Kszta∏towanie i realizacja polityki pieni´˝nej Instrumenty...

10

paêd

zier

nik

2006

Leokadia Or´ziakBank centralny Japonii• Geneza i organizacja Banku Japonii

• Funkcja emisyjna

• Kszta∏towanie i realizacja polityki pieni´˝nej

• Inne funkcje Banku Japonii• Instrumenty polityki pieni´˝nej

• Nadzór nad bankami

• Niezale˝noÊç Banku Japonii w systemie w∏adzy

• Polityka pieni´˝na w praktyce

10/2006 BANK I KREDYT 3

1. Geneza i organizacja Banku Japonii

Bank Japonii (Bank of Japan – Nippon Ginko) powsta∏ w 1882 r. W 1942 r. zo-sta∏ powa˝nie zreorganizowany w celu dostosowania jego dzia∏alnoÊci do sytu-acji wojennej. Zgodnie z uchwalonà wówczas ustawà Bankowi powierzono za-danie regulowania obiegu pieni´˝nego, u∏atwianie dost´pu do kredytu oraz do-stosowanie systemu kredytowego do potrzeb polityki gospodarczej kraju. Od za-koƒczenia drugiej wojny Êwiatowej przepisy ustawy z 1942 r. by∏y wielokrotniezmieniane. Jedna z tych zmian dotyczy∏a ustanowienia od czerwca 1949 r. Ra-dy Polityki (Policy Board), najwa˝niejszego organu decyzyjnego japoƒskiegobanku centralnego. Gruntowna rewizja przepisów z 1942 r. nastàpi∏a w 1997 r.i mia∏a na celu nadanie niezale˝noÊci tej instytucji oraz zwi´kszenie przejrzy-stoÊci jej dzia∏ania. Uchwalono wtedy tzw. Ustaw´ nr 89, która wesz∏a w ˝ycie1 kwietnia 1998 r. OkreÊlone w niej zosta∏y zarówno zadania Banku Japonii, jaki cele kszta∏towanej przez niego polityki pieni´˝nej. Z artyku∏u 1 ustawy wyni-ka, ˝e zadaniem Banku jest emisja banknotów oraz regulacja obiegu pieni´˝ne-go, a tak˝e zapewnienie sprawnego funkcjonowania rozliczeƒ mi´dzy bankamioraz innymi instytucjami finansowymi, niezb´dnego do utrzymania dobrzefunkcjonujàcego systemu finansowego kraju. Z kolei w art. 2 stwierdza si´, ˝e

Bank centralny JaponiiLeokadia Or´ziak

prof. zw. dr hab. Leokadia Or´ziakSzko∏a G∏ówna Handlowa,

Katedra Finansów Mi´dzynarodowych

regulowanie obiegu pieni´˝nego, poprzez zapewnienie stabilnoÊci cen, powinnoprzyczyniaç si´ do zdrowego rozwoju gospodarki narodowej.

Kapita∏ Banku Japonii wynosi 100 mln jenów. Wed∏ug stanu na koniec mar-ca 2005 r. 55,045 mln jenów by∏o subskrybowane przez japoƒski rzàd, a resztakapita∏u przez sektor prywatny (Bank of Japan 2005, s. 108). Subskrybenci niemajà prawa do zarzàdzania bankiem.

Najwa˝niejszym organem decyzyjnym Banku Japonii jest Rada Polityki (PolicyBoard), która sk∏ada si´ z 9 osób: prezesa (Governor), dwóch wiceprezesów (De-puty Governors) oraz 6 innych osób. Cz∏onkowie Rady sà mianowani przez rzàdpo uzyskaniu zgody parlamentu. Ich kadencja wynosi 5 lat. Mogà zostaç pozba-wieni swych funkcji tylko w ÊciÊle okreÊlonych przez prawo przypadkach. Ra-da Polityki okreÊla g∏ówne kierunki polityki pieni´˝nej, ustala najwa˝niejsze za-sady operacji realizowanych przez Bank, a tak˝e nadzoruje dzia∏alnoÊç osóbsprawujàcych g∏ówne funkcje kierownicze w tej instytucji. Prezes Rady repre-zentuje Bank na zewnàtrz i sprawuje ogólnà kontrol´ nad jego funkcjonowa-niem, uwzgl´dniajàc decyzje podj´te przez Rad´. Wiceprezesi, zgodnie z decy-zjami podejmowanymi przez prezesa, tak˝e mogà reprezentowaç Bank, nadzo-rujà bie˝àcà dzia∏alnoÊç Banku, a w okreÊlonych sytuacjach zast´pujà prezesaprzy spe∏nianiu niektórych funkcji.

Poza Radà Polityki organami Banku Japonii sà Audytorzy Wykonawczy (Exe-cutive Auditors), powo∏ywani przez rzàd, a tak˝e Dyrektorzy Wykonawczy(Executive Directors) oraz Doradcy (Counsellors), powo∏ywani przez Minister-stwo Finansów na wniosek Rady Polityki. Audytorzy majà za zadanie kontro-lowanie bie˝àcej dzia∏alnoÊci Banku. JeÊli uznajà za konieczne, mogà – na pod-stawie wyników tych kontroli – sk∏adaç raporty Ministerstwu Finansów, pre-mierowi oraz Radzie Polityki. Zadaniem Dyrektorów Wykonawczych jest bie-˝àce zarzàdzanie operacjami realizowanymi przez Bank Japonii, natomiast ro-là Doradców jest przedk∏adanie opinii Radzie w sprawach b´dàcych przedmio-tem jej decyzji.

Wed∏ug stanu na koniec marca 2005 r. w Banku Japonii zatrudnione by∏y ∏àcz-nie 5 052 osoby, w tym 2 803 osoby w centrali, 2 174 osoby w oddzia∏ach, 51w biurach lokalnych oraz 24 osoby w przedstawicielstwach Banku za granicà(w Nowym Jorku, Waszyngtonie, Londynie, Pary˝u, Frankfurcie, Hongkongui Pekinie) (Bank of Japan 2005, s. 109).

4 BANK I KREDYT 10/2006

2. Funkcja emisyjna Banku Japonii

Bank Japonii realizuje te wszystkie funkcje, które tradycyjnie dotyczà bankówcentralnych. Najwa˝niejsze departamenty Banku to Departament Emisyjny(Currency Issue Department) oraz Departament Operacyjny (Operations De-partment). Pierwszy z nich zajmuje si´ wszelkimi sprawami zwiàzanymi z emi-sjà banknotów oraz monet. Podobnie, jak inne banki centralne, Bank Japoniima monopol na emisj´ banknotów i monet. W praktyce instytucja ta stosujeró˝norodne Êrodki majàce przeciwdzia∏aç wprowadzaniu do obiegu fa∏szywychbanknotów i monet. Mimo szybkiego rozwoju p∏atnoÊci bezgotówkowychbanknoty znajdujà ciàgle zastosowanie praktycznie we wszystkich rodzajachtransakcji. Dzia∏ania podejmowane przez japoƒski bank centralny w odniesie-niu do pieniàdza gotówkowego nastawione sà przede wszystkim na zapewnie-nie dobrej jakoÊci technicznej zarówno banknotów, jak i monet oraz sprawne-go wycofywania ich z obiegu z powodu zu˝ycia.

Na koniec 2004 r. w obiegu gotówkowym znajdowa∏a si´ masa pieniàdzana kwot´ 82 448 mld jenów (w tym banknoty 77 956 mld, a monety 4 492 mld).Obieg bezgotówkowy wynosi∏ wtedy: 359 285 mld jenów w odniesieniudo agregatu M1 oraz 692 051 mld jenów w odniesieniu do agregatu M2 wrazcertyfikatami depozytowymi (Ministry of Internal Affairs and Communica-tions 2005, s. 50).

W Departamencie Emisyjnym wykonywane sà tak˝e rozliczenia czeków i we-ksli oraz czynnoÊci zwiàzane z przechowywaniem w skarbcach banku powie-rzonych mu papierów wartoÊciowych i innych aktywów. Departament Opera-cyjny realizuje takie operacje, jak: dyskonto weksli, udzielanie kredytów, zakupi sprzeda˝ papierów wartoÊciowych, przyjmowanie depozytów, zakup i sprze-da˝ sztabek z∏ota i srebra, przeprowadzanie i obs∏uga emisji rzàdowych papie-rów wartoÊciowych, prowadzenie kasowej obs∏ugi bud˝etu paƒstwa, nadzoro-wanie stabilnoÊci systemu finansowego i podejmowanie zwiàzanych z tymdzia∏aƒ.

Inne departamenty Banku Japonii zajmujà si´ m.in. dzia∏alnoÊcià informacyjnàna temat polityki Banku oraz prowadzeniem prac badawczych dotyczàcych m.in.kwestii ogólnoekonomicznych, monetarnych, wspó∏pracy mi´dzynarodowej.



