M. Mełeszko, P. Tomasik, P. Wągrowska

Uniwersytet Ekonomiczny we Wrocławiu

Zarządzanie wartością na przykładzie przedsiębiorstw z branży hodowli zwierząt i trzody chlewnej.

JEL classification: A10

Słowa kluczowe: Zarządzanie wartością przedsiębiorstwa, wskaźniki księgowe zarządzania wartością

Streszczenie: Raport zawiera sposoby zarządzania wartością przedsiębiorstwa w przedsiębiorstwach hodowli zwierząt i trzody

chlewnej oraz rolnictwa. Do oceny efektywności zarządzania wartością zastosowane zostały wskaźników księgowe. Obliczeń

dokonano za pomocą danych finansowych zaczerpniętych ze sprawozdań finansowych na lata 2010-2011.

2

Wstęp

Nadrzędnym celem każdego przedsiębiorstwa jest podnoszenie jego wartości. Potrzeba maksymalizowania wartości

firmy nie tylko z punktu widzenia właścicieli, ale również zaangażowanego przez nich kapitału ukształtowała koncepcje

zarządzania wartością przedsiębiorstwa (z ang. valuebased management– VBM). Łączy ona strategię firmy z uzyskiwanymi

przez nią wynikami finansowymi . Aby koncepcja VBM została skutecznie wdrożona, niezbędne jest dogłębne poznanie

różnorodnych mechanizmów i narzędzi oceny efektów działalności przedsiębiorstwa wykorzystywanych w tej koncepcji.

Mierniki efektywności mają dwie postaci: bezwzględną(mierzą wartość w danym okresie) i względną (pomiar i stosunek do

wartości zaangażowanych kapitałów). Istnieją trzy grupy mierników oceny efektywności zarządzania wartością:

1. Księgowe

2. Finansowe

3. Rynkowe

W swojej pracy posłużymy się pierwszą grupą, którą tworzą mierniki księgowe. Oceniają one wartość pod kątem

wypracowywanych wyników finansowych z działalności operacyjnej. Wyniki te podlegają pewnym modyfikacjom o inne

wartości ekonomiczne, dzięki czemu lepiej oddają realny wzrost wartości, pomagają także ustalić ostateczną wielkość

wypracowanego wyniku gospodarowania. Dane do analizy czerpać będziemy ze sprawozdań finansowych firm A,P i T za lata

2010 i 2011, a w szczególności z bilansu, rachunku zysków i strat oraz rachunku przepływów pieniężnych.

Obliczać będziemy z 2 rodzajów mierników:

mierniki bezwzględne do których zaliczamy: 1

1. EBIT- zysk przed opodatkowaniem i zapłaceniem odsetek (zysk operacyjny)

Wzór 1: EBIT = zysk netto + odsetki + podatek dochodowy

2. EBITDA- zysk przed opodatkowaniem, zapłaceniem odsetek i amortyzacją

Wzór 2: EBITDA = EBIT + amortyzacja

3. NOPAT- zysk operacyjny po opodatkowaniu

Wzór 3: NOPAT = EBIT · (1 – T)

4. EBIDAAT -zysk przed zapłaceniem odsetek i amortyzacją, po opodatkowaniu

Wzór 4: EBIDAAT = (EBIT + amortyzacja) · (1 – T)

