Breve Historia de La Euforia Financier A -J.K. Galbraith

8/3/2019 Breve Historia de La Euforia Financier A -J.K. Galbraith

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John Kenneth Galbraith

Breve historia de laeuforia financiera


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Prlogo

Las materias tratadas en este librito me han interesado -han

llegado a fascinarme- durante ms de treinta aos. Mivinculacin con ellas empez en 1954, cuando meconvencieron para escribir una historia del hundimiento de laBolsa en 1929. El libro se public la primavera siguiente. Amedida que iba escribiendo me cautiv el abrumador sentidode gran tragedia, pero una tragedia de la que, sin embargo,puede uno disfrutar, pues lo nico que se perdi fue dinero.El libro, El crac del 29, ha sido continuamente reimpreso

desde entonces: algo parecido a un rcord. Cuando lasventas se tambaleaban, remontaban por efecto de unanueva crisis -a menudo llamada correccin- en los mercadosde valores o en algn otro valor de especulacin.


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Captulo I

El episodio de especulacin

Cualquiera, como individuo, es aceptablemente sensible yrazonable; pero como parte de la multitud,de inmediato se convierte en un estpido.

FRIEDRICH VON SCHILLER,citado por Bernard Baruch

Sin duda, se convendr en que la economa de libreempresa se entrega a episodios recurrentes deespeculacin. stos -sucesos de pequeo y gran alcance,que afectan a billetes de banco, valores, propiedadinmobiliaria, obras de arte y otros bienes u objetos-, con elpaso de los aos y los siglos, forman parte de la historia.Los que no han sido suficientemente analizados son los

rasgos comunes a esos episodios, aquello que seala suseguro retorno y que, por lo mismo, tiene un considerablevalor prctico en cuanto que ayuda a comprender y apredecir. Ni la legislacin ni un conocimiento de la economams ortodoxa protegen al individuo y a la institucinfinanciera cuando vuelve la euforia, inducindoles ainterrogarse, como en efecto sucede, sobre el aumento delos valores y de la riqueza, sobre la carrera para participar

que determina el alza de precios, y acerca del hundimientoque acabar producindose y de sus tristes y dolorosassecuelas. La proteccin contra esto slo radica en una claracomprensin de las caractersticas comunes de estastrayectorias hacia lo que podra considerarse, en trminoscautelosos, como una locura colectiva. Slo en ese caso elinversor queda advertido y a salvo.Sin embargo, existen pocas materias en las que esa

advertencia sea tan mal recibida. Si la duracin es breve, se


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dir que se trata de un ataque, motivado por una deficientecomprensin o bien por una incontrolada envidia ante elsorprendente proceso de enriquecimiento. Si la duracin es

mayor, se considerar una demostracin de la falta de fe enla sabidura inherente al propio mercado.Las caractersticas ms obvias del episodio de especulacinresultan de una claridad manifiesta para cualquiera que seacapaz de comprender.Cualquier artefacto o descubrimiento que parezca nuevo ydeseable los tulipanes en Holanda, el oro en Luisiana, lapropiedad inmobiliaria en Florida, las magnficas ideas deRonald Reagan en materia de economa- capta elpensamiento financiero o, para ser ms precisos, lo quepasa por tal.El precio del objeto de especulacin aumenta. Los valores,la tierra, las obras de arte y dems propiedades adquiridoshoy, maana valdrn ms.Este incremento y las perspectivas atraen a nuevoscompradores, los cuales determinan una nueva alza.Entonces an son ms los atrados, que tambin compran, y

la subida contina. La especulacin se construye a s mismay se proporciona su propio impulso.Una vez reconocido, este proceso resulta muy evidente,sobre todo despus de los hechos. Pero tambin, aunque demanera ms subjetiva, cuentan las actitudes de losparticipantes. stas toman dos formas. Por una parte, estnlos convencidos de que alguna circunstancia de la nuevaalza de precios est controlada, y esperan que el mercado

contine su trayectoria ascendente, acaso con carcterindefinido. El ajuste a una nueva situacin da lugar a unnuevo mundo de rendimientos y de valores resultantes queaumentan grandemente; se dira que hasta el infinito.Tambin estn aquellos que, superficialmente ms astutos ypor lo general menos numerosos, perciben o creen percibirla disposicin de nimo favorable a la especulacin en esemomento. Se disponen a cabalgar en lo alto de la ola. Estnconvencidos de que su genio particular les permitirabandonar antes de que la especulacin complete su ciclo.


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Obtendrn el mximo rendimiento mientras aqulla contine,y se apartarn antes de la cada que habr de producirse.Porque la cada inevitable, andando el tiempo, es inherente

a esta situacin. Y no lo es menos la imposibilidad deproceder con cautela o de modo gradual. Cuando lasituacin se presenta, muestra el sombro rostro deldesastre. Por esta razn, ambos grupos de partcipes en elepisodio especulador estn programados para efectuarsbitos esfuerzos para escapar. Algo, da lo mismo que seapequeo -aunque siempre ser objeto de muchos debates-,desata el revs final. Los que estuvieron cabalgando en lacresta de la ola deciden que ya es tiempo de retirarse.Quienes creyeron que el alza iba a ser indefinida, ven susilusiones bruscamente defraudadas, y tambin responden ala realidad recin revelada vendiendo o tratando de vender.As, se produce el colapso. Y de este modo se confirma laregla, apoyada en la experiencia de siglos: el episodio deespeculacin nunca termina con una lamentacin y siemprecon un choque violento. Habr ocasin de comprobar cmose cumple esta regla, tan frecuentemente repetida.

Como ya he dicho, resulta clara, pero lo que se comprendemenos es la psicologa de masas y el nimo especulador.Cuando la regla se entiende plenamente, permite a losafortunados salvarse del desastre. Sin embargo, dada lapresin de esta psicologa de multitudes, los que se salvenconstituirn la excepcin a una regla muy amplia perodifcilmente eludible. Se vern obligados a resistir dosfuerzas imperativas: una, el poderoso inters personal que

se nutre de la creencia eufrica; y la otra, la presin de laopinin financiera generalizada, y al parecer superior, quese basa precisamente en aquella creencia. Pero ambasprueban la sentencia de Schiller de que la multitud convierteal individuo del razonable buen sentido a la estupidez contrala que, como el mismo autor sostena, los propios diosesluchan en vano.Slo unos pocos observadores han reparado, no obstante,en los intereses creados que perpetan el error y queacompaan la euforia especuladora; o sea, que sta se


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presenta como un fenmeno extremadamente plausible. Losque se enredan en la especulacin experimentan unincremento de su riqueza, o sea, se hacen ricos o se

enriquecen ms. Nadie desea creer que eso es fortuito oinmerecido; todos prefieren considerar que es el resultadode su superior visin o intuicin. De este modo el elevadoincremento de los valores se apodera de los pensamientos ylas mentes de quienes obtienen ganancias. La especulacinacapara, en un sentido muy liberal, la inteligencia dequienes se entregan a ella.

Esto es particularmente cierto para el primero de los grupossealados con anterioridad: el de los convencidos de que losvalores van a subir permanente e indefinidamente. Pero asse ven reforzados los errores, inspirados por la vanidad, dequienes creen que vencern en el juego especulador.Mientras participan, se sienten fuertemente impelidos, porrazones pecuniarias, a creer tan slo en la informacinpersonal, que les dice que an va a haber ms. En losltimos cien aos, uno de los ms astutos observadores de

los episodios de euforia, comunes en ese perodo, fueWalter Bagehot, escritor de temas financieros y conanterioridad director de The Economist. A l le debemos laobservacin de que todas las personas son tanto mscrdulas cuanto ms felices.Un elemento que refuerza extraordinariamente los interesescreados para convertirlos en euforia es la condena que elpblico respetable y la opinin de los financieros dirige a

quienes expresan duda o disentimiento. Se dice de ellosque, por falta de imaginacin o en virtud de alguna otralimitacin mental, son incapaces de captar las nuevas ylucrativas circunstancias que sustentan y aseguran elincremento de los valores. O bien que sus motivos resultanhondamente sospechosos. En el invierno de 1929, Paul M.Warburg, el banquero ms respetado de su tiempo y uno delos padres del Sistema de la Reserva Federal, se referacrticamente a la por entonces floreciente orga deespeculacin sin restricciones, y predijo que si continuaba


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acabara producindose un colapso desastroso y que el pashabra de enfrentarse a una grave depresin. La reaccin aestas declaraciones fue agria y llena de rencor. Se le acus

de sustentar puntos de vista superados y de que estabaatentando contra la prosperidad americana. Era muyposible incluso que estuviera falto de recursos en elmercado. En esta respuesta haba algo ms que unasombra de antisemitismo.Ms adelante, en septiembre del mismo ao, Roger Babson,una importante figura de la poca que haba repartido susintereses entre las estadsticas, el estudio de mercados, laeconoma, la teologa y la ley de la gravedad, previconcretamente un hundimiento: Puede ser terrible,manifest. Se registrara una cada de 60 a 80 puntos en elDow y, por consiguiente, las fbricas cerrarn..., loshombres sern despedidos de sus trabajos..., el crculovicioso girar a toda velocidad, y el resultado ser una grandepresin en el mundo de los negocios.El pronstico de Babson caus una brusca cada delmercado, y la reaccin a l fue an ms furiosa que la

suscitada contra Warburg. Se dijo que no deba tomarle enserio nadie que estuviera al tanto de la notoria inexactitudde sus afirmaciones pasadas. La importante empresa deagentes de Bolsa neoyorquinos Hornblower and Weeksaconsej a sus clientes, en una frase que obtuvo notableresonancia, que no nos lanzaramos de estampida avender acciones por la gratuita prediccin de unadesdichada cada del mercado, formulada por un estadstico

bien conocido. Incluso el profesor Irving Fisher, de laUniversidad de Yale, un precursor de la elaboracin denmeros ndices y, por lo dems, el economista msinnovador de su tiempo, se refiri a Babson en trminosduros. Fue una leccin para todos los que permanecencallados y brindan un tcito apoyo a los que se entregancomplacidos a sus eufricas visiones.Si se me permite, y espero que con ello no incurra en unaacusacin demasiado severa de autocomplacencia, puedoaportar en este punto una experiencia personal. A finales del


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invierno de 1955, J. William Fulbright, por entoncespresidente de la Comisin de Banca y Moneda del Senado,llam la atencin sobre una modesta iniciativa especuladora

en el mercado de valores. Junto con Bernard Baruch,presidente de la Bolsa de Nueva York, y otros expertosreales o supuestos, fui invitado a informar. Me abstuve depredecir un hundimiento: me content con recordar a laComisin, con cierto detalle, lo que haba ocurrido un cuartode siglo antes, y urg un sustancial incremento, a efectos deproteccin, en los requisitos de margen (compras deacciones a la baja).Mientras yo estaba declarando, el mercado sufri unconsiderable desplome.En los siguientes das la reaccin fue dura. Cada maana, elcartero llegaba abrumado con un cargamento de cartas quecondenaban mis comentarios: las ms radicalesamenazando con una accin expeditiva de la CIA, y las mssuaves informndome de que se elevaran preces paralograr mi merecidsima dimisin. Pocos das ms tarde, mefractur la pierna en un accidente de esqu, y los periodistas,

al verme escayolado, difundieron la noticia. Entonces mellegaron cartas de los especuladores diciendo que susoraciones haban sido escuchadas. A mi modesta manera,haba hecho algo en favor de la religin. Expuse las cartasms terminantes en un aula de Harvard donde sedesarrollaba un seminario, para instruccin de los jvenes.Por entonces el mercado ya se haba recuperado, y micorreo volvi a la normalidad.