3. Kszta∏towanie i realizacja politykipieni´˝nej

Decyzje w sprawach polityki pieni´˝nej podejmuje Rada Polityki na posiedze-niach dotyczàcych tej polityki (Monetary Policy Meetings – MPMs). Przyk∏a-dowo w 2004 r. by∏o 15 takich posiedzeƒ. Terminy posiedzeƒ Rady podawanesà z pó∏rocznym wyprzedzeniem. Np. w marcu 2006 r. zosta∏ opublikowanykalendarz posiedzeƒ przewidzianych do poczàtku wrzeÊnia 2006 r.1 W trak-cie posiedzeƒ Rada omawia najpierw sytuacj´ ekonomicznà i finansowà kra-ju, a nast´pnie podejmuje decyzje w ró˝nych kwestiach dotyczàcych politykipieni´˝nej. W szczególnoÊci przedmiotem decyzji mogà byç wytyczne doty-czàce operacji rynku pieni´˝nego, oficjalnej stopy dyskontowej oraz stopy re-zerw obowiàzkowych. Rada mo˝e te˝ sformu∏owaç opini´ na temat bie˝àceji przysz∏ej sytuacji gospodarczej. Opinia taka, b´dàca podstawà kszta∏towaniaprzez Bank decyzji dotyczàcych kierunku polityki pieni´˝nej, publikowa-na jest w „Miesi´cznym raporcie o sytuacji ekonomicznej i finansowej” (Mon-thly Report of Recent Economic and Financial Developments). Rzàd mo˝eprzys∏aç swoich dwóch przedstawicieli na posiedzenia Rady Polityki, jednaknie majà oni prawa do g∏osowania przy podejmowaniu decyzji przez Rad´.Mogà jednak ˝àdaç opóênienia realizacji tych decyzji.

Decyzje podejmowane przez Rad´ na posiedzeniach w zasadzie sà og∏aszaneniezw∏ocznie po odbytym posiedzeniu. Po szeÊciu tygodniach od posiedzeniapublikowany jest te˝ protokó∏ z tego posiedzenia2. Szczegó∏owe zapisy dyskusjisà publikowane po 10 latach od dnia, w którym odby∏o si´ to posiedzenie.

Podstawowym celem polityki pieni´˝nej Banku Japonii jest stabilnoÊç cen, czy-li sytuacja, w które nie wyst´puje ani nadmierna inflacja, ani deflacja. Bank de-klarowa∏ dotychczas, ˝e zarówno inflacja, jak i deflacja, to zjawiska negatywne.Inflacja jest takim zjawiskiem z tego powodu, ˝e w wyniku spadku si∏y nabyw-czej pieniàdza ostatecznie mo˝na nabyç mniej dóbr i us∏ug za t´ samà kwot´pieni´dzy. Post´pujàca erozja wartoÊci pieniàdza powoduje spadek zaufaniado niego i wzrost oczekiwaƒ inflacyjnych. Jednym z istotnych skutków tej sy-

1 Por. http://www.boj.or.jp/en/type/schedule/s060309.htm2 Zob. np. protokó∏ z posiedzenia 10–11 kwietnia 2006 r., opublikowany 24 maja 2006 r.http://www.boj.or.jp/en/type/release/teiki/giji/g060411.htm


tuacji jest dokonywanie wi´kszych zakupów dóbr i us∏ug z obawy przed wzro-stem ich cen w przysz∏oÊci. Wynikajàca stàd presja na ceny powoduje nasilenietendencji inflacyjnych.

Z kolei deflacja, oznaczajàca spadek cen, wprawdzie daje mo˝liwoÊç zakupuwi´kszej masy dóbr i us∏ug za takà samà kwot´ pieni´dzy, ale jeÊli wyst´pujeprzez d∏u˝szy czas prowadzi do spadku obrotów, a w rezultacie zysków przed-si´biorstw. Dalszym skutkiem tego stanu rzeczy jest spadek p∏ac zatrudnionychi (lub) wzrost bezrobocia. JeÊli uczestnicy rynku uwa˝ajà, ̋ e deflacja b´dzie wy-st´powaç tak˝e w przysz∏oÊci, to odk∏adajà decyzje o zakupach, liczàc na dalszyspadek cen. Post´powanie takie skutkuje na ogó∏ nasileniem si´ procesów defla-cyjnych.

Ogólnie zatem bioràc, nadmierne wahania cen w gór´ lub w dó∏ powodujà, ˝ezarówno indywidualni konsumenci, jak przedsi´biorstwa majà trudnoÊci z pod-j´ciem w∏aÊciwych decyzji bie˝àcych i inwestycyjnych. Ostatecznie prowadzi todo nieefektywnej alokacji zasobów w gospodarce. Niestabilne ceny powodujàtak˝e zak∏ócenia w dystrybucji dochodów w spo∏eczeƒstwie. Podmioty utrzy-mujàce depozyty bankowe o sta∏ym oprocentowaniu mogà np. ponosiç realnestraty dochodu w okresie wysokiej inflacji.

W dniu 9 marca 2006 r. Bank Japonii przedstawi∏ nowe ramy polityki pieni´˝-nej, dokonujàc w szczególnoÊci pewnego doprecyzowania celu tej polityki (Bankof Japan 2006). Celem tym pozosta∏a stabilnoÊç cen. Wed∏ug Banku oznacza onastan, w którym uczestnicy rynku, w tym gospodarstwa domowe i przedsi´bior-stwa, mogà podejmowaç decyzje dotyczàce konsumpcji oraz inwestycji bez ko-niecznoÊci brania pod uwag´ ewolucji ogólnego poziomu cen. Uznajàc, ̋ e stabil-noÊç cen jest niezb´dnym warunkiem wst´pnym zapewnienia trwa∏ego wzro-stu gospodarczego, Bank bierze na siebie odpowiedzialnoÊç za utrzymanie tejstabilnoÊci poprzez odpowiednie prowadzenie polityki pieni´˝nej. Bioràcpod uwag´, ˝e skutki polityki pieni´˝nej dla gospodarki sà widoczne dopieropo up∏ywie okreÊlonego czasu, a tak˝e to, ˝e w krótkim okresie ∏agodzenie wa-haƒ cen wynikajàcych z ró˝nych wstrzàsów mo˝e przyczyniaç si´ do pog∏´bie-nia wahaƒ koniunktury, Bank stawia sobie za zadanie przewidywanie kszta∏to-wania si´ aktywnoÊci gospodarczej oraz cen w dostatecznie d∏ugoterminowejperspektywie. Cel w postaci stabilnoÊci cen ma byç zatem realizowany w Êred-nim i d∏ugim okresie.


G∏ównym wskaênikiem ewolucji cen jest indeks cen dotyczàcy towarówi us∏ug b´dàcych przedmiotem powszechnej konsumpcji przez gospodarstwadomowe (Consumer Price Index – CPI). Zasadniczo stabilnoÊç cen odnosi si´do stanu, w którym zmiana tego indeksu wynosi zero procent. Gdyby wystà-pi∏o ryzyko powstania b∏´dnego ko∏a: spadajàce ceny i pogarszajàca si´ ko-niunktura, to w zale˝noÊci od poziomu tego ryzyka dopuszczenie do niewiel-kiej inflacji, zgodnie ze stanowiskiem Rady Polityki Banku Japonii, by∏obyspójne z rozumieniem pojćia stabilnoÊci cen w realizacji polityki pieni´˝nej.Rada przyj´∏a tak˝e, ˝e w polityce tej nale˝y uwzgl´dniaç fakt, ˝e zarównoprzedsi´biorstwa, jak i gospodarstwa domowe, postrzegajà stabilnoÊç cen jakosytuacj´, w której inflacja jest bardzo niska. Wynika to z tego, ˝e w minionychdziesićioleciach inflacja w Japonii by∏a ni˝sza ni˝ w innych krajach rozwini´-tych. Przez d∏ugi okres, poczynajàc od lat 90., inflacja w japoƒskiej gospodarceby∏a szczególnie niska, a dodatkowo wyst´powa∏a tak˝e deflacja. Uczestnicyrynku przyzwyczaili si´ zatem do funkcjonowania w otoczeniu, w którym ce-ny nie rosnà nadmiernie.

Bioràc pod uwag´ te uwarunkowania, Rada uzna∏a, ̋ e zmiana indeksu cen kon-sumpcyjnych (mierzona rok do roku), mieszczàca si´ w przedziale od zera do 2%w Êrednim i d∏ugim okresie, b´dzie oznaczaç stabilnoÊç cen, przy czym akcep-towalnym poziomem inflacji, za którym opowiedzia∏o si´ najwićej cz∏onkówRady, jest 1%. Zwa˝ywszy na to, ˝e interpretacja pojćia Êrednioterminoweji d∏ugoterminowej stabilnoÊci cen mo˝e si´ stopniowo zmieniaç wraz ze zmia-nami strukturalnymi w gospodarce, pojćie to b´dzie poddawane corocznej in-terpretacji przez Rad´.