5. EPS- zysk netto na jedną akcję

Wzór 5: EPS =zysk netto

liczba akcji

1 Żródło: http://www.wneiz.pl/nauka_wneiz/sip/sip21-2011/SiP-21-9.pdf

3

mierniki względne, w skład których wchodzą:2

1. ROA - wskaźnik rentowności aktywów

Wzór 6: ROA =Zysk netto

Aktywa Ogółem∗ 100%

2. ROE - wskaźnik rentowności kapitału własnego

Wzór 7: ROE =Zysk netto

Kapitał własny∗ 100%

3. DFL-stopień dźwigni finansowej

Wzór 8: DFL =ROE −ROI

ROI

Tabela 1. wskaźniki księgowe w wybranych przedsiębiorstwach

Spółka A Spółka P Spółka T

Rok 2010 2011 2010 2011 2010 2011

EBIT 78 098,00 40 248,80 50051,64 49214 5682,17 5472,53

EBITTDA 91 791,50 52 788,50 62745,93 72737 13282,69 12553,76

NOPAT 63259,38 32601,53 40541,83 39863,34 4602,55 4432,75

EBIDAAT 74351,12 42758,69 50824,2 58916,97 10758,98 10168,55

DFL 1,276 18,354 2,631

Źródło: Opracowanie własne na podstawie sprawozdań finansowych, Monitor Polski B

Wykonanie powyższych obliczeń pozwoliło nam na ocenę kondycji finansowej poszczególnych przedsiębiorstw.

Największą wartość zysku operacyjnego (EBIT) w roku 2010 osiągnęła Spółka A w wysokości 78098,00 tys. zł., kolejne

wskaźniki okazały się dla tej spółki również najlepsze, tj. EBITTDA równy 91791,50 tys. zł., NOPAT w wysokości 63259,38

tys. zł oraz EBIDAAT o wartości 74351,12 tys. zł. Najniższe wskaźniki wykazała spółka T, której zysk operacyjny wyniósł

5682,17 tys. zł. Sytuacja odmieniła się w kolejnym roku, kiedy to najlepsze wyniki osiągnęła spółka P. Jej zysk operacyjny

wyniósł wtedy 49214,00 tys. zł, czyli o niemal 9000 tys. zł. więcej niż spółka pierwsza. Dynamika tego wskaźnika miała dla

wszystkich tych przedsiębiorstw charakter spadkowy, głównie dla spółki A, która wygenerowała niemal dwa razy mniejszy

zysk operacyjny niż w roku poprzednim.

Stopień dźwigni finansowej jest u wszystkich spółek większy niż 1, co świadczy o wykorzystywaniu kapitału obcego

przez te przedsiębiorstwa. Spółki A i T dobrze wykorzystują kapitał obcy w finansowaniu spółki. Jednak wartość tego

wskaźnika dla przedsiębiorstwa P może wydać się niepokojąco wysoka, gdyż wiąże się z bardzo dużym ryzykiem.

22

Źródło: http://www.wneiz.pl/nauka_wneiz/sip/sip21-2011/SiP-21-9.pdf

4

Tabela 2. Wskaźniki księgowe w wybranych przedsiębiorstwach

Spółka A Spółka P Spółka T Średnia w branży

Rok 2010 2011 2010 2011 2010 2011 2010 2011

ROA 12,46% 5,55% 11,54% 8,76% 2,03% 1,97% 10,12% 9,82%

ROE 53,10% 20,27% 18,40% 12,75% 3,18% 2,87% 14,46% 13,96%

ROS 6,71% 2,98% 19,05% 15,18% 3,00% 2,83% 12,50% 14,45%

Wskaźnik płynności bieżącej 3,92 3,67 2,00 1,87 2,01 2,77 0,82 0,93

Źródło: Opracowanie wskaźników dla spółek własne na podstawie sprawozdań finansowych, Monitor Polski B. Dane z

kolumny „średnia w branży” pozyskane z opublikowanych zestawień średnich wartości podstawowych wskaźników

finansowych dla poszczególnych sektorów z lat 2010 i 2011, serwis http://rachunkowosc.com.pl/ .

Wskaźnik rentowności aktywów posłużył nam do oceny zdolności aktywów przedsiębiorstwa do generowania zysku.