En una ocasin de relevancia ms inmediata, en el otoo de1986, mi atencin se fij en la operacin especuladora quepor entonces tena lugar en la Bolsa, las manifestacionestipo casino en el program and index trading, y en losentusiasmos vinculados a esta situacin emanados de labsqueda y captura de empresas, de compras departicipaciones apalancadas y de la mana de fusiones yadquisiciones. The New York Times me pidi que escribieraun artculo sobre el tema, a lo que acced ms quecomplacido.


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Lamentablemente, cuando mi trabajo estuvo listo, ladireccin del Times lo consider demasiado alarmante. Yohaba dejado claro que los mercados se hallaban posedos

por uno de sus ya clsicos talantes eufricos, y afirmabaque era inevitable un hundimiento, si bien eluda con todocuidado cualquier prediccin acerca de cundo iba asuceder exactamente. A comienzos de 1987, The Atlanticpublic con agrado lo que el Times rechazara. (Ms tarde, elTimes cedi, y lleg a un acuerdo con los editores de TheAtlanticpara la publicacin de una entrevista que incida engran parte del tema.) Sin embargo, hasta el hundimiento del19 de octubre de aquel ao, la respuesta al texto encuestin fue escasa y desfavorable. A Galbraith no le gustaque la gente gane dinero, fue una de las observacionesms corrosivas. Pero despus del 19 de octubre, casi todaslas personas con las que me encontraba me decan quehaban ledo y admirado el artculo. El mismo da delhundimiento, unos 40 periodistas y comentaristas detelevisin, desde Tokio hasta Pars y Miln, pasando portodo lo ancho de Estados Unidos, me llamaron para pedirme

unas palabras. Est claro que, dada la naturaleza del talanteeufrico y de los intereses creados a que da lugar, el crticodebe aguardar a que se haya producido el hundimiento pararecibir alguna aprobacin, por no hablar de aplauso.En resumen, el episodio eufrico est protegido ysustentado por la voluntad de quienes participan en l, conobjeto de justificar las circunstancias que les estnenriqueciendo. Y est asimismo protegido por la voluntad de

ignorar, exorcizar o condenar a aquellos que expresan susdudas.Antes de examinar las grandes especulaciones del pasado,deseara identificar las fuerzas que inician, sustentan ycaracterizan el episodio especulador y que, cuando vuelvena ejercerse, siempre provocan sorpresa, extraeza yentusiasmo renovados. Tendremos ocasin de comprobarque todo esto ocurre una y otra vez, de manera casiinvariable, en la historia aqu recogida.


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Captulo II

Los denominadores comunes

En los captulos que siguen reviso los grandes episodios deespeculacin del pasado; concretamente, de los trescientosltimos aos.Como ya he dicho con anterioridad, los rasgos comunes sonrecurrentes.Esto no deja de tener importancia prctica, pues

reconocindolos, la persona o la institucin perspicaz quedao debera quedar avisada. Y acaso algunas queden,efectivamente. Pero como se indicaba en el captulo 1, lasposibilidades no son muchas, pues la euforia forma parte delepisodio de especulacin, y la masa escapa de la realidad,lo que excluye cualquier consideracin seria acerca de laverdadera naturaleza de lo que est ocurriendo.Hay otros dos factores que contribuyen a esa euforia y la

sostienen, y que han sido escasamente valorados ennuestro tiempo o en pocas pasadas. El primero de dichosfactores es la extrema fragilidad de la memoria en asuntosfinancieros. En consecuencia, el desastre se olvidarpidamente. As pues, cuando vuelven a darse las mismascircunstancias u otras muy parecidas, a veces con pocosaos de diferencia, aqullas son saludadas por una nuevageneracin, a menudo plena de juventud y siempre con una

enorme confianza en s misma, como un descubrimientoinnovador en el mundo financiero y, ms ampliamente, en eleconmico.Debe haber pocos mbitos de la actividad humana en losque la historia cuente tan poco como en el campo de lasfinanzas. La experiencia pasada, en la medida en que formaparte de la memoria de todos, es relegada a la condicin deprimitivo refugio para aquellos que carecen de la visinnecesaria para apreciar las increbles maravillas delpresente.


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El segundo factor que contribuye a la euforia especuladora yal ineluctable colapso es la engaosa asociacin de dinero einteligencia.

Mencionarla no es lo ms adecuado para atraerse elaplauso de las personas respetables, pero por desgracia esmenester aceptarla, pues esa aceptacin resultaextremadamente til y brinda una superior proteccin contrael desastre personal o empresarial.La situacin bsica es admirablemente clara. En toda actitudfavorable a la libre empresa (otrora llamada capitalista)subyace una acusada tendencia a creer que cuanto msdinero, ingresos o bienes tiene un individuo o si estasociado a ellos, ms profunda y ms exigente es supercepcin de los asuntos econmicos y sociales, y msagudos y penetrantes sus procesos mentales. El dinero es lamedida de toda realizacin capitalista. A ms dinero, mayores el logro y la inteligencia que lo apoya.Adems, en un mundo en el que para muchos la adquisicinde dinero resulta difcil, y las sumas a las que acceden son atodas luces insuficientes, la posesin de dinero en elevadas

cantidades parece un milagro. As pues, esa posesin debeasociarse a algn genio especial.Esta visin se ve reforzada por el aire de confianza en smismo y de autosatisfaccin que acostumbra asumir lapersona opulenta. En ningn caso queda tan ruda yabruptamente de manifiesto la inferioridad mental del legocomo cuando le dicen: Me temo que, sencillamente, ustedno entiende de finanzas. En realidad, semejante

reverencialismo por la posesin de dinero indica una vezms la cortedad de la memoria, la ignorancia de la historia yla consecuente propensin, a la que acabo de referirme, acaer en el engao tanto en la esfera personal como en lacolectiva. Tener dinero puede significar, en el pasado y en elpresente, que la persona se muestra neciamente insensiblea los imperativos legales y, en los tiempos modernos, queacaso sea un potencial interno en una crcel de mnimaseguridad. O tal vez el dinero provenga de una herencia, yes notorio que la agudeza mental no se transmite de manera


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significativa del progenitor al vstago. En todas estasmaterias, un examen ms cuidadoso del supuesto geniofinanciero, una interrogacin rigurosa y detallada para

probar su inteligencia, conduce a menudo, y tal vez en casitodos los casos, a una conclusin distinta.Desgraciadamente, el sujeto no suele prestarse a eseescrutinio. Por lo dems, fortuna y supuesta competencia enasuntos financieros acostumbran excluirse.Por ltimo, y para concretar en mayor medida, tendemos aasociar una inteligencia fuera de lo corriente con la direccinde las grandes instituciones financieras: bancos importantes,bancos de inversiones, seguros y agentes de bolsa. Cuantomayor es el capital y ms elevados los ingresos que setienen, ms profundo es el talento que se atribuye enmateria financiera, econmica y social.En la prctica, el individuo o individuos que se hallan alfrente de aquellas instituciones a menudo estn all, comosuele suceder en las grandes organizaciones, porque sutalento luchador es el ms predecible y, en consecuencia, elmenos temible burocrticamente. sa o esas personas son

pues investidas de la autoridad que estimula la aquiescenciade sus subordinados y el aplauso de sus aclitos, y queexcluye la opinin adversa o la crtica. As quedanadmirablemente protegidas de lo que podra significar uncompromiso serio que les condujera al error.Otro factor interviene en este punto. Aquellos que poseendinero para prestarlo, por la fuerza de una arraigadacostumbre, por tradicin y, ms concretamente, por las

necesidades y deseos de los prestatarios, otorgan unaespecial importancia al trato deferente en su rutina diaria.Esta actitud se transmuta de inmediato en el nimo del querecibe ese trato, en el reconocimiento de una superioridadmental: Si se me trata de esta manera es porque debo deser inteligente. En consecuencia, corre peligro laautocrtica, que es el mayor apoyo al mnimo buen sentido.Lo anterior no es la aplicacin de una teora gratuita. En ladcada de 1970, los mayores bancos y banqueros de NuevaYork, orgullosos de sus xitos al reciclar los ingresos de los


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rabes por su petrleo, llevaron a cabo esos desdichadosprstamos a largo plazo a Latinoamrica, frica y Polonia.Fueron hombres intelectualmente dudosos, en ntima y

protegida asociacin con abundantes bienes, los quecanalizaron dinero a travs del ridculo Penn Square Bankde Oklahoma City, hasta las manos extendidas en el vecinoterreno petrolfero. Y en Dallas y Houston, hacia los notoriosdesastres de las grandes especulaciones con el petrleo deTexas y con inmobiliarias. Y esas personas, en todo el pasdurante los aos ochenta, iniciaron y explotaron el terriblehundimiento del ahorro y el prstamo.En los captulos que siguen examinaremos, y en repetidasocasiones, cmo el pblico inversor queda fascinado ycautivado por la gran mente financiera. Esta fascinacinderiva, a su vez, de la escala de las operaciones y de lacreencia de que con tanto dinero en juego, los recursosmentales que se hallan detrs no pueden ser inferiores.Slo tras el colapso especulador surge la verdad. La que secrea inslita perspicacia se convierte en una fortuita ydesdichada asociacin con los recursos econmicos. A lo

largo de la historia, el resultado para quienes de esta formahan sido equivocadamente juzgados (incluyendo de manerainvariable a los propios jueces) se ha traducido en el oprobioseguido de la cada en desgracia o de la relegacin a la msprofunda oscuridad. O bien el exilio, el suicidio o, en lostiempos modernos, al menos un confinamiento escasamentecmodo. La regla se repetir a menudo en estas pginas: Elgenio financiero precede a la cada.