Przyjćie przez Bank Japonii formalnego celu w odniesieniu do inflacji oceniasi´ jako dobre rozwiàzanie, korzystnie wp∏ywajàce na oczekiwania uczestnikówrynku co do przysz∏ej tendencji kszta∏towania si´ cen. W okresie deflacji infor-macja na temat bezpoÊredniego celu inflacyjnego mo˝e byç dla konsumentówbodêcem, by nie odk∏adali zakupów, bo w przysz∏oÊci ceny mogà byç wy˝sze.Mo˝liwy w zwiàzku z tym wy˝szy popyt jest czynnikiem pozwalajàcym prze-zwyci´˝yç tendencje deflacyjne. Z kolei w okresie, gdy ceny rosnà, wyraêny celinflacyjny oznacza, ̋ e bank centralny b´dzie si´ stara∏ nie dopuÊciç do nadmier-nej utraty si∏y nabywczej przez pieniàdz.


4. Inne funkcje Banku Japonii

WÊród pozosta∏ych funkcji Banku Japonii nale˝y wymieniç przede wszystkimprowadzenie systemu rozliczeƒ i zapewnienie stabilnoÊci systemu finansowegokraju. W ramach systemu finansowego nast´puje przep∏yw Êrodków pomi´dzypodmiotami dysponujàcymi ich nadwy˝kà a podmiotami poszukujàcymi tychÊrodków na finansowanie swej dzia∏alnoÊci. Instytucje finansowe poÊredniczàw tym przep∏ywie oraz dokonywaniu rozliczeƒ miedzy uczestnikami rynku.

Bank Japonii dzia∏a te˝ jako bank paƒstwa. Realizujàc t´ funkcj´, prowadzi ka-sowà obs∏ug´ bud˝etu paƒstwa. Gromadzi zatem dochody sp∏ywajàce do bud˝e-tu i realizuje na zlecenie rzàdu wydatki bud˝etowe. Bank prowadzi te˝ ogó∏ ope-racji zwiàzanych z emisjà, bie˝àcà obs∏ugà oraz wykupem skarbowych papie-rów wartoÊciowych.

JeÊli chodzi o dzia∏alnoÊç o charakterze mi´dzynarodowym, to Bank Japoniiprowadzi wyra˝one w jenach rachunki otwarte zagranicznych banków central-nych oraz innych instytucji. Bank wspó∏pracuje z mi´dzynarodowymi organiza-cjami finansowymi, w szczególnoÊci z Bankiem Rozrachunków Mi´dzynarodo-wych w Bazylei oraz Mi´dzynarodowym Funduszem Walutowym.

Obszarem du˝ej aktywnoÊci Banku Japonii sà tak˝e interwencje na rynku wa-lutowym, podejmowane w celu oddzia∏ywania na kurs jena wobec innych wa-lut. Podejmujàc operacje interwencyjne, Bank dzia∏a na zlecenie MinisterstwaFinansów3.

Dzia∏alnoÊç analityczna i badawcza Banku Japonii jest integralnà cz´Êcià je-go dzia∏aƒ dotyczàcych kszta∏towania polityki pieni´˝nej i nadzorowaniasystemu finansowego. W tym celu Bank pozyskuje od agencji rzàdowychoraz innych podmiotów ró˝norodne dane statystyczne. SpoÊród wielu dzia-∏aƒ z tego obszaru nale˝y wskazaç przeprowadzane przez Bank Japonii cotrzy miesiàce ogólnokrajowe badania sytuacji gospodarczej przedsi´-biorstw. Badania te powszechnie sà znane pod nazwà „Tankan” (skrótod TANKI KEIZAI KANSOKU CHOUSA – the Short-term Economic Survey of

3 Szerzej na temat zasad i procedury przeprowadzania przez Bank Japonii interwencji na rynkuwalutowym zob. http://www.boj.or.jp/en/type/exp/faqkainy.htm

Enterprises In Japan). W ramach tych badaƒ przedsi´biorcy sà pytani o opi-nie na temat sytuacji gospodarczej (w szczególnoÊci proszeni sà o wskaza-nie, czy sytuacja ta jest „korzystna”, „niezbyt korzystna” lub „niekorzyst-na”). Przekazujà tak˝e dane dotyczàce sprzeda˝y oraz zysków. Oceny doko-nywane przez przedsi´biorców poddawane sà szczegó∏owej analizie w pra-sie oraz innych mediach. Sà te˝ przedmiotem uwagi uczestników mi´dzy-narodowych rynków finansowych.

5. Instrumenty polityki pieni´˝nej

Bank Japonii oddzia∏uje na ogólny wolumen pieniàdza w obiegu, a w rezulta-cie na poziom rynkowych stóp procentowych, przede wszystkim poprzezkszta∏towanie oficjalnej stopy dyskontowej, prowadzone na bie˝àco operacjena rynku pieni´˝nym, stosowanie stopy rezerw obowiàzkowych od depozytów.

5.1. Stopa dyskontowa

Oficjalna stopa dyskontowa (official discount rate) to stopa procentowa stoso-wana przez Bank Japonii przy udzielaniu po˝yczek bankom majàcym w nimotwarte rachunki. Po˝yczki te przybierajà form´ dyskonta weksli („discount ofbills”) oraz po˝yczek wekslowych („loans on bills”). W pierwszym przypadkuBank Japonii dokonuje redyskonta spe∏niajàcych okreÊlone wymogi weksli han-dlowych przedk∏adanych przez banki. Redyskonto to oznacza, ˝e Bank Japoniiskupuje weksle wed∏ug wartoÊci nominalnej, pomniejszonej o kwot´ odsetekprzypadajàcà do dnia wykupu weksla. JeÊli chodzi o drugà form´, to po˝yczkiudzielane bankom muszà mieç zabezpieczenie albo w postaci weksli, albo in-nych papierów wartoÊciowych.

Na poczàtku 2006 r. oficjalna stopa dyskontowa wynosi∏a 0,10%. Na takim po-ziomie zosta∏a ustalona we wrzeÊniu 2001 r. i od tego czasu nie by∏a zmienia-na. W okresie od wrzeÊnia 1995 r. do lutego 2001 r. stopa ta wynosi∏a 0,50%,a nast´pnie by∏a redukowana do poziomu 0,10%. W porównaniu z analogicznàstopà stosowanà w innych krajach od 2001 r. (np. 3,25–5,75% w Stanach Zjed-noczonych czy 4,0–4,75% w Wielkiej Brytanii) by∏a to stopa wyjàtkowo niska.


Zmiany oficjalnej stopy dyskontowej dokonywane przez Bank Japonii sà przed-miotem zainteresowania nie tylko instytucji finansowych, ale tak˝e przedsi´-biorstw i gospodarstw domowych. Wynika to z tego, ˝e wysokoÊç tej stopy jestpewnym wskaênikiem nastawienia japoƒskiego banku centralnego w politycepieni´˝nej, a w rezultacie jest podstawà kszta∏towania oczekiwaƒ uczestnikówrynku co do przysz∏ej sytuacji gospodarki.

5.2. Operacje na rynku pieni´˝nym

Bank Japonii prowadzi operacje na rynku pieni´˝nym (money market opera-tions) na dwóch obszarach. Pierwszy to mi´dzybankowy rynek pieni´˝ny,na którym banki dokonujà lokat i udzielajà sobie wzajemnie po˝yczek. Bankcentralny mo˝e oddzia∏ywaç na ten rynek, kierujàc na niego fundusze lubwycofujàc je. W transakcjach realizowanych w ramach drugiego obszarumogà uczestniczyç tak˝e przedsi´biorstwa (commercial companies), kupujàclub sprzedajàc weksle albo inne papiery d∏u˝ne. Poprzez te transakcje, wp∏y-wajàce na stan rezerw banków, Bank Japonii stara si´ osiàgnàç po˝àdanyprzez siebie kierunek zmian w rynkowych stopach procentowych. Chcàcprzeciwdzia∏aç spadkowej tendencji koniunktury, poza ewentualnà obni˝kàoficjalnej stopy dyskontowej, Bank skupuje od banków i innych podmiotówpapiery wartoÊciowe, co wp∏ywa na podniesienie poziomu rezerw bankówi daje im dodatkowe mo˝liwoÊci zwi´kszania akcji kredytowej. Wynikajàcastàd wi´ksza poda˝ Êrodków pieni´˝nych na rynku zwi´ksza ich dost´pnoÊçdla przedsi´biorstw oraz gospodarstw domowych. Chcàc zredukowaç wolu-men pieniàdza w obiegu, Bank podejmuje dzia∏ania odwrotne do wskaza-nych wy˝ej.