Wartość tych wskaźników wykazała, że najefektywniej w 2010 roku swoim majątkiem zarządzała spółka A (12,46%), blisko

tej wartości znalazła się spółka P (11,54%), zaś majątkiem najsłabiej zarządzała spółka T (2,03%). Pożądana wartość tego

wskaźnika wynosi minimum około 5%, co świadczy o bardzo dobrych wynikach dwóch pierwszych spółek. Wartość ROA

spółki T może wskazywać na niewykorzystanie w pełni mocy wytwórczych przedsiębiorstwa.

Wskaźniki te w kolejnym roku wykazały dla wszystkich trzech przedsiębiorstw tendencję spadkową. Największy spadek

odnotowała spółka A, gdyż ROA wyniosła wtedy 5,55%, czyli o ponad 3% mniej niż spółka P. Po raz kolejny, najniższą

wartość ROA miała spółka T, osiągając rentowność aktywów na poziomie 1,97%. Średnia arytmetyczna branżowego

wskaźnika ROA wynosiła w 2010 roku 10,12% z odchyleniem standardowym 10,80% a w 2011 9,82% z odchyleniem

12,41%3. O ile w roku 2010 spółki A i P osiągnęły całkiem zadowalające wyniki na tle branży, o tyle w następnym roku można

zauważyć pogorszenie się wizerunku tych spółek w porównaniu do średnich wskaźników branżowych. Najgorzej, sytuacja

przedstawia się w ostatniej z firm, gdzie wskaźniki znacząco odbiegają od normy. Rozwiązaniem problemu dla tej firmy

mogłoby być usprawnienie zarządzania aktywami, w celu zwiększenia wartości. Jednakże ze względu na dość duże odchylenie

standardowe, wskaźniki wszystkich spółek zawierają się w przyjętych granicach.

Wartości wskaźnika rentowności kapitałów własnych (ROE) jasno wskazuje na to, że spółka A najlepiej wykorzystuje

posiadane zasoby. W roku 2010 wartość tego wskaźnika dla tej spółki wyniosła ponad 50%, następnie wartość 18,4%

odnotowała spółka P. Ostatnie z przedsiębiorstw osiągnęło rentowność kapitałów własnych jedynie na poziomie 3,18%, co

świadczy o niskiej efektywności zaangażowanego kapitału. Rok kolejny wykazał ponownie tendencję spadkową wskaźnika

ROE dla wszystkich spółek. Największy spadek odnotowała spółka A (niemalże o 30%), jednak w dalszym ciągu ma ten

3 http://rachunkowosc.com.pl/c/Artykuly,Wskazniki_sektorowe

5

wskaźnik najwyższy. Najniższy wskaźnik ma ponownie spółka T. W sytuacji gdy wskaźniki branżowe plasują się na poziomie

14,46% w roku 2010 oraz 13,96% rok później, można zauważyć, że przedsiębiorstwo A znajduje się wysoko ponad przeciętną.

Może to świadczyć o bardzo dobrym wykorzystaniu zaangażowanego kapitału własnego. Sytuacja przedstawia się nieco

inaczej w spółce T, gdzie wskaźniki wykazują bardzo niski poziom w porównaniu z branżą. Kondycja firmy P nie odbiega

znacząco od norm branżowych.

Ostatni ze wskaźników rentowności – wskaźnik rentowności sprzedaży netto, dał nam informację na temat

efektywności sprzedaży poszczególnych spółek. Zdecydowanie najlepiej na tle dwóch pozostałych spółek wypadła spółka P,

której wskaźnik ROS był równy w roku 2010 19,05%, i 15,18% w roku następnym. Również na tle całego sektora są to dobre

wyniki. Spółka ta miała w roku 2010 wskaźnik większy od średniej w branży o ponad 6,5%, a w roku następnym niestety już

tylko o 0,73% większy. Pomimo, że wskaźniki ROS dla pozostałych dwóch spółek były dodatnie to ich wartość nie można

uznać za zbyt dobrą, zwłaszcza, że ich wartość znacząco odbiega od średniej arytmetycznej wskaźnika dla całej branży

(12,50% w 2010r. i 14,45% w 2011r.). Spółka A osiągnęła w roku 2010 wskaźnik rentowności sprzedaży netto na poziomie

6,71%, a spółka T ponad dwa razy niższy. Rok kolejny wyrównał te wartości dla tych spółek (Spółka A: 2,98%, spółka T:

2,83%). Odchylenie standardowe wartości wskaźnika ROS wyniosło w roku 2010 15,25%, a w roku następnym 19,83%.