A continuacin paso a describir las caractersticasespecficas del episodio especulador.

De manera uniforme; en todos los acontecimientos de estetipo domina la creencia de que hay algo nuevo en el mundo.Como ya explicaremos, puede tratarse de muchas cosas. Enel siglo XVII fue la llegada de los tulipanes a Europaoccidental, suceso del que nos ocuparemos en el captuloIII. Ms adelante fueron las supuestas maravillas de la


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compaa por acciones, ahora llamada sociedad annima.En poca ms reciente, en los Estados Unidos, poco antesdel gran hundimiento de 1987 (a menudo llamado, en

trminos ms benignos, meltdown, ablandamiento), seprodujo la acomodacin de los mercados a la visinconfiada, propia de la libre empresa, de Ronald Reagan, conla correspondiente liberacin de la economa de la pesadamano del gobierno, y cuanto a ella se asocia: impuestos,reforzamiento del criterio antitrust y disposiciones diversas.Tambin contribuy a esta situacin el redescubrimiento delapalancamiento, que ya dio sus frutos en otros tiempos, yque ahora se presenta como el milagro de los bonos de altoriesgo o los bonos basura.En stos se apoyaban las iniciativas de la nueva generacinde cazadores de empresas y de especialistas en adquisicinde participaciones apalancadas.En todos los episodios de especulacin hay siempre unelemento de orgullo en descubrir qu hay de aparentementenuevo y altamente remunerador en el mbito del instrumentofinanciero o de la oportunidad de inversin. El individuo o la

institucin que as acta se considera prodigiosamente pordelante de la masa. Este planteamiento se ve confirmadocuando otros corren a explotar los efectos de su propiavisin (slo que ligeramente ms tarda). El descubrimientode algo nuevo y excepcional halaga el ego del partcipe,como se espera que halague tambin su cartera. Y duranteun tiempo as es, en efecto.Mas para los instrumentos financieros nuevos, la

experiencia establece una firme regla, y en pocas materiaseconmicas su comprensin es ms importante yfrecuentemente, claro est, ms sutil.La regla en cuestin dice que las operaciones financieras nose prestan a la innovacin. Lo que recurrentemente sedescribe y se celebra como tal es, sin excepciones, unapequea variante de un esquema ya establecido, y debe sucarcter distintivo a la ya mencionada cortedad de memoriaen materia financiera. El mundo de las finanzas aclama lainvencin de la rueda una y otra vez, a menudo en una


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versin algo ms inestable. Toda innovacin en este terrenoimplica, de una forma u otra, la creacin de una deudagarantizada en mayor o menor medida por unos bienes

tangibles. Esto fue cierto en una de las primeras supuestasmaravillas: cuando los bancos descubrieron que podanimprimir billetes y entregrselos a los prestatarios en unvolumen que exceda los depsitos en moneda acuadacustodiados en las cmaras acorazadas. Los depositantespodan contar con ella -as se crea y esperaba- siempre queno acudieran todos a la vez a reclamarla. No pareca haberlmite a la deuda que de este modo poda apoyarse en unvolumen dado de moneda metlica. Algo prodigioso. Sinembargo, el lmite se puso de manifiesto cuando algunasnoticias alarmantes, acaso relativas a la cuanta cubierta,despert en muchos de los depositantes originales el deseode disponer de su dinero al mismo tiempo. Toda innovacinfinanciera subsiguiente ha implicado una creacin similar dedeuda garantizada por unos bienes ms limitados, conmeras modificaciones en cuanto al propsito inicial. Todaslas crisis, en efecto, han implicado una deuda que, de una u

otra manera, se ha vuelto peligrosamente desproporcionadacon respecto a los medios de pago subyacentes.Ms a menudo, est ausente cualquier rasgo que seasemeje a una innovacin. Como veremos, en la dcada de1920 se crearon los grandes holdings. Sus propietarios, estoes, los accionistas, lanzaron bonos y ttulos preferentes a finde adquirir otras acciones. Como el valor de estas ltimas seincrement -durante un tiempo-, la totalidad del beneficio fue

a parar a sus tenedores, lo cual se proclam como uno delos milagros financieros de la poca. De hecho, se tratabade apalancamiento, si acaso presentado con un disfrazligeramente distinto.En la dcada de 1980, en la que dio en llamarse la mana delas fusiones y adquisiciones, los que andaban a la busca ycaptura de empresas y sus aclitos de la banca deinversiones lanzaron un gran volumen de bonos con lagaranta de las empresas objeto de adquisicin.


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Los responsables de ellas, ante esta amenaza, lanzaron asu vez bonos para adquirir y retirar las acciones de suscompaas, y de este modo conservar el control. Una vez

ms, lleg una poca de supuesta innovacin y aventura. Larealidad es que se trataba de una mera reaparicin delapalancamiento, slo que la terminologa era nueva.Los bonos emitidos de esta manera, cabe aadir, rendan unelevado inters que, se supona, vena a compensar elriesgo que implicaban.Durante un tiempo, esto se consider un grandescubrimiento, pese a la denominacin peyorativa atribuidaa esos instrumentos financieros: bonos basura. MichaelMilken, de la compaa de inversiones Drexel BurnhamLambert, patrocinador inigualado de esos bonos, fueaclamado como un innovador en el campo de las finanzas.Sus ingresos, 550 millones de dlares en 1987, seconsideraron una compensacin adecuada por su ingeniosacreacin, comparable a los inventos de Edison. Lacompetencia y superior habilidad del seor Milken comovendedor, llamado a veces promotor, est fuera de duda,

pero el descubrimiento de que los bonos de elevado riesgocon la garanta de unos bienes limitados pueden dar unaelevada tasa de inters, difcilmente corre pareja con lainvencin de la luz elctrica. De nuevo la rueda, y en estecaso en una versin especialmente frgil.La caracterstica final y comn a todo episodio deespeculacin -en Bolsa, bienes inmuebles, arte o bonosbasura- es qu sucede tras el inevitable hundimiento.

Invariablemente, ste ser un tiempo de angustia yrecriminaciones, y tambin de un autoexamen tan profundocomo escasamente perspicaz. La ira se dirigir a losindividuos que con anterioridad fueron ms admirados porsu imaginacin y agudeza en asuntos financieros. Algunosde ellos, habiendo sido convencidos de que estaban porencima de la ortodoxia, tan limitadora, habrn transgredidola ley, como se ha observado, y su cada y posibleencarcelamiento se contemplarn ahora con justasatisfaccin.


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Tampoco faltar un detenido examen de los instrumentos yprcticas financieros que con anterioridad tanto seestimaban, y que facilitaron y sostuvieron la especulacin:

papel moneda, lanzamiento de valores inviables, posesinde informacin privilegiada, manipulacin del mercado y,ms recientemente; program and index trading. Se hablarde reglamentos y reformas, pero lo que no se discutir es laespeculacin en s ni el aberrante optimismo que subyaceen ella. Nada es ms notable que esta observacin: al dasiguiente de la especulacin, la realidad ser ignorada casipor completo.Existen dos razones para que sea as. En primer lugar,muchas personas e instituciones se han visto envueltas enel asunto, y en tanto resulte aceptable atribuirlo a error,credulidad y exceso de una persona o incluso de unaempresa en concreto, se dispensa de achacarlo a unacolectividad y, desde luego, a la comunidad financiera en suconjunto.Queda de manifiesto lo extendida que est la ingenuidad porno decir la estupidez, pero mencionarla en estos trminos

contradice radicalmente, claro est, la ya sealadasuposicin de que la inteligencia se halla ntimamenteasociada con el dinero. La comunidad financiera, habr queadmitirlo, se encuentra intelectualmente por encima de tanextravagante error; la segunda razn de que el nimo y lamana de especulacin estn exentos de condena esteolgica. En las actitudes y la doctrina aceptadas de libreempresa, el mercado es un reflejo neutro y preciso de las

influencias externas. Se considera que no est sujeto a unadinmica de error que le es propia. En esto consiste la feclsica.As pues, existe una necesidad de encontrar alguna causadel hundimiento, pero alejada, o sea externa al mercado ens. O bien sucede que algn abuso del mercado ha inhibidosu normal rendimiento.No se trata tampoco esta vez de una teora inocua. Enefecto, tiene vastas consecuencias en el terreno prctico, lascuales, como veremos, son especialmente evidentes e


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importantes en nuestro tiempo. Nadie negar en serio quelos meses y aos anteriores al hundimiento burstil de 1987estuvieron caracterizados por una intensa especulacin.

Pero al da siguiente de dicho hundimiento, no se atribuy ala especulacin ninguna importancia o se le reconociescasa. En su lugar, el factor decisivo fue el dficit en elpresupuesto federal. La huida de la realidad continu conestudios a cargo de la Bolsa de Nueva York, la Comisin deValores y Cambio, y una comisin presidencial especial.Todos ellos ignoraron o minimizaron la especulacin comocondicionante. En nuestra cultura, los mercados son unttem, y no se les puede atribuir tendencia o fallo aberrantede suyo propio.Hay una razn de peso para sentirse interesado por lahistoria del exceso especulador y de sus efectos en smismos. Uno saborea, sobre todo si lo contempla de lejos, eldrama de la locura colectiva. Surge un satisfactoriosentimiento de previsin personal al conocer el invariablefinal de cada episodio. Pero tambin se da una elevadautilidad prctica al observar cun invariablemente se repiten

los rasgos comunes que hemos citado. Al advertir laresurgencia de los primeros sntomas, como sin dudahabrn de manifestarse, queda una posibilidad -desde luegopequea, dado el poder arrollador de la euforia financiera-de que los individuos, de otra manera vulnerables, capten laadvertencia.

A continuacin paso a relatar los grandes episodios de

especulacin del pasado y a considerar sus caractersticascomunes.


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Captulo III

Los casos clsicos I:La tulipanmana, John Law

y la Banque Royale.

Los especuladores pueden no resultar perjudiciales, comoburbujas en la corriente regular de la empresa. Pero su

actuacin cobra gravedad cuando esa empresa se convierte enuna burbuja del remolino de la especulacin.

JOHN MAYNARD KEYNES,The General Theory of Employment

Interest and Money

Nadie puede dudar de que los episodios de especulacin seremontan a los das de los florentinos y venecianos. FernandBraudel, el historiador francs de la economa y mxima

autoridad en estas materias, ha sealado que hubo activosmercados de valores en Gnova, Florencia y Venecia ya enel siglo XIV, y que mucho antes se desarrollaba un animadotrfico de moneda y mercancas. Casi con seguridad secompraba y se venda basndose en la perspectiva de unvalor no presente, sino imaginado.La primera Bolsa moderna -moderna sobre todo por elvolumen de transacciones- surgi sin embargo enAmsterdam a comienzos del siglo XVII. Y en la dcada de1630, en la Holanda estable y de vastos horizontes, y consus gentes apacibles y melanclicas por protagonistas, tuvoefecto la primera de las grandes explosiones especuladorasconocidas en la historia. An sigue siendo una de las msnotables. Pero no la desataron las ofertas burstiles, ni losbienes inmueble s ni, como cabra esperar, las soberbiaspinturas holandesas: el objeto de la especulacin fueron losbulbos de tulipanes, y en los ltimos 350 aos el fenmeno

se ha conocido con su propio nombre: tulipanmana.


