dwóch pierwszych funduszy – obligacyjnego

i dywidendowego. Wartość ich aktywów po przeprowadzeniu pierwszej,

zewnętrznej emisji wyniosła odpowiednio: 6,5 mln PLN oraz 9,5 mln PLN.

ZARZĄDZANIE AKTYWAMI w Forum Family Office

Michał Hulbój Dyrektor Biura Zarządzania Aktywami

5/20

13

Opracowane przez Forum Towarzystwo Funduszy Inwestycyjnych S.A. WWW.FORUMFAMILYOFFICE.PLFORUM INWESTORA 5/2013 9

Treści zawarte w newsletterze Forum Inwestora opracowanym przez FORUM Towarzystwo Funduszy Inwestycyjnych S.A. stanowią wyraz najlepszej wiedzy ich autorów popartej infor-macjami z rzetelnych źródeł. Wszelkie prezentowane opinie i oceny aktualnej sytuacji rynkowej wyrażają stanowisko autora w momencie opracowania artykułu. FORUM Towarzystwo Funduszy Inwestycyjnych S.A. nie ponosi odpowiedzialności za skutki decyzji podjętych na podstawie powyższych materiałów i zawartych w nich treściach. Newsletter ma charakter wyłącznie informacyjny i zamieszczone w nim treści nie stanowią reklamy, oferty ani rekomendacji do zakupu lub sprzedaży jakichkolwiek usług lub produktów, o których może być mowa w tych informacjach. W szczególności, wszelkie informacje publikowane w newsletterze nie są w żadnym zakresie czynnościami doradztwa ani innymi usługami.Dokument niniejszy należy traktować wyłącznie jako materiał marketingowy, nie jest on natomiast ofertą, poradą ani rekomendacją inwestycyjną lub niezależną analizą finansową. Rozpo-wszechnianie redakcyjnych materiałów bez pisemnej zgody FORUM Towarzystwa Funduszy Inwestycyjnych S.A. jest zabronione. Drukowanie, kopiowanie i inne sposoby wykorzystania treści zawartych w newsletterze mogą odbywać się wyłącznie do użytku osobistego. Wszelkie znaki towarowe, handlowe, firmowe które występują w newsletterze podlegają ochronie prawnej na zasadach przewidzianych w odpowiednich przepisach. Newsletter może zawierać nazwy lub znaki towarowe, które zostały zastrzeżone przez ich właścicieli i zostały użyte wyłącznie dla celów informacyjnych. Korzystanie ze znaków towarowych umieszczonych w newsletterze wymaga wyraźnej pisemnej zgody uprawnionego podmiotu.

Opracowane przez Forum Towarzystwo Funduszy Inwestycyjnych S.A.

Siedziba:30-243 Krakówul. Księcia Józefa 186

Tel.: +48 12 429 55 93 lub +48 12 429 90 09Fax.: +48 12 429 55 93 wew. 106www.forumtfi.pl info@forumtfi.pl

Biuro w Warszawie:00-071 Warszawaul. Krakowskie Przedmieście 45Tel.: +48 22 826 35 99

NOWA STRONA FORUM FAMILY OFFICE

Wraz z uruchomieniem Forum Family Office powstała strona internetowa, która jest wizytówką naszej nowej oferty. Serwis został stworzony w języku polskim oraz angielskim i funkcjonuje pod adresem www.forumfamilyoffice.pl

W okresie poprzedzającym produkcję strony spędziliśmy wiele godzin ze specjalistami marketingu i programistami, pracując nad tym, aby informacje, które chcemy przekazać inwestorom, były najlepiej dobrane i odzwierciedlały sedno naszej oferty. Nie da się ukryć, że usługa Family Office to zupełnie nowa oferta na polskim rynku, która wymaga od-powiedniej prezentacji – zwłaszcza w zakresie różnic pomię-dzy podobnymi ofertami, np. private bankingu. To bardzo ważne, aby klienci właściwie rozróżniali ofertę Forum Family Office od ofert banków lub innych instytucji, które oferu-ją wyłącznie wspomniane usługi typu private banking, nie uwzględniając usług prawnych, podatkowych i innych.

Kolejną istotną kwestią było opracowanie rozmieszczenia informacji na stronie. Dokładaliśmy starań, aby znajdowały się one w najbardziej intuicyjnych częściach serwisu, dokładnie tam, gdzie oczekuje ich użytkownik strony. Informacje zagnież-dżone są płytko, dotarcie do nich wymaga minimalnej ilości

kliknięć. Wiąże się to również z redukcją ilości treści na stronie WWW. Skupiliśmy się na prezentacji tylko podstawowych infor-macji. Najważniejsze jest przedstawienie i właściwe zrozumie-nie idei Forum Family Office oraz obszaru oferty, uwzględniając fakt, że tylko jej część stanowią produkty „z półki” lub dostępne w ramach tzw. club dealów. Pozostałe usługi są projektowane indywidualnie dla Klienta, po poznaniu jego celów obecnych oraz tych w dalszej przyszłości.

Jesteśmy coraz bardziej mobilni, a mobilne narzędzia wykorzy-stujemy do pracy i komunikacji. Strona internetowa Forum Family Office przygotowana jest w taki sposób, że może być poprawnie wyświetlana na każdego rodzaju urządzeniach. Można odwie-dzać ją zarówno z komputera, jak również z tabletów czy telefo-nów. Optymalizacja serwisu powoduje, że automatycznie skaluje się on do różnych rozdzielczości oraz szybko ładuje treści.

Tak wygląda strona internetowa w tym momencie. Już teraz planujemy nowe funkcjonalności serwisu Forum Family Office, które mamy nadzieję wkrótce zrealizować.

Piotr Chudy Dyrektor Biura Marketingu

5/20

13

Opracowane przez Forum Towarzystwo Funduszy Inwestycyjnych S.A. WWW.FORUMFAMILYOFFICE.PLFORUM INWESTORA 5/2013 10