Znaczy to, że wartości wskaźnika rentowności dla wszystkich trzech spółek mieścił się w granicach norm branżowych.

Tabela 3. Wartości wskaźników rentowności w latach 2010 oraz 2011.

Źródło: Opracowane na podstawie danych ze sprawozdań finansowych [Monitor Polski B] oraz średnich wartości w branży

[serwis http://rachunkowosc.com.pl/ ].

Ostatni wskaźnik, wskaźnik płynności bieżącej okazał się w roku 2010 najkorzystniejszy dla spółek P i T, gdyż

zawierał się w normie (1,2 – 2,0). Wartość wskaźnika powyżej 2 może wskazywać na nadmierne utrzymywanie środków

obrotowych. W takiej sytuacji znajduje się spółka A (3,92 w 2010 roku i 3,67 w 2011 roku) – zamrożone środki mogłyby

generować dodatkowe przychody. W roku 2011 wskaźnik dla spółki P znalazł się ponownie w granicach normy, jednak dla

przedsiębiorstwa T jego wartość znacząco przekroczyła tę granicę (2,77). Na podstawie tych wskaźników można wysnuć

0,00%

10,00%

20,00%

30,00%

40,00%

50,00%

60,00%

2010 2011 2010 2011 2010 2011 2010 2011

Spółka A Spółka P Spółka T Średnia w

branży

ROA

ROE

ROS

6

wniosek, że żadna ze spółek nie miała trudności płatniczych, gdyż żaden ze wskaźników nie znalazł się na poziomie poniżej

1,2. Średnia arytmetyczna wskaźnika płynności bieżącej dla sektora wyniosła w roku 2010 0,82 i 0,93 w roku następnym. Tak

niska wartość tego wskaźnika może wskazywać na trudności płatnicze (biorąc pod uwagę branżę jako ogół). Dla

wymienianych spółek wartości tego wskaźnika były większe od średnich, co jest dobrą informacją ze względu na brak

trudności w płatnościach. Odchylenie standardowe w branży wyniosło 1,28 (2010r.) i 1,43 (2011r.). Poza wartość tego

odchylenia wykroczyły spółki A (w obydwu latach) oraz spółka T (w roku 2011), co tym samym może świadczyć o

nadmiernym utrzymywaniu środków obrotowych.

Tabela 4. Wskaźnik płynności bieżącej w latach 2010 i 2011.

Źródło: Opracowane na podstawie danych ze sprawozdań finansowych [Monitor Polski B] oraz średnich wartości w branży

[serwis http://rachunkowosc.com.pl/ ].

00,5

11,5

22,5

33,5

44,5

2010 2011 2010 2011 2010 2011 2010 2011

Spółka A Spółka P Spółka T Średnia w

branży

Wskaźnik płynności

bieżącej

7

Bibliografia:

Jajuga, K.: Elementy nauki o finansach. Kategorie i instrumenty finansowe, PWE Warszawa 2007.

Cwynar, A.; Cwynar, W.: Kreowanie wartości spółki przez długoterminowe decyzje finansowe, Polska Akademia

Rachunkowości, Wydawnictwo Wyższej Szkoły Informatyki i Zarządzania, Warszawa – Rzeszów 2007.

Bielecki J., Pawłowicz L., Zarządzanie wartością spółki kapitałowej, CeDeWu, Warszawa 2012.

Dudycz T., Zarządzanie wartością przedsiębiorstwa, PWE, Warszawa 2005.