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El tulipn Tulipa, de la familia de las liliceas quecomprende unas 160 especies- crece en estado salvaje enlos pases del Mediterrneo oriental y ms al Este. Los

bulbos llegaron a Europa occidental en el siglo XVI. Se creeque un buque mercante los transport de Constantinopla aAmberes en 1562, episodio que revisti especial importanciaen la difusin del conocimiento y la valoracin de aquellaflor. Con el tiempo dicha floracin creci extraordinariamentey no tard en atribuirse un enorme prestigio a la posesin ycultivo de la planta.Como ya se ha sealado la especulacin se da cuando laimaginacin popular se centra en algo que se tiene pornuevo en el campo del comercio o de las finanzas. Eltulipn, hermoso y de variados colores, fue una de lasprimeras cosas que se prestaron a llo, y hoy sigueconsiderndose uno de los ms inslitos instrumentos deespeculacin. Jams algo tan improbable contribuy en tansorprendente medida al engao masivo que aqu estamostratando.As pues la atencin se concentr en la posesin y

exhibicin de la ms misteriosa de las flores. Y su valoracinno tard en dar paso a un gran incremento del precio quereclamaban su hermosura y rareza. En efecto los bulbosahora estaban a la venta y hacia mediados de la dcada de1630 su precio pareca aumentar ilimitadamente.La fiebre inversora se adue de toda Holanda. Nadie conun mnimo de inteligencia estaba dispuesto a quedarseatrs. Los precios llegaron a la extravagancia: en 1636 un

bulbo, al que previamente no pareca atribursele valor,poda cambiarse por un carruaje nuevo, dos caballostordos y un arns completo.La especulacin se hizo ms y ms intensa. Ahora un bulbopoda cambiar de manos varias veces, y los precios seincrementaban con regularidad, dando lugar a operacionessorprendentemente lucrativas antes de que el bulbo encuestin llegara a plantarse. Tambin se produjeron algunosterribles accidentes. Charles Mackay, en ExtraordinaryPopular Delusions and the Madness of Crowds, un libro


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clsico acerca de la especulacin (y de otros extravos de larazn), narra regocijadamente la siguiente historia, recogidapor vez primera en los Viajes de Blainville:

Un joven marinero, por informar de un flete de productosprocedentes de Levante, fue recompensado por uncomerciante con un hermoso arenque ahumado para sudesayuno. Luego el comerciante, muy comprometido en laespeculacin de los tulipanes, ech de menos un bulbo deSemper Augustus valorado en unos 3.000 florines, unainimaginable suma equivalente a entre 25.000 y 50.000dlares de hoy. Cuando fue en busca del marinero parainterrogarle, se lo encontr muy satisfecho, terminndose decomer el bulbo, pues haba credo que era elacompaamiento del pescado.

En un pasaje especialmente memorable, Mackay da cuentadel nimo que reinaba en el pas mientras la especulacinprosegua:

La demanda de tulipanes de una especie rara se increment

tanto en el ao 1636, que se establecieron mercados parasu venta en la Bolsa de Amsterdam, as como en Rotterdam,Haarlem, Leyden, Alkmar, Room y otras ciudades... Al principio, como en todas estas manas de juego, laconfianza estaba en su punto culminante, y todo el mundoganaba. Los traficantes de tulipanes especulaban con elalza y cada de las existencias, y obtenan cuantiososbeneficios comprando cuando los precios bajaban y

vendiendo cuando aumentaban. Muchas personas sehicieron ricas sbitamente. Un cebo de oro penda tentadorante los ojos de los hombres que, uno tras otro, corranhacia los mercados de tulipanes como las moscas en tornoa un bote de miel. Todos imaginaban que la pasin por lostulipanes iba a durar siempre, y que la riqueza de todas las partes del mundo afluira a Holanda y pagara los preciosque se quisieran. Las riquezas de Europa se concentraranen las orillas del Zuyder Zee, y la pobreza quedaradesterrada del suave clima neerlands. Nobles, burgueses,


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granjeros, peones, marinos, lacayos, sirvientas e inclusodeshollinadores y traperas especulaban con tulipanes.Personas de toda condicin liquidaban sus propiedades e

invertan el producto en flores. Se ofrecan a la venta casasy campos a precios ruinosamente bajos, o bien seentregaban como pago en las transacciones efectuadas enel mercado de tulipanes. Los extranjeros sucumbieron almismo frenes, y el dinero se verta en Holanda desde todaspartes. Los precios de los artculos de primera necesidad seincrementaron de nuevo gradualmente, y con ellosaumentaron su valor casas y campos, caballos y carruajesas como toda clase de manufacturas de lujo; durante unosmeses, Holanda pareca la mismsima antecmara de Pluto.Las operaciones mercantiles se tornaron tan amplias eintrincadas, que fue preciso promulgar un cdigo legal paraque sirviera de gua a los comerciantes... En las ciudadesms pequeas, donde no haba lonja de contratacin, solaescogerse la taberna principal como lugar de exhibicin,donde poderosos y humildes traficaban con tulipanes ycerraban sus transacciones con suntuosas fiestas. En ellas

se reunan a comer hasta doscientas o trescientas personas,y en las mesas y aparadores se colocaban, a intervalosregulares, grandes floreros con tulipanes en sazn para susolaz durante el convite.

Era maravilloso, en efecto. Jams en toda su historia losholandeses parecan haberse visto tan favorecidos. Deacuerdo con las reglas inmutables que gobiernan estos

episodios, cada repunte de los precios convenca a unmayor nmero de especuladores a participar. Esto justificaba las esperanzas de quienes ya participaban,pavimentndoles el camino para seguir adelante eincrementar sus beneficios, y asegurndoles con ello unenriquecimiento mayor e ilimitado. Se tomaba prestadodinero para comprar: los pequeos bulbos apalancabangrandes prstamos.El final lleg en 1637. De nuevo primaron las leyes que rigenel proceso. Los perspicaces y los inquietos empezaron a


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abandonar, nadie sabe por qu razn; otros vieron aaqullos retirarse, la carrera para vender se transform enpnico, y los precios cayeron como por un precipicio. Los

que haban hecho adquisiciones, en muchos casoshipotecando sus propiedades para obtener crdito -he aquel apalancamiento-, se encontraron sbitamentedesposedos o en bancarrota. Comerciantes prsperosquedaron reducidos casi a la mendicidad, y muchosmiembros de la nobleza asistieron a la ruina irremediable desus casas.Concluido el episodio, se sucedieron, en grado extremo, laamargura, las recriminaciones y la bsqueda de chivosexpiatorios -todo ello muy normal-, y tambin se evitmencionar como verdadera causa el delirio colectivo. Losque se haban comprometido a comprar a unos precios tanenormemente abultados quebraron en masa. Vendedoresiracundos forzaban el cumplimiento de sus contratos deventas, pero los tribunales, identificando la operacin comoun juego de especulacin, se abstuvieron de respaldarles. Yal igual que en el caso de los bancos y de las entidades de

ahorro y crdito en quiebra en tiempos recientes, aparecientonces el Estado como ltimo recurso. Pero,desdichadamente, el nico remedio hubiera sido restaurar elprecio de los bulbos al nivel previo al hundimiento, y esto eramanifiestamente impracticable, de modo que se abandoncon sus prdidas a los que poco antes eran ricos.La mala fortuna, sin embargo, no se abati solamente sobreellos. El colapso de los precios de los tulipanes y el

consiguiente empobrecimiento tuvieron como efectocongelar la vida econmica holandesa en los aos quesiguieron: se produjo, para expresarlo en terminologamoderna, una considerable y duradera depresin. Hubo unsolo resultado que compensara de tanta prdida: el cultivodel tulipn prosigui en Holanda, y con el tiempo sedesarrollaron amplios mercados para flores y bulbos. Todoel que haya contemplado en primavera los campos detulipanes en ese tranquilo y agradable pas, no puedesustraerse al sentimiento de que la tulipanmana fue la


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precursora de un autntico don de la naturaleza. No nos hanllegado los nombres de los protagonistas de la historia de latulipanmana y las predecibles circunstancias a ella

asociadas, como a todas las grandes especulaciones.En este sentido, somos ms afortunados en lo queconcierne al siguiente de los episodios clsicos: estdominado por una de las figuras centrales de la historiafinanciera, el escocs John Law.Pero incluso en el caso de Law se impone una advertencia.Ya he insistido bastante en que todas las sugerencias enmateria de innovacin financiera deben considerarse conextremado escepticismo. La supuesta innovacin es unamera variante de una vieja iniciativa, que slo es nueva en lacorta y deficiente memoria del mundo financiero. Nadie, enel transcurso de los siglos, ha sido ms celebrado que JohnLaw. La Encyclopedia Britannica le presenta a la vez comoun hombre honrado y un genio de las finanzas. Perotambin en este caso la duda persiste.Law naci en 1671 en un ambiente financiero: su padre, unorfebre de Edimburgo, se dedicaba activamente al

prestamismo, como era comn entre los de su oficio.El joven Law se mud a temprana edad a Londres, donde, altiempo que disfrutaba de una existencia sealadamentesibartica, parece haber prestado alguna atencin a losasuntos bancarios y financieros. Pero sus estudios se vierondrsticamente interrumpidos en 1694 cuando, en un campoadyacente al centro de Londres, en lo que hoy esBloomsbury, result inapropiadamente vencedor en un

duelo. Por haber asestado a su adversario una estocada enel vientre, fue detenido y encerrado en prisin, acusado deasesinato. Tras prolongadas gestiones, el asunto quedresuelto con su huida de la crcel, segn se cree con algunaconnivencia de los funcionarios. Pas al continente, dondeen los aos que siguieron se gan la vida, segn nosconsta, como jugador de grandes recursos. Sus gananciasse dice que fueron el resultado de hacer trampas en unaversin contempornea del juego de dados; algo que en laactualidad le hubiera vedado el acceso a las mesas.