5.3. Rachunki banków w banku centralnym

Bank Japonii prowadzi rachunki bie˝àce banków. Ârodki na tych rachunkachnie sà oprocentowane i mogà byç zwi´kszane lub zmniejszane przez bankibez uprzedzania banku centralnego. Rachunki te s∏u˝à przede wszystkimdo przekazywania funduszy w rozliczeniach dokonywanych mi´dzy tymibankami lub mi´dzy nimi a Bankiem Japonii. Banki mogà wykorzystywaçÊrodki zgromadzone na rachunkach do wyp∏aty gotówki potrzebnej im w bie-˝àcej dzia∏alnoÊci.


Do transakcji realizowanych za pomocà rachunków utrzymywanych przezbanki w Banku Japonii wykorzystywany jest tzw. system BOJ-NET (The Bankof Japan Financial Network System), czyli system dokonywanych na bie˝àcorozliczeƒ (on-line) mi´dzy Bankiem (jego g∏ównà siedzibà oraz oddzia∏ami)a bankami. System ten zaczà∏ funkcjonowaç w 1988 r. i od tego czasu zosta∏znacznie rozwini´ty. Za pomocà systemu realizowany jest transfer Êrodkówmi´dzy rachunkami instytucji finansowych, przeprowadzane sà rozliczeniaw jenach transakcji dewizowych oraz dokonywane sà zakup i sprzeda˝ papie-rów skarbowych oraz weksli handlowych.

5.4. Stopa rezerw obowiàzkowych od depozytów

Stopa rezerw obowiàzkowych od depozytów (reserve ratio on deposits) jestjednym z narz´dzi Banku Japonii s∏u˝àcych zapewnieniu stabilnoÊci syste-mu bankowego. Poniewa˝ rezerwy odprowadzane do banku centralnego niesà oprocentowane, Êrodek ten faktycznie nie jest typowym instrumentempolityki pieni´˝nej. Ma on raczej charakter obcià˝enia podatkowego, poma-gajàcego finansowaç dzia∏alnoÊç Banku Japonii. Stopa rezerw obowiàzko-wych ma zastosowanie w odniesieniu do wszystkich dzia∏ajàcych w Japoniibanków, przy czym niektóre banki, majàce ∏àczne depozyty nieprzekraczajà-ce okreÊlonej kwoty, mogà nie byç obj´te wymaganiami dotyczàcymi rezerw.WysokoÊç stopy zale˝y od rodzaju i ∏àcznej wysokoÊci depozytów – im wy˝-sze depozyty, tym wy˝sza stopa. W odniesieniu do depozytów terminowych(w tym tak˝e certyfikatów depozytowych) stopa ta wynosi od 0,05% do 1,2%oraz od 0,05% do 1,3% w przypadku pozosta∏ych depozytów. Odr´bnie usta-lane sà stopy rezerw obowiàzkowych, majàce zastosowanie do depozytóww walutach obcych, znajdujàcych si´ w bankach dewizowych (authorizedforeign exchange banks). Stopa rezerw od depozytów utrzymywanych przeznierezydentów wynosi 0,15%, a w przypadku rezydentów 0,2% w odniesie-niu do depozytów terminowych i 0,25% do pozosta∏ych depozytów w walu-tach obcych. Warto zauwa˝yç, ˝e stopy rezerw obowiàzkowych nie by∏yw Japonii zmieniane od niemal 15 lat. Ostatnia zmiana mia∏a miejsce 16 paê-dziernika 1991 r., a poprzednia 1 lipca 1986 r. Stopy rezerw obowiàzkowychby∏y zatem dotychczas bardzo stabilnym instrumentem polityki pieni´˝nejBanku Japonii.



6. Nadzór nad bankami

Funkcjonowanie systemu bankowego w Japonii przez d∏ugi czas po wojnie pod-lega∏o silnej regulacji ze strony paƒstwa, skutkujàcej silnym ograniczeniemkonkurencji w sektorze bankowym, a tak˝e du˝à izolacjà banków od rynkówmi´dzynarodowych. Od 1992 r. regulacje te by∏y stopniowo ograniczane, leczmimo to banki japoƒskie w dalszym ciàgu dzia∏ajà na rynku, na którym inge-rencja paƒstwa jest wy˝sza ni˝ w wielu innych krajach rozwini´tych.

Najwa˝niejsze rodzaje banków w Japonii to: tzw. banki miejskie (city banks),których na koniec 2004 r. by∏o 2 606, banki regionalne (regional banks) – by∏oich 7 477 – oraz tzw. banki regionalne II (regional banks II) – 3 534 i banki po-wiernicze (trust banks) – 293. Bardzo licznà grup´ stanowià w Japonii specjal-ne instytucje bankowe nastawione jedynie na obs∏ug´ ma∏ych przedsi´biorstw(na poczàtku 2005 r. by∏o ich oko∏o 10 tysi´cy) (Ministry of Internal Affairs andCommunications 2005, s. 53).

Banki miejskie koncentrowa∏y si´ dotychczas na zapewnieniu finansowaniadu˝ym firmom, pozyskujàc Êrodki g∏ównie z du˝ych depozytów oraz kredytówudzielanych przez Bank Japonii. Banki te charakteryzowa∏y si´ dotàd tak˝enajwi´kszà aktywnoÊcià mi´dzynarodowà. G∏ównym obszarem dzia∏ania ban-ków regionalnych by∏o dotychczas zapewnianie krótkoterminowego finanso-wania ma∏ym i Êrednim przedsi´biorstwom.

Bank Japonii sprawuje nadzór nad bankami zarówno poprzez analiz´ bie˝à-cych informacji i sprawozdaƒ na ich temat, jak i badanie sytuacji na miejscuw danej instytucji (on-site examination). Celem tych dzia∏aƒ jest mo˝liwiewczesne zidentyfikowanie zagro˝eƒ dotyczàcych danej instytucji, a w rezulta-cie mo˝liwych potencjalnych problemów mogàcych wyniknàç dla ca∏ego syste-mu finansowego kraju.

Szczególna uwaga w∏adz nadzorczych skupia si´ na jakoÊci kredytów udzielo-nych przez banki oraz innych aktywów bankowych, stosowanych przez niesposobów zarzàdzania ryzykiem wynikajàcym z sytuacji ekonomicznej kredy-tobiorców, a tak˝e zmiennoÊci rynkowych stóp procentowych, kursu waluto-wego oraz stóp procentowych. Na podstawie wiedzy uzyskanej w wyniku tych


dzia∏aƒ Bank kieruje do tych instytucji finansowych odpowiednie wytycznei wskazówki dotyczàce po˝àdanego zarzàdzania ich dzia∏alnoÊcià.

Dzia∏ajàc jako po˝yczkodawca ostatniej instancji („lender of last resort”), BankJaponii mo˝e udzieliç wsparcia finansowego tym bankom, które prze˝ywajàokresowe problemy z pozyskaniem Êrodków finansowych.

7. Niezale˝noÊç Banku Japonii w systemiew∏adzy

DoÊwiadczenia bardzo wielu krajów pokazujà, ˝e polityka pieni´˝na mo˝e byçpod silnà presjà ze strony rzàdu, a tak˝e ró˝nych instytucji i si∏ politycznych,nakierowanà na wymuszenie na banku centralnym dzia∏aƒ majàcych wspieraçwzrost gospodarczy i zmniejszanie bezrobocia. Uleganie takim naciskomw praktyce mo˝e prowadziç do prowadzenia przez bank centralny polityki bar-dziej inflacyjnej, ni˝ ta, jaka mog∏aby byç realizowana, gdyby bank potrafi∏oprzeç si´ takim naciskom. Skutkiem niedostatecznej niezale˝noÊci banku cen-tralnego w systemie w∏adzy jest na ogó∏ wy˝sza inflacja w danym kraju, a osta-tecznie tak˝e s∏abszy rozwój gospodarczy. Z tego wzgl´du w wi´kszoÊci krajówdemokratycznych stosuje si´ zasad´, ˝e bank centralny musi mieç odpowiedniàautonomi´, by skutecznie staç na stra˝y stabilnoÊci pieniàdza.

W ustawie dotyczàcej Banku Japonii z jednej strony mówi si´, ̋ e instytucja ta maautonomi´ w polityce pieni´˝nej, z drugiej zaÊ strony, ˝e powinna utrzymywaçÊcis∏y kontakt z rzàdem i wymieniaç z nim poglàdy. Oznacza to, ̋ e w praktyce au-tonomia Banku jest mniejsza od tej, jakà cieszy si´ np. System Rezerwy Federal-nej w Stanach Zjednoczonych czy Europejski Bank Centralny w strefie euro.