Jabłoński M., Zarządzanie wartością przedsiębiorstw, Finanse – Strategie - Kompetencje, Prace naukowe Wyższej Szkoły

Biznesu w Dąbrowie Górniczej, Dąbrowa Górnicza 2011.

Praca zbiorowa pod red. A. Hermana i A. Szablewskiego, Zarządzanie wartością firmy, Poltext, Warszawa 1999.

Antonowicz A., Antonowicz P., Zarządzanie wartością przedsiębiorstw, Wydział Zarządzania Uniwersytetu Gdańskiego :

Fundacja Rozwoju Uniwersytetu Gdańskiego, Sopot 2011.

Urbańczyk E., Zarządzanie wartością przedsiębiorstwa, Wydawnictwo Naukowe Uniwersytetu Szczecińskiego, Szczecin

2008.

Siudak M., Zarządzanie wartością przedsiębiorstwa, Politechnika Warszawska, Warszawa 2001.

Michalski G., Płynność finansowa w małych i średnich przedsiębiorstwach, Wydawnictwo Naukowe PWN, Warszawa

2005.

Michalski G., Planning optimal from the Enterprise value creation perspective. Levels of operating cash investment.

Romanian Journal of Economic Forecasting vol. 13

Michalski G., Strategie finansowe przedsiębiorstw (Entrepreneurial financial strattegies), oddk, Gdańsk 2009.

Michalski G., Ocena finansowa kontrahenta na podstawie sprawozdań finansowych (Financial Analysis in the Firm. A

Value-Based Liquidity Framework), oddk, Gdańsk 2008.

Michalski G., Wprowadzenie do zarządzania finansami przedsiębiorstw, (Introduction to Entrepreneurial Financial

Management), Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1934041 or http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.1934041

Praca zbiorowa pod red. J. Bielinskiego, Zarządzanie wartością a alokacja kapitału, CeDeWu, Warszawa 2004.

Pluta W., Zarządzanie wartością w małych i średnich przedsiębiorstwach, Polskie Wydawnictwo Ekonomiczne,

Warszawa 2009.

http://www.vbm.edu.pl/UserFiles/vbm/File/art.e-finance.02.09.08.pdf

http://www.wneiz.pl/nauka_wneiz/sip/sip21-2011/SiP-21-9.pdf

http://www.wneiz.pl/nauka_wneiz/sip/sip6-2008/sip_6_2008.pdf

Monitor Polski B

8

Michalski Grzegorz (2007), Portfolio Management Approach in Trade Credit Decision Making, Romanian Journal of

Economic Forecasting, Vol. 3, pp. 42-53, 2007. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1081269

Michalski Grzegorz (2008), Operational risk in current assets investment decisions: Portfolio management approach in

accounts receivable, Agricultural Economics–Zemedelska Ekonomika, 54, 1, 12–19

Michalski Grzegorz (2008), Corporate inventory management with value maximization in view, Agricultural Economics-

Zemedelska Ekonomika, 54, 5, 187-192.

Michalski Grzegorz (2009), Inventory management optimization as part of operational risk management, Economic

Computation and Economic Cybernetics Studies and Research, 43, 4, 213-222.

Michalski Grzegorz (2011), Financial Analysis in the Enterprise: A Value-Based Liquidity Frame-work. Available at

SSRN: http://ssrn.com/abstract=1839367, 177-262.

Michalski Grzegorz (2007), Portfolio management approach in trade credit decision making, Romanian Journal of

Economic Forecasting, 8, 3, 42-53.

Michalski Grzegorz (2008), Value-based inventory management, Romanian Journal of Economic Forecasting, 9, 1, 82-

90.

Michalski Grzegorz (2012), Financial liquidity management in relation to risk sensitivity: Polish enterprises case,

Quantitative Methods in Economics, Vydavatelstvo EKONOM, Bratislava, 141-160.

http://rachunkowosc.com.pl/c/Artykuly,Wskazniki_sektorowe