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En los Pases Bajos observ tambin las operaciones delgrande y exitoso Banco de Amsterdam, que le sugiri la ideade dedicarse a ese negocio: creara un banco que adquirira

tierras, y emitira billetes garantizados por el registro de lapropiedad a manera de prstamos. Lo que no estaba claroera cmo podran acceder a esas tierras los tenedores debilletes. Esa idea tuvo importancia, sin embargo, en la futuracarrera de Law en Pars. Lleg a esta capital en 1716, trasun breve regreso a Escocia, donde trat de aplicar susiniciativas, que fueron decidida y sin duda muy sabiamenterechazadas.Pars result ser ms receptivo o, para ms precisar, msinfortunado.El momento era propicio. Luis XIV haba muerto el aoanterior, dejando dos legados que se demostraranimportantes para Law. Uno fue el regente del joven Luis XV:Felipe II, duque de Orleans, un hombre que combinaba en sun intelecto insignificante y una acusadsima tendencia aldesenfreno. El otro fue una bancarrota de la tesorera ynumerosas deudas derivadas de las persistentes guerras del

Rey Sol, las excentricidades y la generalizada corrupcin delos recaudadores de impuestos.Law se aprest a aprovechar estas oportunidades.El 2 de mayo de 1716, se le concedi permiso para fundarun banco que, con el tiempo, se convirti en la BanqueRoyale, con un capital de seis millones de libras. Esepermiso implicaba la autorizacin para emitir billetes, que elbanco utiliz para pagar los gastos del Estado en ese

momento y para satisfacer deudas pasadas. Los billetes, alprincipio cambiables por moneda acuada si se deseaba,fueron bien recibidos. Y como lo fueron, se emitieron ms.Lo que se precisaba era, obviamente una fuente de ingresosen metlico que pudiera respaldar la emisin de billetes.Dicha fuente la provey, en teora, la organizacin de laCompaa del Mississippi (Compagnie d'Occident) -mstarde, y con ms amplios privilegios mercantiles, laCompaa de las Indias-, encargada de explotar losyacimientos de oro que se supona existan en el vasto


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territorio norteamericano de Luisiana. No haba pruebas dela presencia de oro, pero eso, como siempre en episodiossimilares, no dio pie a las dudas. Se ofrecieron al pblico

acciones de la compaa, y la respuesta fue sensacional. Laantigua bolsa, en la rue Quincampoix, fue el escenario delas ms intensas e incluso tumultuosas operaciones de todala historia de la avidez financiera. Ms adelante, lastransacciones se trasladaron a la ms espaciosa placeVendme y a las proximidades del Htel de Soissons. Tandecididas estaban algunas mujeres a comprar, que, en unrasgo curiosamente moderno, ofrecan su propio cuerpo acambio del derecho a adquirir acciones. En la dcada de1980, en una ligera variante, algunos clientes vulnerables deMichael Milken y de Drexel Burnham Lambert fueronreconocidos en un hotel de Beverly Hills, y se dice quefueron objeto de la atencin de prostitutas apropiadamenteascticas.Esto signific un aliciente para que adquirieran bonosbasura, muchos de los cuales eran comparables, en cuantoa perspectivas, a las acciones de la Compagnie d'Occident.

Las actividades de la venta de ttulos de la Compaa delMississippi no se proponan como finalidad el hastaentonces no descubierto oro, sino cubrir las deudas delEstado. Los billetes emitidos para pagar esa deuda sedestinaban a adquirir ms ttulos. Y se emitan ms ttulospara satisfacer la intensa demanda, la cual tena el efecto deincrementar el precio tanto de las viejas como de las nuevasemisiones, que alcanzaban cotizaciones extravagantemente

elevadas. Todos los billetes en circulacin -y circulaban ensentido literal- se supona que estaban respaldados pormoneda acuada, depositada en la Banque Royale, peroese metal pronto fue minsculo en relacin con el volumende papel. Hubo aqu apalancamiento en una forma enverdad prodigiosa.El fin lleg en 1720. El apalancamiento se invirtibruscamente, como la experiencia iba a demostrar en uncentenar de casos similares, de mayor o menorenvergadura, en los 250 aos siguientes. El factor que


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precipit el desastre se dijo que fue la decisin del prncipede Conti, cansado de la imposibilidad de adquirir ttulos, deenviar sus billetes a la Banque Royale para cambiarlos por

oro. Segn una muy improbable leyenda, el metal que se leentreg ocup tres carros, pero entonces intervino elregente a requerimiento de Law, y orden al prncipe ladevolucin de todo el oro. Mientras tanto, a otras personasse les ocurri que el oro poda ser mejor que los billetes.Para restaurar la confianza y asegurar a los tenedores einversores que llegara un abundante suministro de metal,fue reclutado un batalln de mendigos parisienses, a los quese equip con palas, y desfilaron por las calles de la capitalcomo si se dispusieran a salir para Luisiana, a fin de trabajaren las minas de oro. Algo inquietante se sospech cuando,en las semanas que siguieron, muchos de aquellosindigentes fueron devueltos a sus viejas guaridas.Sea como fuere, se produjo una carrera hacia el banco: elpblico trataba de convertir sus billetes no en ttulos de laCompaa del Mississippi, sino en oro. Un da de julio de1720, quince personas perdieron la vida en las apreturas

frente a la Banque Royale. Los billetes fueron declarados noconvertibles. Los valores en general, y no slo los ttulos delMississippi, se colapsaron. Ciudadanos que una semanaantes eran millonarios un trmino indispensable que nos hasido legado por aquellos tiempos- estaban ahoraempobrecidos.A esto siguieron la previsible reaccin airada y la bsquedadel individuo o la institucin responsable. Esa bsqueda no

hubo de ser muy larga: en los meses anteriores un soberanoagradecido haba encumbrado al ms elevado puesto delreino a John Law, un extranjero jugador y asesino huido dela justicia. En el desempeo de ese puesto habaintroducido, ciertamente, algunas tiles reformas en materiaeconmica y fiscal: las tierras improductivas propiedad delclero se entregaron a los campesinos, se abolieron lasaduanas locales y se redujeron los aranceles.


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Tambin se haba convertido en interventor general deFrancia y se le haba nombrado duque de Arkansas, unttulo que a uno le gustara que hubiera sobrevivido.

Ahora John Law se haba convertido en el objeto de la msenvenenada condena. Protegido por el regente, abandonFrancia y pas cuatro aos en Inglaterra, donde fueamnistiado del cargo por asesinato que pesaba sobre l. Setraslad entonces a Venecia, donde pas el resto de su vidaen una digna pobreza, llevando una existencia apacible yvirtuosa. All muri dentro de la fe catlica, y recibipiadosamente los sacramentos de la Iglesia.Aqu se pueden advertir de nuevo las constantes propias deestos casos. Asociado con la riqueza de la Banque Royale,Law era un genio: como siempre, la inteligencia derivaba dela vinculacin al dinero.Cuando la riqueza se esfum y desapareci, se convirti enun fugitivo denostado sin piedad. Parece cierto que Lawposea una cautivadora seguridad en s mismo, que le fuemuy til con el regente y con el pblico parisiense. S cabenserias dudas, en cambio, acerca de si su actuacin fue muy

original o mnimamente sensata, pues los hombres de geniono se destruyen a s mismos, ni arrastran consigo a muchosotros, ni provocan un desenlace tan desdichado.Como en Holanda tras el asunto de los tulipanes, paraFrancia las consecuencias se tradujeron en una economadeprimida y en un desorden generalizado de la vidaeconmica y financiera: en palabras -algo exageradas- delduque de Saint-Simon, una exigua minora se enriqueci, y

el resto del pueblo se arruin por completo. Pero al igualque en Holanda, y con la inconmovible pertinacia de esaclase de episodios, la condena no recay sobre laespeculacin ni sobre los incautos que sucumbieron a ella.Como ya se ha indicado, John Law y su Banque Royalefueron sealados como responsables, y durante un siglo losbancos se consideraron sospechosos en Francia. Los queperdieron la cabeza al mismo tiempo que su dinero y seentregaron a la especulacin, se dispensaron a s mismosde toda censura.


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Captulo IV

Los casos clsicos II: La burbuja

Mientras la gran especulacin alcanzaba su imprevista, peroplenamente predecible, culminacin en Pars en 1720, seestaba desarrollando otra en Londres. El extravo nacido deloptimismo y de la ilusin alimentada por cada uno fue lahistoria de dos ciudades. Segn caba esperar, tanto losprotagonistas britnicos como el episodio en s carecieron

del estilo francs. En comparacin con el caso parisiense, ellondinense fue ms bien vulgar, aunque excepcionalmenteintenso: el boom y el colapso de los precios de los valoresse vieron incrementados por un generalizado despliegue desobornos oficiales, corrupcin y embrollos.El descubrimiento que justific el boom o, como siempre ypara ms precisin, el redescubrimiento, fue la sociedad poracciones. Tales compaas se remontaban a una

antigedad de cien aos y an ms en Inglaterra; pero derepente surgan ahora como la nueva maravilla de lasfinanzas y del entero mundo econmico.En los primeros aos del siglo XVIII, hubo algunas iniciativaso propuestas notablemente imaginativas en el terrenoburstil: una empresa para construir y comercializar unamquina de escribir, lo que constitua un adelantoconsiderable en su tiempo; un proyecto para una

ametralladora ligera que poda disparar balas tantocuadradas como redondas, segn el enemigo fuera cristianoo turco; otro proyecto para un piano mecnico, etc. Puedomedir el movimiento de los cuerpos -observ sir IsaacNewton en cierta ocasin-, pero no puedo medir la locurahumana. Y, en efecto, no poda medir ni la suya, pues iba aperder 20.000 libras -mucho ms de un milln de dlaresactuales- en la orga especuladora que estaba a punto dedesencadenarse.