Niemal ca∏oÊç wydatków zawartych w bud˝ecie Banku Japonii (wydatkówogólnych i administracyjnych, które nie wià˝à si´ z politykà pieni´˝nà) podlegaakceptacji Ministerstwa Finansów. Przyk∏adowo w roku finansowym 2005z ∏àcznej kwoty wydatków tego bud˝etu wynoszàcej 237 mld jenów minister-stwo akceptowa∏o wydatki na kwot´ 232 mld jenów (Bank of Japan 2005, s. 44).Fakt ten dodatkowo potwierdza, ˝e niezale˝noÊç japoƒskiego banku centralne-go w systemie w∏adzy jest ograniczona.

Bank Japonii stara si´ zapewniç du˝à przejrzystoÊç swej polityki i podejmowa-nych w jej ramach dzia∏aƒ. Dwa razy w roku (w czerwcu i grudniu) Bank przed-k∏ada parlamentowi raport w sprawie polityki pieni´˝nej (Semmiannual Re-port on Currency and Monetary Control). Zarówno prezes Banku, jak i inneosoby z kierownictwa tej instytucji sk∏adajà wyjaÊnienia przed odpowiednimikomisjami parlamentu oraz odpowiadajà na pytania w sprawie dzia∏alnoÊciBanku i jego polityki. Ponadto prezes Rady Polityki uczestniczy w regularnychkonferencjach prasowych, by wyjaÊniaç szczegó∏y polityki pieni´˝nej Banku Ja-ponii.

8. Polityka pieni´˝na w praktyce

Po drugiej wojnie Êwiatowej Japonia stopniowo odbudowa∏a swà gospodark´,a dzi´ki wysokiemu tempu wzrostu gospodarczego ju˝ w 1967 r. sta∏a si´ dru-gà gospodarkà na Êwiecie pod wzgl´dem ogólnego poziomu PKB (po StanachZjednoczonych). W latach 60. kraj ten rozwija∏ si´ szczególnie szybko, osiàgajàcÊredni roczny wzrost PKB rz´du 10%. By∏o to mo˝liwe dzi´ki wysokiej sk∏onno-Êci spo∏eczeƒstwa japoƒskiego do oszcz´dzania, umo˝liwiajàcej du˝e inwesty-cje w sektorze prywatnym. Istotne by∏o te˝ wykorzystanie zagranicznych tech-nologii, umiej´tnie przystosowywanych do potrzeb japoƒskiej gospodarki.W nast´pstwie kryzysu naftowego w latach 1973–1974 Japonia po raz pierw-szy po wojnie odnotowa∏a spadek PKB. Drugi kryzys naftowy, w 1978 r., sk∏o-ni∏ w∏adze tego kraju do podj´cia polityki reorientacji struktury gospodarkiw takim kierunku, który zapewni∏by zmniejszenie zu˝ycia energii, a w rezulta-cie pozwoli∏by na ograniczeniu wp∏ywu cen energii na ogólny wzrost cen.

W ciàgu ponad pó∏ wieku Japonia przekszta∏ci∏a si´ z kraju w zasadzie rolni-czego w kraj postindustrialny, w którym dominujàcym sektorem w gospodarcesà us∏ugi. W 1950 r. w rolnictwie pracowa∏o 48,5% ludnoÊci zawodowo czyn-nej, w przemyÊle 21,8%, w us∏ugach zaÊ 29,6%, natomiast w 2004 r. by∏o to od-powiednio 4,5%, 27,5% oraz 66,9%. Us∏ugi sà tak˝e tym sektorem, który wy-twarza w Japonii najwi´kszà cz´Êç PKB. W 2003 r. udzia∏ ten wynosi∏ 69,6%,udzia∏ rolnictwa 1,3%, a przemys∏u 29,1% (dla porównania w 1955 r. wskaêni-ki te wynios∏y odpowiednio: 47,0%, 19,2% i 33,7%)4.


4 Dane te sà podane w: Ministry of Internal Affairs and Communications (2005, s. 33–34). W êród-le tym brak wyjaÊnienia metodologicznego, dlaczego suma udzia∏ów tych trzech sektorów niewynosi 100%. Dane mo˝na zatem traktowaç jedynie jako przybli˝one.

W okresie powojennym, a˝ do czasu za∏amania si´ systemu walutowego okre-Êlonego w 1944 r. w Bretton Woods, g∏ównym celem polityki pieni´˝nej BankuJaponii by∏o utrzymanie sta∏ego kursu walutowego. W grudniu 1971 r. przepro-wadzona zosta∏a rewaluacja waluty japoƒskiej z 360 jenów za dolara amery-kaƒskiego do 308 jenów. Zbli˝ony do tej wielkoÊci poziom kursu by∏ utrzymy-wany przez 22 lata, mimo przyj´cia przez Japoni´ w 1973 r. systemu kursup∏ynnego5. Wraz z przejÊciem w 1973 r. krajów rozwini´tych na kursy p∏ynnedodatkowym celem polityki Banku Japonii sta∏o si´ zwalczanie inflacji, a g∏ów-nie utrzymanie stabilnoÊci cen, choç w obowiàzujàcym wówczas ustawodaw-stwie cel ten nie by∏ wyraênie sformu∏owany. W ustawie z 1997 r. okreÊlonojednoznacznie, ˝e „polityka pieni´˝na powinna zapewniç utrzymanie stabilno-Êci cen, przyczyniajàc si´ do zdrowego rozwoju gospodarki kraju” oraz „zapew-nienia harmonijnego funkcjonowania systemu finansowego” (Cargill 2005).

Polityka pieni´˝na Banku Japonii nale˝a∏a do g∏ównych czynników, które za-wa˝y∏y na specyficznej ewolucji gospodarki japoƒskiej w ostatnich kilkunastulatach. èróde∏ tej ewolucji mo˝na doszukiwaç si´ w stanie mi´dzynarodowegosystemu walutowego, który ukszta∏towa∏ si´ na poczàtku lat 70., oraz w kry-zysach naftowych. Wraz z definitywnym odejÊciem od systemu waluty z∏otej


5 W marcu 2006 r. kurs jena wynosi∏ oko∏o 118 jenów za 1 USD oraz 140 jenów za 1 EUR.

tabela 1 STOPA INFLACJI w Japonii (w %)

Rok RokRok

197119721973197419751976197719781979198019811982

5,95,7

15,620,910,4

9,56,93,84,87,64,02,6

198319841985198619871988198919901991199219931994

1,92,21,90,00,50,82,93,32,81,61,20,4

199519961997199819992000200120022003200420052006

-0,10,42,00,2

-0,5-0,5-1,0-0,6-0,2-0,1-0,10,4a

a luty 2006 r.

èródło: Statistics Bureau. Ministry of Internal Affairs and Communications, www.stat.go.jp

i powszechnym przejÊciem na kursy p∏ynne w wielu krajach powsta∏o wyraê-ne zagro˝enie inflacyjne. Dodatkowo wzmocni∏y je znaczne podwy˝ki cen ropynaftowej w latach 70. (zob. tabela 1).

Starajàc si´ zwalczyç tendencje inflacyjne, banki centralne tych krajów podj´∏yw latach 80. polityk´ wysokich realnych stóp procentowych. Bank Japonii tak-˝e poszed∏ tà drogà. Jego stosunkowo restrykcyjna polityka pieni´˝na, realizo-wana od 1980 r., pozwoli∏a na osiàgni´cie w po∏owie lat 80 stosunkowo niskiejinflacji i bardzo dobrej sytuacji w sektorze przedsi´biorstw, charakteryzujàcejsi´ wysokimi zyskami i rzadkim wyst´powaniem bankructw. Pobudzi∏o to na-p∏yw wielkiej masy kapita∏ów do Japonii z innych krajów i przyczyni∏o si´do silnego wzrostu p∏ynnoÊci w gospodarce. Dodatkowym, wa˝nym czynni-kiem, który wp∏ynà∏ na sytuacj´ gospodarczà Japonii, by∏a polityka kursowapodj´ta przez rzàd tego kraju w wyniku tzw. Porozumienia z Luwru (Louvre Ac-cord), zawartego w 1987 r. mi´dzy g∏ównymi krajami uprzemys∏owionymiw celu powstrzymania spadku kursu dolara amerykaƒskiego. Dà˝àc do wywià-zania si´ z przyj´tego zobowiàzania, rzàd japoƒski – aby zahamowaç aprecjacj´jena i doprowadziç do jego pewnej deprecjacji – sk∏oni∏ Bank Japonii do znacz-nego obni˝enia stopy dyskontowej.

Rozluênienie polityki pieni´˝nej przez t´ instytucj´, oznaczajàce w praktyce po-tanienie kredytów bankowych, spowodowa∏o niewielkie zwi´kszenie inflacji.G∏ównym skutkiem tego sta∏ si´ jednak szybki wzrost cen papierów wartoÊcio-wych oraz nieruchomoÊci. Potem, na poczàtku lat 90. nastàpi∏o gwa∏towne za-∏amanie tych cen (w okresie od grudnia 1989 r. do sierpnia 1992 r. ceny akcjispad∏y o ponad 60%).