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La Compaa de los Mares del Sur (South Sea Company)haba nacido en 1711 por iniciativa o, acaso msapropiadamente, por inspiracin de Robert Harley, conde de

Oxford. En los primeros tiempos de la empresa, se le uniun tal John Blunt, escribiente de profesin, aventajado noslo como copista de documentos legales, sino en elaprendizaje de su contenido.Los orgenes de esta compaa se asemejaronestrechamente a los de la Banque Royale y de la Compaadel Mississippi. De forma similar, aport una supuesta y sinduda bien recibida solucin al problema de la deuda flotantey apremiante del Estado que, como en Francia, habaintervenido en los aos anteriores en la guerra de Sucesinespaola. A cambio del permiso para su constitucin, laCompaa de los Mares del Sur adquiri y consolid esadeuda de procedencia diversa. El gobierno satisfaca porella un inters del 6%, y a la compaa se le reconoci elderecho de emitir valores y el ser la nica en comerciar ytraficar, a partir del 1 de agosto de 1711, con, en y desde losreinos, tierras, etc., de Amrica, desde la orilla oriental del

ro Aranoca hasta el extremo sur de Tierra del Fuego. Aeste comercio se le aada todo el de la costa occidental delas Amricas con, en y desde todos los pases dentro delos mismos lmites, considerados como pertenecientes a laCorona de Espaa, o los que en lo sucesivo fuerandescubiertos. Se pas por alto astutamente que Espaareclamaba el monopolio de todos los intercambios y elcomercio con esa vasta regin, si bien caba alguna lejana

esperanza de que las negociaciones por entonces en cursocon vistas a un tratado, permitieran el acceso de GranBretaa a las fabulosas riquezas en metales preciosos deMxico, Per y dems lugares. Tambin habraoportunidades en la trata de esclavos, para la cual losnegociantes britnicos crean poseer una especial aptitud.Finalmente, se abri una pequea, pequesima ventana deoportunidades. En resumen, Espaa permiti a la compaaun solo viaje anual, sujeto a una participacin en susbeneficios. La esperanza de algo mejor se basaba, en parte,


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en la creencia de que poda negociarse la soberana deGibraltar a cambio de un ms amplio acceso a las Amricas.La cuestin de esa soberana iba a continuar siendo un

desgraciado contencioso entre Gran Bretaa y Espaadurante dos siglos y medio ms.De hecho, resultara difcil Imaginar un proyecto comercialms problemtico. Se autorizaron y se lanzaron msemisiones de valores, en respuesta a las compras delpblico, y a comienzos de 1720 ya se haba asumido latotalidad de la deuda pblica. Tales fueron las supuestasventajas de la empresa. La oportuna legislacin se viofacilitada mediante el regalo de valores de la Compaa delos Mares del Sur a los ministros clave del gobierno, ascomo por la feliz circunstancia de que varios directivos de laempresa se sentaban en el Parlamento, lo que brindaba laexcelente oportunidad de dar a conocer all las halageasperspectivas de aqulla. Esos mismos directivos semostraban tambin generosos asignndose valores.En 1720, el pblico britnico o, mejor, aquella parte delmismo sensible a la idea del enriquecimiento mediante las

finanzas, respondi con entusiasmo a la supuestaoportunidad que le brindaba la Compaa de los Mares delSur y, ms an, al empuje al alza de los valores y al deseode participar en las ganancias. La guerra haba enriquecidoa un reducido pero significativo sector de la poblacinbritnica. Las clases terrateniente y aristocrtica, aunquedesdeosas con los del comercio o con los relacionadosde algn modo con el hacer dinero, tambin fueron

capaces de tragarse su orgullo y participar a su vez. Amenudo el dinero produce esos efectos. Las escenas de laRue Quincampoix se repeta ahora en las calles y avenidasde la City. La cotizacin de la compaa, que haba sido deunas 128 libras en enero de 1720, ascendi a 330 en marzo,a 550 en mayo, a 890 en junio y a unas 1.000 msavanzado el verano. Nunca con anterioridad en el reino, y talvez ni siquiera en Pars o en Holanda, tantos y tansbitamente se volvieron tan ricos. Como siempre, elespectculo de algunos convertidos en potentados con tan


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poco esfuerzo, provoc la carrera para participar que, a suvez, determinaba el alza.Pero la Compaa de los Mares del Sur no era la nica

oportunidad.Su xito gener al menos un centenar de imitadores yadvenedizos, todos los cuales aspiraban a su parte en elboom. Entre ellos se incluan compaas para desarrollar elmovimiento perpetuo (con lo que tambin se adelantaron asu tiempo), asegurar caballos, perfeccionar el arte defabricar jabn, comerciar con cabello, reparar y reconstruircasas parroquiales y vicariales, transmutar mercurio enmetal fino maleable, y levantar residencias u hospitales paraingresar y mantener en ellos a hijos ilegtimos, amn de lainmortal empresa para llevar adelante una iniciativa muyventajosa, pero que nadie sabe en qu consiste. En julio de1720, finalmente, el gobierno dio el alto. En efecto, seaprob una ley -la Bubble (Burbuja) Act- que prohibaesas otras empresas, menos, segn se ha credo siempre,para proteger a los insensatos y a los ingenuos que paraasegurar el monopolio especulador de la propia Compaa

de los Mares del Sur.Pero por entonces ya se acercaba el fin de la compaa. Losvalores entraron en barrena, en parte, sin duda, comoresultado del oportuno reparto de beneficios de los queestaban dentro y arriba. En septiembre las acciones habancado a 175 libras y en diciembre, a 124. Se hicieronesfuerzos heroicos, retricos y de otros tipos para sostener yreavivar la confianza, incluyendo un llamamiento en

demanda de ayuda al recin fundado Banco de Inglaterra.Con el tiempo, y con algn apoyo del gobierno, las accionessubieron hasta 140 libras, ms o menos: aproximadamenteuna sptima parte del valor ms alto alcanzado. Como antessucediera y como sucedera despus, una vez se produce elhundimiento, quedan desbordados todos los esfuerzos paraevitar el desastre.No tard en iniciarse la bsqueda de chivos expiatorios, quefue feroz y brutal. Blunt, ahora ya sir John Blunt, escap porpoco a la muerte cuando un asaltante, cabe imaginar que


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una vctima, trat de dispararle en una calle londinense.Acab salvndose porque puso en manos del gobierno asus compaeros de conspiracin situados en puestos de

alta responsabilidad; una iniciativa corriente en los tiemposactuales. Los individuos relacionados con la compaafueron expulsados del Parlamento, y los directivos y otrosempleados (incluido el propio Blunt) vieron su dinero y suspropiedades confiscados a fin de proveer algunacompensacin a los perjudicados. Robert Knight, tesorerode la compaa, parti de sbito para el continente, pero fueperseguido y encarcelado y se solicit su extradicin. Logrescapar, sin embargo, y vivi desterrado durante los veintinaos siguientes. James Craggs, un influyente poltico deavanzada edad, implicado en el asunto, se suicid. Otrosacabaron en prisin. Como tras el caso de los tulipanes y elde John Law, la vida econmica de la ciudad de Londres y ladel pas en su conjunto experimentaron una notabledepresin.Aqu quedaron de manifiesto las previsibles caractersticaspropias de la aberracin financiera. Se daba un gran

apalancamiento sobre los reducidos intereses que abonabael Tesoro por la deuda pblica. Los individuos fueronpeligrosamente cautivados por la creencia en su propiaperspicacia e inteligencia en asuntos financieros, ytransmitieron este error a otros. Se brindaba unaoportunidad de inversin rica en perspectivas imaginadas,pero inane si se examinaba serenamente la realidad. Algoen apariencia emocionante e innovador se apoder de la

imaginacin del pblico, en este caso la sociedad poracciones, la cual, por lo dems y como ya se ha dicho, tenaun origen decididamente ms antiguo. (Las grandescompaas con privilegio comerciaban con la India y conotras partes desde haca ya un siglo.) Y como fuerzaoperativa, ignorada segn caba esperar, actuaba elabandono del buen sentido por el pblico en masa, en posdel beneficio.Pero, excepcionalmente, esta ltima circunstancia fuereconocida andando el tiempo. Charles Mackay, en un relato


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muy agudo de la Burbuja de los Mares del Sur, sealcul era la verdad:

[En el otoo de 1720] en cada ciudad de alguna importanciadel Imperio se celebraron reuniones pblicas en las que seelevaron peticiones, solicitando que el legislativo hicierarecaer la venganza sobre los directivos de la Compaa delos Mares del Sur, los cuales, mediante sus fraudulentasprcticas, haban conducido la nacin al borde de la ruina.Nadie pareca imaginar que la propia nacin era tan culpablecomo la Compaa de los Mares del Sur. Nadie censuraba lacredulidad y la avaricia del pueblo; el degradante afn deganancia... ni tampoco la obsesiva pasin que habainducido a la multitud a apresurarse e introducir la cabeza,con alocada avidez, en la red tejida para ella por los artficesde aquella iniciativa. Pero estas cosas jams semencionaron.

Como tampoco se mencionaron nunca tras los episodiosrecientes de especulacin, como quedar ampliamente de

manifiesto.


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Captulo V

La tradicin americana

En asuntos financieros, la memoria es frgil, pero lasactitudes pblicas subjetivas pueden ser ms duraderas. Dela misma forma que John Law hizo sospechosos a losbancos en Francia durante ms de un siglo, la Burbuja delos Mares del Sur puso en guardia a Gran Bretaa contra lassociedades por acciones. La Bubble Act restringi durante

muchas dcadas la formacin de sociedades limitadas,antecesoras de las actuales sociedades annimas. Contodo, hacia 1824 esas empresas se haban ganadosuficiente respetabilidad como para dar lugar a otra oleadade emisin de valores en Londres. Tambin esta vezestaban inspiradas, en parte, en las perspectivas deSudamrica, pero, con un espritu ms ecumnico, seextendan hasta el mar Rojo. Una emisin particularmente

destacada era la de una compaa que se propona eldrenaje de aquella extensin de agua, con objeto derecuperar el tesoro abandonado por los egipcios tras el pasodel mar Rojo por los judos.Ms avanzado el siglo, se registraron otros episodios deespeculacin, en respuesta a las oportunidades quebrindaba el Nuevo Mundo, con Sudamrica una vez ms enfunciones de imn para la imaginacin. En 1890, el Banco

de Inglaterra hubo de precipitar la bancarrota de la granempresa Baring Brothers, peligrosamente envuelta enprstamos a la Argentina. Que nadie imagine que lasmodernas desdichas con los prstamos al Tercer Mundoson cosa nueva.Cualesquiera que fuesen los excesos en Londres, no se veael menor rastro de chauvinismo si afirmamos que, en elpasado siglo, la imaginacin especuladora alcanz susmanifestaciones ms delirantes en Estados Unidos. Esto sedebi a una creencia especficamente americana en la


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supuesta magia de la acumulacin de dinero y suspresuntos efectos econmicos maravillosos.Esa creencia en la magia del dinero se inici en la poca

colonial.Tambin en este caso, y tan invariablemente como en losasuntos financieros, los implicados estaban convencidos desu genio innovador.Como antes y despus, estaban reinventando la rueda.Las colonias del Sur -Maryland, Virginia y Carolina, comoentonces se llamaba- emitieron billetes contra el valor deltabaco, y lamentaron grandemente cualquier demanda deoro o plata como medio de cambio, hasta el punto de quellegaron a proscribir su uso. En Maryland, los billetesbasados en el tabaco sirvieron como moneda durante casidos siglos, considerablemente ms tiempo que el patrn oro.Pero fue prosaicamente til, si se compara con el papelmoneda de Nueva Inglaterra.En 1690, sir William Phips condujo una expedicin desoldados muy poco convencionales desde la colonia de labaha de Massachusetts hasta la fortaleza de Quebec. Se

proponan que el producto del botn sufragara los gastos dela incursin. Pero he aqu que la fortaleza no se rindi, ycuando las tropas regresaron, la tesorera colonial nodispona de moneda en metlico, ni de oro ni de plata, parapagarles. Entonces, al gobierno colonial le pareci un malmenor emitir billetes en los que se comprometa, con eltiempo, al pago en oro o plata. En las dos dcadas quesiguieron, el papel circul junto con el metal y en pie de

igualdad con l, sobre la base de aquel compromiso. Heaqu un instrumento financiero supuestamente innovador ymaravilloso, y he aqu de nuevo el prodigio delapalancamiento. Haba deuda en forma de billetesrespaldados por unos activos consistentes, en este casomoneda metlica, notablemente inferiores a los que seranprecisos si todos los billetes se presentaran al cobro demanera simultnea.La maravilla se extendi a otras colonias, donde seemitieron billetes en abundancia, incluso con ligereza.


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Rhode Island fue un caso extremo. All, como en todaspartes, en los das en que al fin se ajustaron las cuentas, losbilletes perdieron todo su valor o casi.

Conviene precisar que no todas las colonias sucumbieron;as, Pennsylvania, Nueva York, Nueva Jersey, Delaware yMaryland aplicaron un admirable criterio restrictivo. Y existenindicios de que el papel moneda que sustentaba los preciosy los intercambios contribuy al generalizado bienestareconmico all donde se utiliz. sta fue ciertamente lapostura de Benjamin Franklin, quien pudo haberse vistoinfluido por su condicin de impresor de los billetes. Msadelante, en 1751, el Parlamento de Londres prohibi lasemisiones de papel en Nueva Inglaterra, y poco despus, entodas las colonias.Esta decisin suscit una reaccin muy airada. El papel y elapalancamiento a l asociado estaba hondamente enraizadoen la mente de los colonos americanos, que lo considerabanun bien econmico. El uso del papel no fue totalmenteproscrito, aunque as lo hayan dicho muchos historiadores.Los soldados de Washington, por ejemplo, fueron pagados

con billetes del continente, que sirvieron para financiar larevolucin. La recaudacin de impuestos era por entoncesinsignificante, como tambin lo era la maquinariarecaudatoria. El coste de la guerra lo soportaron quienes,habiendo recibido los llamados continentales, vieron supoder adquisitivo rpida e irrevocablemente disminuido. Asse pag la independencia americana, y no est claro quehubiera podido sufragarse de otra manera. Pero ahora, en la

nueva repblica, el escenario estaba dispuesto para losrecurrentes episodios especuladores. La poltica financieradel joven pas fue conservadora, influida inicialmente por elrecuerdo, an fresco, de la inflacin acarreada por la divisacontinental: la amplia disponibilidad de papel determinabauna necesariamente limitada disponibilidad de artculos. As,en Virginia un par de zapatos costaba 5.000 dlares y msde 1.000.000 un guardarropa completo. La Constitucinprohiba al gobierno federal y, ni que decir tiene, a losestados, emitir papel moneda. Las transacciones deban


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efectuarse en oro y plata y en billetes bancarios canjeablespor metlico. Se cre un banco central, el First Bank of theUnited States, para imponer la disciplina en la dispersin de

pequeos bancos autorizados por los estados, y que seneg a aceptar los billetes de aquellos que, a peticin, nopagaban en metlico. El hasta entonces conservadorNoreste aprob esta iniciativa, pero, en la mayora de loscasos, no hicieron otro tanto el Sur y el Oeste, regiones jvenes y financieramente ms necesitadas. En ellas, elcrdito fcil derivado de los billetes de banco, ampliamentedisponibles, estaba muy valorado. En 1810, y debido a losataques que suscit su rigor financiero, al First Bankno se lerenov el permiso para seguir actuando.Con el estmulo de la guerra de 1812, y ante la necesidad definanciarla con un amplio emprstito pblico, los preciosaumentaron. Los bancos estatales, dispensados de laservidumbre del canje forzoso de billetes por metal,recibieron ahora autorizaciones sin cortapisas. Todalocalidad lo bastante grande como para disponer de unaiglesia, una taberna o una herrera, se consideraba un lugar

apropiado para establecer un banco. Estas entidadesemitan billetes, y otro tanto hacan, a imitacin de ellas, lasempresas ms inesperadas. Incluso los barberos y lostaberneros competan con los bancos en este terreno... Losbienes que respaldaban esos billetes eran, huelga aclararlo,minsculos y evanescentes. Una vez ms, apalancamiento.En los aos que siguieron al final de la guerra, la tierra yotras formas de propiedad aumentaron prodigiosamente de

valor en todo el pas. Como siempre en estos casos, losactivos en alza atrajeron a quienes estaban convencidos deque an se produciran ms incrementos, y esta conviccindio seguridades de que an iban a producirse ms subidas.En 1816 se autoriz la creacin del Second Bank of theUnited States, pues haba persistido la idea de que eranecesaria una autoridad reguladora superior. Sin embargo,en sus inicios se sum al boom, y el banco se lanz conentusiasmo a los crditos inmobiliarios. Pero en 1819 elboom experiment un colapso. Los precios y los bienes


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races cayeron espectacularmente, los crditos dejaron depagarse y aument el nmero de bancarrotas. ste fue elprimero de los episodios de especulacin, con resultado de

colapso, que iban a caracterizar la historia econmica yfinanciera americana durante el resto del siglo. Se incorporal lxico la palabrapnico asociada al dinero. Ms tarde, enafanosa bsqueda de una designacin ms suave, menosalarmante, se dio con los conceptos crisis, depresin yrecesin, y ahora, cmo no, con el de ajuste de crecimiento,todos los cuales vinieron sucesivamente a designar lassecuelas econmicas de aquellos episodios.Parece probable, aunque nadie lo tiene por seguro, que elboom de la segunda dcada del siglo pasado termin en1819, siguiendo el curso normal de todo episodioespeculador. Pero el Second Bank, que atenindose a supropsito regulador haba empezado por reclamar el pagode los billetes, fue instintiva y agriamente denostado. Comosiempre, la necesidad de hallar una causa al margen de laespeculacin misma. En consecuencia, el presidenteAndrew Jackson aglutin la opinin pblica en contra de

esas instituciones, una iniciativa en la que recibi la ayudainconsciente de Nicholas Biddle, de Filadelfia. Como directordel Second Bank, Biddle hizo un llamamiento a los bancoslocales para que pagaran por sus billetes, pero emple untono enrgico, elitista, recto y por lo general ofensivo. Elresultado fue que la autorizacin del Second Bank, como enel caso del First, no se renov.Habra de transcurrir casi un siglo antes de que se

permitiera la existencia de un banco central en EstadosUnidos. Nuevos bancos y nuevos billetes no tardaron enafluir al escenario, que qued dispuesto para el siguienteepisodio de especulacin, el cual habra de concluir con elhundimiento de 1837.Esta burbuja especuladora se localiz una vez ms en lapropiedad inmobiliaria, especialmente en el Oeste, y diolugar a reclamaciones de tierras pblicas, pero se extenditambin a empresas manufactureras y a mercancas. Fuefinanciada mediante la toma en prstamo de los billetes que


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proliferaban como consecuencia del nmero de bancos, encontinuo aumento. Pero ahora haba tambin una nuevafuente de financiacin.

Los progresos internos, como se llamaban, se convirtieronen una superior oportunidad de inversin. Aqullosconsistan notablemente en canales y peajes, habida cuentalas grandes distancias que haba que cubrir y el formidableterritorio por el que era preciso viajar en la joven repblica,para obtener productos agrarios, mineros e industriales. Losestados emprendieron la tarea de allegar fondos, queresultaron hallarse en cantidades disponibles en GranBretaa. El dinero se movi en sumas sin precedentes atravs del Atlntico, y sin duda alguna contribuydecisivamente a la construccin de medios de transporte.Pero tambin contribuy a un explosivo boom en losnegocios y en el empleo, y a una carrera para participar enel incremento del valor de la propiedad.En 1837 se produjo el inevitable desencanto y sobrevino elcolapso.No tard en iniciarse un perodo de acentuada depresin.

Pero este episodio iba a presentar dos aspectos nuevos,uno de los cuales mantiene hoy su vigencia. En efecto, dejtras de s las mejoras, notablemente los canales, que habanconstituido la fuente del entusiasmo especulador. E introdujouna actitud distintivamente moderna hacia los prstamosextraordinarios: en las desfavorables condiciones quesiguieron al hundimiento, aqullos suscitaron indignacin o,sencillamente, no se cancelaron. Mississippi, Luisiana,

Maryland, Pennsylvania, Indiana y Michigan repudiaron susdeudas, si bien con posterioridad se registr algn tmidoesfuerzo de reintegro. Se manifest el temor de que ahora,en los tiempos duros, los bancos y los inversores extranjerosreclamaran el pago de las deudas garantizadas y contradastan a la ligera. Conviene insistir en un punto: slo lapatolgica debilidad de la memoria en asuntos financieros,algo que en esta historia se repite sin falta, o acaso nuestraindiferencia a la propia historia financiera, nos induce aconsiderar un fenmeno nuevo la moderna experiencia de la


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deuda del Tercer Mundo, que ahora afecta a la Argentina, alBrasil, a Mxico y a los dems pases latinoamericanos.Durante una dcada despus del estallido de la burbuja de

la deuda en 1837, la situacin de los negocios en EstadosUnidos permaneci deprimida. Declin el nmero de bancosdispuestos a financiar aventuras de especulacin. Perotranscurridos otros diez aos, la memoria del pblico sedebilit de nuevo. Recobrada la confianza, florecieron lasautorizaciones de nuevos bancos, los billetes volvieron acircular para financiar la especulacin, y en 1857 se produjootro pnico y el colapso.Mientras tanto, se haba desarrollado una experiencia deapalancamiento que le hubiera parecido formidable a T.Boone Pickens o incluso a Michael Milken y a la otrora granempresa de Drexel Burnham Lambert. La legislacin estatalestableca que los bancos deban poseer reservas enmetlico que garantizaran sus billetes en circulacin. Ello ibaa limitar en buena medida el alcance del apalancamiento.Los inspectores bancarios hicieron cumplir este requisito;pero esta exigencia iba a la par con la recientemente

impuesta por la reglamentacin de las actividades de ahorroy crdito. En un caso extremo de picaresca, un grupo debancos de Michigan se uni para compartir la propiedad delas mismas reservas. stas eran trasladadas de unainstitucin a otra, adelantndose a la visita del inspector. Y,tanto en sta como en otras ocasiones, el ahorro an eramayor: la capa superior de monedas de oro contenidas en elcofre presentaba una altura tanto ms impresionante porque

debajo se haba dispuesto una capa ms gruesa de clavosde 10 peniques. Pero no todos los excesos delapalancamiento se registraron en el Oeste. En estos mismosaos, en los ms conservadores reductos de NuevaInglaterra, un banco fue clausurado con 500.000 dlares enbilletes circulando y una reserva en metlico de 86,48dlares.