Rezultatem tych zjawisk by∏o radykalne pogorszenie si´ sytuacji finansowejbanków, które w przesz∏oÊci udzieli∏y wielu kredytów, przyjmujàc jako zabez-pieczenie nieruchomoÊci lub papiery wartoÊciowe. W wyniku narastania z∏ychkredytów w sektorze bankowym w 1997 r. rozpocz´∏o si´ zjawisko upadku nie-których du˝ych banków. By powstrzymaç to zjawisko, w latach 1998–1999rzàd aktywnie interweniowa∏ w sektorze bankowym, zasilajàc go funduszamize Êrodków publicznych. Ogromne wydatki na ratowanie banków sta∏y si´ jed-nà z g∏ównych przyczyn znacznego wzrostu relacji d∏ugu publicznego do PKB.Jeszcze w 1995 r. wynosi∏a ona oko∏o 90% PKB i nie odbiega∏a ra˝àco od relacjiwyst´pujàcych w wielu innych krajach uprzemys∏owionych (gdzie kszta∏towa-∏a si´ na poziomie 60–80% PKB). W 1999 r. zad∏u˝enie publiczne w Japonii si´-


gn´∏o ponad 130% PKB, a w nast´pnych latach ulega∏o dalszemu zwi´kszeniu(do ponad 160% PKB w 2005 r.).

Mimo tej pomocy ze strony paƒstwa, udzielanej od 1998 r., trudna sytuacjabanków w dalszym ciàgu ogranicza∏a ich mo˝liwoÊci rozwijania akcji kredyto-wej. W rezultacie trudnoÊci z pozyskaniem finansowania mia∏y nie tylko firmy,w których nadmiernie wzros∏y zobowiàzania w poprzednich latach, ale tak˝eprzedsi´biorstwa w relatywnie dobrej sytuacji. Bariery w zdobyciu finansowa-nia w po∏àczeniu z wyst´powaniem recesji w gospodarce przyczyni∏y si´do wielkiej fali bankructw przedsi´biorstw. W 2001 r. zbankrutowa∏o ponad 20tysi´cy firm i by∏ to drugi (po 1984 r.) w powojennej historii Japonii najgorszywynik pod tym wzgl´dem.

Od 1999 r., przez siedem kolejnych lat, wyst´powa∏ w Japonii spadek cen, kszta∏-tujàcy si´ w przypadku cen konsumpcyjnych na poziomie od 0,5% w 1999 r.do 0,1% w 2005 r. Poza s∏abà koniunkturà w gospodarce u êróde∏ deflacji le˝a-∏y te˝ czynniki o charakterze strukturalnym. SpoÊród nich nale˝y wymieniçczynnik poda˝owy, wynikajàcy z szybkiego wzrostu taniego importu teksty-liów oraz dóbr konsumpcyjnych trwa∏ego u˝ytku, g∏ównie z Chin i innych kra-jów azjatyckich. Chodzi tu tak˝e o import z tych krajów produktów wytwarza-nych tam przez filie i oddzia∏y firm japoƒskich. Utrzymywanie si´ przez d∏ugiczas deflacji wynika te˝ z jej, wskazanego ju˝ wy˝ej, charakteru – samonap´-dzajàcego si´ zjawiska, sk∏aniajàcego konsumentów do opóêniania zakupów.

Przez kilkanaÊcie ostatnich lat niekorzystna sytuacja gospodarki Japonii, b´dà-cej drugà pod wzgl´dem wielkoÊci, po Stanach Zjednoczonych, gospodarkàw Êwiecie, silnie wp∏ywa∏a na sytuacj´ gospodarek krajów b´dàcych g∏ównymipartnerami handlowymi tego kraju. Oczywistym skutkiem stagnacji w gospo-darce japoƒskiej by∏o obni˝enie przez nià popytu na import, a w efekcie – glo-balnego popytu w Êwiecie. Dla wielu krajów tradycyjnie nastawionych na zbytswoich towarów w Japonii by∏o to dotkliwym ciosem. Spadek cen towarówi us∏ug konsumpcyjnych w japoƒskiej gospodarce sta∏ si´ powa˝nym êród∏emobaw, ˝e nastàpi globalna deflacja, podobna do tej, jaka mia∏a miejsce w wyni-ku Wielkiego Kryzysu w Stanach Zjednoczonych.

Oceny polityki pieni´˝nej, realizowanej przez Bank Japonii w ostatnich dziesi´-cioleciach nie sà pozytywne, a niektóre z nich sà bardzo krytyczne. Np. Ken-neth Rogoff (ekonomista z Harvard University, by∏y g∏ówny ekonomista Mi´-


dzynarodowego Funduszu Walutowego) w odniesieniu do polityki stosowanejw latach 90. przez japoƒski bank centralny stwierdzi∏ nawet, ˝e by∏a to „naj-wi´ksza katastrofa w nowoczesnej historii finansowej Êwiata”6. Japonia jest je-dynym uprzemys∏owionym krajem, w którym deflacja wyst´powa∏a nieprze-rwanie przez wiele lat.

Stosowane przez Bank Japonii w ostatnich dziesi´cioleciach stopy procen-towe zas∏ugujà na szczególnà uwag´, gdy˝ przesz∏y ewolucj´ praktycznieniespotykanà w ˝adnym rozwini´tym kraju. Krótkoterminowa stopa pro-centowa (overnight), kszta∏tujàca si´ zawsze na nieco ni˝szym poziomie ni˝oficjalna stopa dyskontowa, w ciàgu ostatnich 30 lat osiàgn´∏a najwy˝szypoziom w 1980 r., a jej najni˝szy poziom wyst´powa∏ w ostatnich kilku la-tach (zob. tabela 2).

Spadek koniunktury post´pujàcy pod koniec lat 90 i zwiàzana z nim pogarsza-jàca si´ sytuacja banków, z których wiele znalaz∏o si´ w katastrofalnej sytuacji,sk∏oni∏y rzàd do przyznania Bankowi Japonii wi´kszej niezale˝noÊci. Majàcwi´kszà swobod´ w kszta∏towaniu polityki pieni´˝nej instytucja ta od 1999 r.podj´∏a polityk´ zerowych stóp procentowych (Zero Interest Rate Policy – ZIRP).Zgodnie z poczàtkowym zamierzeniem mia∏a ona trwaç nie d∏u˝ej ni˝ pó∏tora


6 Cyt. za: Whitehouse, Karmin (2006).

tabela 2 STOPA PROCENTOWA (call rate − collateralized overnight) stosowana przez Bank Japonii w latach 1976−2005 (Êredni poziom roczny)

RokStopa

procentowaStopa

procentowaStopa

procentowaRokRok

1976197719781979198019811982198319841985

6,9777005,679754,357005,85719

10,929817,434136,935256,392266,099986,46329

1986198719881989199019911992199319941995

4,793003,513433,621914,872167,241797,456964,582652,990642,128681,16

1996199719981999200020012002200320042005

-0,41 0,43 0,36 0,04 0,09 0,0520,0010,0010,0010,001

èródło: Zestawienie w∏asne na podstawie danych Banku Japonii na stronie www.baj.or.jp


roku, a faktycznie stosowano jà znacznie d∏u˝ej. Polityka ta, jak si´ powszech-nie ocenia, okaza∏a si´ nieskuteczna w powstrzymaniu deflacji7. TradycyjneÊrodki stymulowania popytu nie by∏y w stanie zapewniç w oczekiwanym cza-sie wyjÊcia z sytuacji kryzysowej zaistnia∏ej na skutek powstania baƒki speku-lacyjnej w gospodarce.

Z tego wzgl´du w marcu 2001 r. Bank dodatkowo zaczà∏ stosowaç tzw. u∏atwie-nia iloÊciowe („quantitive easing”), czyli rozwiàzanie majàce zapewniç odpo-wiednio du˝à poda˝ Êrodków finansowych na rynku mi´dzybankowym. Ta du-˝a p∏ynnoÊç w obrocie mi´dzybankowym, oznaczajàca faktycznie wi´kszà po-da˝ funduszy, ni˝ wynosi∏o zapotrzebowanie na nie, mia∏a na celu utrzymaniestóp procentowych na poziomie bliskim zera, dajàc jednoczeÊnie bankom mo˝-liwoÊç znacznego zwi´kszenia akcji kredytowej w celu pobudzenia popytu wgospodarce, a w rezultacie zatrzymania spadkowej tendencji cen.

Na uwag´ zas∏ugujà dwa kierunki dzia∏ania realizowane w ramach tych u∏a-twieƒ iloÊciowych:

• Pierwszy to post´pujàcy od marca 2001 r. wzrost kwoty rezerw trzymanychprzez banki na rachunkach w Banku Japonii. Rezerwy te, wynoszàce 5 000mld jenów (36 mld EUR) osiàgn´∏y w marcu 2006 r. poziom 35 000 mld jenów(249 mld EUR), istotnie przekraczajàcy ogólny poziom rezerw obowiàzko-wych, ustalony na 6 000 mld jenów (43 mld EUR).