La guerra civil no alter la sucesin de episodios de boom yestallido, pero acort el intervalo entre ellos. Mientras las


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heridas de la contienda se cicatrizaban, a finales de ladcada de 1860, y comienzos de la siguiente, se produjouno de los mayores booms especuladores, que anticip el

devastador pnico econmico y poltico de 1873.Los aos anteriores fueron de generalizado incremento devalores, en crecimiento piramidal, y se dieron unascondiciones de euforia en las manufacturas, la agricultura ylas obras pblicas. Ese incremento de valores arrastr denuevo ms incremento de valores. Lo mismo que en el casode los canales y los peajes, el transporte -en esa poca losferrocarriles- constituy el foco de la especulacin. Aqu loshorizontes parecan en verdad ilimitados. Se precisabaaclarar quines y qu iban a perder? De nuevo estuvierondisponibles los prstamos britnicos en gran cantidad,apoyados en la amnesia financiera que ahora haba borradotoda memoria efectiva de los prstamos fallidos de 40 aosantes. La realidad no tard en imponerse. Los nuevosferrocarriles, y algunos de los viejos, no podan pagar. Elprestigioso establecimiento de banca Jay Cooke &Company, gravemente comprometido en la financiacin de

esos medios de transporte, quebr en septiembre de 1873.Otros dos grandes bancos le siguieron. La Bolsa de NuevaYork se cerr por diez das. Los bancos de esa ciudad y detodas partes suspendieron los reintegros en metlico.Una vez ms, concluido el episodio se registr el predecibleescapismo. Esto era ya una tradicin americana. Se dijo queel problema no fue la anterior euforia, sino algo inadecuadoen relacin con el dinero.

La razn alegada para los colapsos anteriores, y quetambin implicaron dinero, fue la mano excesivamente durade los dos Bancos de Estados Unidos. Ahora se dijo que lacausa fue un plan mal conocido, que databa de poco antes,de retirar el papel moneda de la guerra civil y cambiarlo porun patrn oro. Nada, dada la historia y la fascinacin delpapel, poda inspirar ms confianza a las mentesamericanas. De inmediato nacieron dos grandesmovimientos polticos: el Partido del Papel Moneda y el delos defensores de la libre acuacin de la plata. No iba a


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tardar en dejarse or la resonante voz de William JenningsBryan advirtiendo de la crucifixin de Amrica en la cruz deloro.

En las ltimas dcadas del siglo pasado, y dada la acusadatendencia deflacionaria de la poca, haba buenas razonespara un rgimen monetario ms liberal. Los que loreclamaban no estaban equivocados.Pero entonces, como siempre, el efecto de la agitacinmonetaria iba a distraer la atencin del papel de laespeculacin anterior y de su inevitable y depresiva secuela.De la secuencia claramente establecida de boom y estallidoen el siglo pasado provino, en los ltimos aos, otro empeode encubrir el episodio de euforia. En efecto, la comprensinde aquella secuencia iba a normalizar el episodio: se dijoque el boom y el estallido eran predecibles manifestacionesdel ciclo de los negocios. Poda haber mana, como afirmJoseph Schumpeter, pero la mana era un detalle en unproceso ms amplio, y el papel benfico de la consiguientecontraccin y depresin haba de restaurar la salud normal yexpulsar el veneno del sistema, como algunos otros eruditos

puntualizaron. Ahora se aceptaba rutinariamente en loscursos universitarios sobre ciclos de los negocios, laalternancia entre expectativas elevadas hasta laextravagancia y momentos bajos.En 1907, despus de otra huida de la realidad, menosdramtica y centrada esta vez en Nueva York, sobrevino elllamado pnico de Wall Street. Sigue siendo memorable porla creencia de que J. P. Morgan, con su llamamiento para

que los fondos pblicos y privados acudieran en ayuda de laamenazada Trust Company of America, y con su otrollamamiento al clero de Nueva York para que en sussermones predicara la confianza e infundiera nimos,condujo la crisis a su final por su sola iniciativa. Lo cual esdiscutible. Un hundimiento se termina sin necesidad de laintervencin divina.

De nuevo en los meses que siguieron a la primera guerramundial rein un talante moderadamente eufrico. Los


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ingresos de la agricultura eran saneados, lo cual dio lugar auna oleada de adquisiciones de tierras, lo que se reflej enlos precios de las superficies cultivables. Esta situacin dej

a los agricultores con una pesada carga de deudas, que enlos aos de la Gran Depresin sola estimarse que superabaen conjunto el valor total de la propiedad rural. Aqu naci lacrisis agraria de los aos treinta, y los programas que ansubsisten para sostener los precios y rentas agrarios, ascomo para facilitar crditos a los campesinos. Pero todos losepisodios de especulacin anteriores se vieron eclipsadospor el gran boom burstil de los ltimos aos veinte. Desdelos tiempos de John Law o de la Burbuja, la mana no habainfluido tan profunda y ampliamente en un sector de lapoblacin. Se desplegaban ahora todas las caractersticasbsicas de la euforia financiera, y signific tambin el finalde la nocin schumpeteriana de que la subsiguientecontraccin era normal, tolerable y, como el propioSchumpeter insista, benigna.


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Capitulo VI

1929

En la ya larga historia de la economa y las finanzas, ningnao destaca tanto como el de 1929. Como ya he observadoen varias oportunidades, trae muchas evocaciones a lamemoria pblica, como 1066, 17761, 1914, 1945 y tal vez,pronto, 1989 a causa del colapso del comunismo. Ello sedebe en parte a que el desastre especulador que entonces

se produjo tuvo especial magnitud, incluso grandeza, y mstodava porque inaugur para los Estados Unidos y elmundo industrializado en su conjunto, la ms extrema yduradera de las crisis por las que ha pasado nunca elcapitalismo.El ao 1929 se recuerda tambin porque se hicieronentonces evidentes todos los elementos del episodioeufrico, y especialmente el vigor con que se present la

supuesta innovacin financiera. Esta ltima inclua, comosiempre, las redescubiertas maravillas del apalancamiento,que ahora se encaminarn, y el despliegue de geniopblicamente celebrado. El optimismo gener optimismopara elevar los precios. Se produjo entonces el hundimientoy, con el tiempo, se advirtieron las deficiencias mentales ymorales de los que se haba credo dotados de genio y que,en el mejor de los casos, cayeron en el olvido o, en el peor,

se expusieron al descrdito pblico y a la prisin o acabaronsuicidndose.En 1929 y en los aos que siguieron, todos estos casos sedieron hasta la saciedad.La justificacin se busc en el orden poltico, social yeconmico asociado a la benigna e inevitablementerepublicana administracin de Calvin Coolidge y de su

1

1066: Guillermo el Conquistador se apodera de Inglaterra.1776: Declaracin de Independencia de los Estados Unidos. (N. del t.)


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secretario del Tesoro, Andrew W. Mellon. El 4 de marzo de1929 dio comienzo la presidencia de Herbert Hoover, msexperto como ingeniero, administrador y estadista. El talante

que por entonces imperaba iba a resurgir, algo menos desesenta aos despus, con el advenimiento de RonaldReagan. Esta recurrencia no fue un mero accidente. Lamayora de los que dirigen operaciones de inversin o quecuentan con sumas considerables de dinero para invertirson, cmo no, partidarios de los republicanos en poltica.Naturalmente, y acaso de forma inevitable, creen en lospolticos a los que apoyan, en las doctrinas que stosprofesan y en las ventajas econmicas que de ellas derivan.A los aquejados por tales creencias les resultaparticularmente fcil convencerse de las nuevas y pocomenos que indefinidas oportunidades de enriquecimientoinherentes a una era republicana, bajo un rgimenrepublicano. As sucedi en 1929 y volvi a ocurrir antes delhundimiento de 1987. Cualesquiera que fuesen sus ideaspolticas, todos eran igualmente vulnerables y todosresultaron afectados, pero todos deban estar advertidos.

La primera manifestacin del espritu de euforia de los aosveinte no se vio en Wall Street sino en Florida, en el granboom inmobiliario de mediados de la dcada. Aparte deloptimismo generado por Coolidge y Mellon, el clima deFlorida ejerci una indudable atraccin. Para muchos, elcontraste con el clima de Nueva York o Chicago constituyun brillante descubrimiento. Y tambin estaba presente elapalancamiento: los terrenos podan adquirirse con una

entrada en efectivo de alrededor del 10%. As, cada oleadade compras se justificaba a s misma y estimulaba lasiguiente. Mientras la especulacin sigui su curso, en 1924y 1925, caba esperar que los precios se duplicaran encuestin de semanas. Quin iba a preocuparse por unadeuda que sera cancelada con tanta rapidez?Actuaban tambin otras fuerzas apremiantes. Los terrenosseleccionados de primera lnea de playa distaban del mar,aplicando un criterio de medicin flexible, de 15 a 25 km. Elconocido Charles Ponzi, de Boston, cuyo nombre ha


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quedado asociado a las operaciones inversionistas quepagaban sustanciosos dividendos a los primeros inversores,con el dinero aportado por los que venan despus, se

orient ahora al negocio inmobiliario.Promovi una parcelacin que segn deca se hallabacerca de Jacksonville, cuando estaba aproximadamente aunos 100 km de all. El buen momento continu. Tal fue lapresin ejercida sobre los ferrocarriles que servan aquellalnea, que se vieron forzados a suprimir el transporte demercancas, incluidos los materiales de construccin que elpropio boom demandaba.En 1926 sobrevino el inevitable colapso. La afluencia denuevos compradores, precisa para sostener el empuje haciaarriba, se agot. Se produjo entonces una intil carrera paraabandonar. Circularon explicaciones superficiales y no deltodo disparatadas; as, la culpa no se atribuy a la propiaculminacin de la especulacin, sino a dos huracanes delCaribe particularmente dainos que se registraron en elotoo de 1926.Y as se dej a miles de personas sin hogar. La

responsabilidad del desastre se desvi as del hombre y desu capacidad para el engao en materia financiera, y setraslad a Dios y al tiempo atmosfrico. Tambin, aunque en

Breve Historia de La Euforia Financier A -J.K. Galbraith

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