• Drugi to zwi´kszenie zakupów rzàdowych papierów d∏u˝nych z poziomu 400mld jenów (2,9 mld EUR) miesi´cznie w 2001 r. do 1 200 mld jenów (8,6 mldEUR) miesi´cznie na poczàtku 2006 r. (Mesmer 2006).

Stosowanie przez Bank Japonii u∏atwieƒ iloÊciowych, instrumentu nietypowe-go dla banków centralnych innych krajów rozwini´tych, zyska∏o sobie mianopolityki „super∏atwego pieniàdza” („super-easy money”) lub „ultra∏atwego pie-niàdza” („ultra-easy money”). Polityka by∏a dotychczas przyrównywana nawetdo powodzi czy zalania („flood”) systemu bankowego masà ∏atwo dost´pnychfunduszy. Ocenia si´, ˝e mimo tej ∏atwoÊci pozyskiwania Êrodków Bankowi Ja-ponii do koƒca 2005 r. nie uda∏o si´ sk∏oniç banków do rozszerzenia akcji kre-dytowej (Hayashi, Moffett 2006).

7 Szerzej na ten temat zob. Ueda (2005).


Dà˝àc do ograniczenia zjawiska z∏ych kredytów, zakumulowanych przez bankijeszcze w latach 90., w 2002 r. rzàd wprowadzi∏ program, w ramach którego zo-bowiàzano du˝e banki, aby do marca 2005 r. zmniejszy∏y o po∏ow´ relacje kre-dytów nieÊciàgalnych do ogólnej sumy ich aktywów. Program ten okaza∏ si´skuteczny, gdy˝ faktycznie uda∏o si´ t´ relacj´ zmniejszyç z poziomu 8% w mar-cu 2002 r. do 2,9% w marcu 2005 r. (Ministry of Internal Affairs and Commu-nications 2005, s. 53).

Ocenia si´, ̋ e polityka u∏atwieƒ iloÊciowych przyczyni∏a si´ do wzrostu zyskówprzedsi´biorstw dzi´ki niskim kosztom pozyskiwanych Êrodków finansowychw bankach, ze wzgl´du na polityk´ stóp procentowych Banku Japonii. Jednakz powodu niskiej konsumpcji w kraju przedsi´biorstwa decydowa∏y si´ w zasa-dzie tylko na inwestycje zwiàzane z eksportem. W rezultacie gospodarka japoƒ-ska sta∏a si´ jeszcze bardziej zale˝na od eksportu.

Po posiedzeniu Rady Polityki w dniu 8 marca 2006 r. Bank Japonii og∏osi∏, ˝eb´dzie stopniowo odchodzi∏ od stosowania u∏atwieƒ iloÊciowych, co ma ozna-czaç pewne zacieÊnienie polityki pieni´˝nej. Zmiana ta ma polegaç w pierwszejkolejnoÊci na zniwelowaniu nadmiaru p∏ynnoÊci w gospodarce, natomiast sto-py procentowe, zgodnie z powszechnà opinià, nie powinny wzrosnàç do koƒca2006 r. Utrzymujàc je na poziomie zerowym, Bank Japonii liczy na definityw-ne wyeliminowanie zjawiska deflacji i z tego powodu nie zdecydowa∏ si´ od ra-zu na zwi´kszenie stóp procentowych.

Uczestnicy rynku przyj´li zapowiedê odejÊcia od u∏atwieƒ iloÊciowych jakoznak ewolucji polityki Banku Japonii w kierunku polityki uznawanej za nor-malnà w krajach rozwini´tych, czyli takiej, która opiera si´ przede wszystkimna dostosowywaniu przez bank centralny stóp procentowych, a nie bezpoÊred-nim regulowaniu iloÊci pieniàdza dost´pnego dla banków.

Prezes Banku Japonii, Toshihiko Fukui, stwierdzi∏, ˝e zapowiedziane zakoƒcze-nie stosowania u∏atwieƒ iloÊciowych nie oznacza natychmiastowego zacieÊnie-nia tej polityki. Wskaza∏, ˝e bank centralny musi post´powaç ostro˝nie i wspie-raç o˝ywienie gospodarcze (White, Nakamichi 2006).

Ostro˝noÊç tej instytucji mo˝na t∏umaczyç tym, ˝e w∏aÊciwie nikt nie wie, jakwyjÊç z tej nadzwyczajnej sytuacji w historii monetarnej Êwiata. O tym, ˝e sy-tuacja jest jeszcze daleka od normalnej, mo˝e Êwiadczyç fakt, ˝e indeks Nikkei


na tokijskiej gie∏dzie papierów wartoÊciowych ukszta∏towa∏ si´ w marcu 2006r. na poziomie 16 tys. punktów, podczas gdy w 1990 r. jego poziom wynosi∏ 40tys. punktów (Delhommais 2006).

Zapowiedziana przez Bank Japonii reorientacja w polityce pieni´˝nej napotka-∏a od razu wyraêny sprzeciw ze strony japoƒskiego rzàdu, reprezentujàcego po-glàd, ˝e zacieÊnienie polityki pieni´˝nej nie jest konieczne, gdy˝ zagro˝enie de-flacjà nie zosta∏o definitywnie wyeliminowane. Rzàd wyrazi∏ te˝ obawy, ˝eodejÊcie od u∏atwieƒ iloÊciowych, a nast´pnie ich ewentualne przywrócenieprzez Bank Japonii, mia∏oby katastrofalne skutki („The Economist” 2006).

W ostatnich kilku latach Japonia zdo∏a∏a przezwyci´˝yç tendencje stagnacyjne wgospodarce, a w 2005 r. wzrost gospodarczy w Japonii wyniós∏ nawet 2,7%. ToprzyÊpieszenie wzrostu gospodarczego zasadniczo nie jest przypisywane stoso-wanej przez bank centralny polityce ∏atwego pieniàdza. G∏ównà si∏à nap´dowàtego wzrostu by∏ dynamicznie rosnàcy eksport, co stanowi∏o istotny sposób ogra-niczenia problemów zwiàzanych z niskim popytem wewn´trznym8. Z eksportemrz´du 600 mld dol. (2005 r.) Japonia w dalszym ciàgu nale˝y do najwi´kszych eks-porterów na Êwiecie (po Niemczech, Stanach Zjednoczonych i Chinach). Wzrosteksportu pozwala Japonii na utrzymanie ciàgle bardzo dobrej sytuacji bilansu ob-rotów bie˝àcych. Nadwy˝ka w tym bilansie w 2005 r. wynosi∏a 3,4% PKB,w 2006 r. i 2007 r. ma wzrosnàç odpowiednio do 3,9% i 4,7% PKB. Wyraêne o˝y-wienie w gospodarce pozwoli∏o na popraw´ sytuacji na rynku pracy. Stopa bez-robocia, która w 2003 r. by∏a najwy˝sza w okresie powojennym – 5,5%, obni˝y∏asi´ w 2005 r. do 4,4%, w 2006 r. mo˝e wynieÊç 3,9%, a w 2007 r. 3,5% przy wzro-Êcie gospodarczym szacowanym w latach 2006 i 2007 na poziomie 2% (OECD2005). Bezrobocie w Japonii kszta∏tuje si´ zatem na jednym z najni˝szych pozio-mów w krajach uprzemys∏owionych i mo˝e na takim poziomie pozostaç, jeÊli fak-tycznie uda si´ utrzymaç o˝ywienie w gospodarce. W listopadzie i grudniu 2005r., po raz pierwszy od wielu lat wzros∏y ceny konsumpcyjne (o 0,1%), a w lutym2006 r. stopa inflacji w Japonii kszta∏towa∏a si´ na poziomie 0,4%, co stworzy∏onadzieje na wyjÊcie z d∏ugotrwa∏ej deflacji. Do s∏aboÊci gospodarki japoƒskiej na-le˝y zaliczyç wskazany wy˝ej wysoki poziom d∏ugu publicznego w relacji do PKB.

Wychodzenie z deflacji od koƒca 2005 r. przyczyni∏o si´ do zmiany sytuacji wdziedzinie p∏ac w gospodarce japoƒskiej. Od wiosny 2006 r. obserwuje si´

8 Zob. szerzej: Jonem (2005).

wzrost p∏ac wyst´pujàcy pierwszy raz od czterech lat, a b´dàcy skutkiem ne-gocjacji mi´dzy pracodawcami oraz organizacjami pracowniczymi. W okresiestagnacji w gospodarce Japonii organizacje te zasadniczo nie wyst´powa∏y z re-windykacjami p∏acowymi. Negocjacje z pracodawcami koncentrowa∏y si´ naogó∏ na kwestiach dotyczàcych utrzymania miejsc pracy. Wynegocjowanywzrost p∏ac na 2006 r. wynosi Êrednio 1,6% i jest zró˝nicowany w zale˝noÊci odsytuacji danej bran˝y (np. w przemyÊle samochodowym 2%, w stoczniowymzaÊ praktycznie brak podwy˝ek p∏ac). W dalszym ciàgu pracodawcy w wieluprzedsi´biorstwach, dà˝àc do zatrzymania najlepiej wykwalifikowanych pra-cowników, starajà si´ daç im gwarancj´ zatrudnienia a˝ do emerytury. W cza-sie stagnacji w gospodarce japoƒskiej stosowana przez dziesi´ciolecia praktykadotyczàca gwarancji bezterminowego zatrudnienia zosta∏a podwa˝ona przezfal´ masowych zwolnieƒ. W tym okresie powa˝nie zmniejszy∏o si´ tak˝e zna-czenie zwiàzków zawodowych, które do po∏owy 1980 r. by∏y istotnym stabili-zatorem sytuacji spo∏ecznej w Japonii, sk∏aniajàc pracodawców do ust´pstw narzecz pracowników, a rzàd do wi´kszej redystrybucji dochodów w spo∏eczeƒ-stwie. W rezultacie spo∏eczeƒstwo Japonii przez d∏ugi czas by∏o postrzegane ja-ko jedno z najbardziej egalitarnych wÊród krajów rozwini´tych. Obecnie nie-równoÊci dochodów ciàgle si´ zwi´kszajà, co niekorzystnie wp∏ywa na postawypracowników i ostatecznie, jak obawiajà si´ pracodawcy, mo˝e rzutowaç na ja-koÊç produkcji. WÊród przyczyn zwi´kszenia si´ tych nierównoÊci nale˝y wska-zaç to, ˝e stagnacja w gospodarce przyczyni∏a si´ tak˝e do wzrostu znaczeniazatrudnienia na czas okreÊlony (dotyczàcego obecnie 30% ogó∏u zatrudnio-nych), w ramach którego otrzymywane wynagrodzenie stanowi oko∏o 60% wy-nagrodzenia otrzymywanego przez pracowników zatrudnionych beztermino-wo (Pons 2006).

Zmiany w polityce pieni´˝nej podj´te w ostatnim czasie stwarzajà mo˝liwoÊciwyjÊcia z deflacji na rynku nieruchomoÊci. Po p´kni´ciu w 1991 r. baƒki speku-lacyjnej na tym rynku ceny nieruchomoÊci wykazywa∏y tendencj´ spadkowà.Przyk∏adowo ceny nieruchomoÊci przeznaczonych na dzia∏alnoÊç gospodarczàspad∏y w ciàgu 15 lat (od 1991 do 2005 r.) o 70%, osiàgajàc w 2005 r. poziom z1974 r., a ceny nieruchomoÊci mieszkaniowych obni˝y∏y si´ o 47%, zbli˝ajàc si´do cen z 1986 r. W pierwszych miesiàcach 2006 r. zaobserwowano w Japoniijednak wyraênà tendencj´ do wzrostu cen na rynku nieruchomoÊci (np. w re-gionie Tokio ceny wzros∏y od poczàtku roku o 18%), co zaniepokoi∏o Bank Japo-nii, obawiajàcy si´ powstania nowej baƒki spekulacyjnej na rynku nieruchomo-Êci. Gdyby to zjawisko ponownie wystàpi∏o, Bank znowu musia∏by si´ zmierzyç


z problemem trudnych kredytów w bankach, co dotkliwie odczu∏ japoƒski sek-tor bankowy w minionych 15 latach. W tej sytuacji zarówno bank centralny, jaki rzàd Japonii ponownie wzmog∏y czujnoÊç i nadzór nad bankami, które anga-˝ujà si´ w polityk´ ∏atwo dost´pnych kredytów na finansowanie zakupów nie-ruchomoÊci (Mesemer 2006).

Zmiany w gospodarce japoƒskiej, a w rezultacie tak˝e w sferze spo∏ecznej, doktórych istotnie przyczyni∏a si´ polityka pieni´˝na banku centralnego tego kra-ju, zdajà si´ zmierzaç w kierunku obserwowanym równie˝ w wielu innych kra-jach rozwini´tych. Do najwa˝niejszych z nich nale˝y zaliczyç post´pujàcywzrost elastycznoÊci rynku pracy, który sta∏ si´ konieczny najpierw z powodustagnacyjnych tendencji w gospodarce Japonii, a teraz dodatkowo jest wymu-szany przez globalizacj´ gospodarki Êwiatowej

Stosowana przez Bank Japonii w minionych latach polityka zerowych stóp pro-centowych mia∏a konsekwencje daleko wychodzàce poza granice tego kraju. Po-lityka ta, traktowana jako sposób walki z rekordowà deflacjà, stanowi∏a silnybodziec dla inwestorów, zarówno japoƒskich, jak i innych, do poszukiwaniabardziej rentownych lokat. W rezultacie ogromne fundusze zosta∏y skierowa-ne na zagraniczne rynki papierów udzia∏owych oraz d∏u˝nych, w tym w szcze-gólnoÊci emitowanych przez rzàd Stanów Zjednoczonych, a tak˝e na rynki in-strumentów pochodnych. Szczególnie ekspansywne okaza∏y si´ liczne funduszeinwestycyjne, po˝yczajàce w Japonii pieniàdze na bardzo niski procent za po-Êrednictwem banków tego kraju i lokujàce je w ca∏ym Êwiecie w ró˝ne, stosun-kowo wysoko oprocentowane aktywa finansowe. DoÊç powszechny jest poglàd,˝e w ostatnich latach uczestnicy rynków niejako przyzwyczaili si´ do taniegoêród∏a kapita∏u z Japonii. Od 2001 r. polityka zerowych stóp procentowych pro-wadzona przez Bank Japonii istotnie przyczyni∏a si´ do wzrostu kursów akcji iobligacji na niektórych tzw. wschodzàcych rynkach.

Oczekuje si´, ˝e jednym z najwa˝niejszych skutków normalizacji japoƒskiej po-lityki pieni´˝nej mo˝e byç repatriacja na du˝à skal´ kapita∏ów, które w prze-sz∏oÊci odp∏yn´∏y z Japonii do innych krajów w poszukiwaniu wy˝szych docho-dów z lokat (Derrick 2006).

Pozostawiajàc na wiosn´ 2006 r. stopy procentowe na poziomie bliskim zera,ale redukujàc Êrodki przeznaczone na refinansowanie banków, bank centralnyJaponii zmniejszy∏ nie tylko dost´pnoÊç pieni´dzy na finansowanie dzia∏alnoÊci


gospodarczej, ale tak˝e zdolnoÊç inwestorów spekulacyjnych do pozyskiwaniatanich funduszy. W przep∏ywie kapita∏u na Êwiecie strumienie kapita∏u bezpo-Êrednio powiàzanego z zasilaniem z Banku Japonii sà trudne do zidentyfikowa-nia i kwantyfikacji, gdy˝ Êrodki finansowe trafiajà do inwestorów przez systembankowy. Niemniej jednak banki centralne innych krajów, w szczególnoÊci kra-jów rozwini´tych, ju˝ w marcu 2006 r. zintensyfikowa∏y wymian´ poglàdów natemat mo˝liwych konsekwencji zmian w japoƒskiej polityce pieni´˝nej dla go-spodarek innych paƒstw oraz mi´dzynarodowych rynków finansowych9.

Poza zmianami w gospodarce krajowej dokonujàca si´ obecnie ewolucja polity-ki pieni´˝nej Banku Japonii nie pozostanie zatem bez wp∏ywu na sytuacje in-nych krajów, w szczególnoÊci Stanów Zjednoczonych. Kraj ten musi si´ liczyç zkonsekwencjami powrotu Japonii do dodatnich stóp procentowych. Gdy poli-tyka zerowych stóp procentowych japoƒskiego banku centralnego powodowa-∏a odp∏yw kapita∏u z Japonii do Stanów Zjednoczonych, ten ostatni kraj istot-nie na tym korzysta∏, majàc wi´ksze mo˝liwoÊci zad∏u˝ania si´ na rynku mi´-dzynarodowym. Sytuacja mo˝e si´ nieco zmieniç wraz ze wzrostem oprocento-wania w Japonii10.

Istniejà obawy, ˝e polityka ta mo˝e destabilizowaç rynki finansowe w wynikuzmniejszenia strumienia Êrodków nap∏ywajàcych na nie z Japonii. To z koleimo˝e przyczyniç si´ do wzrostu stóp procentowych w Êwiecie, a w szczególno-Êci oprocentowania skarbowych papierów Stanów Zjednoczonych. Nale˝y jed-nak zauwa˝yç, ˝e stopy procentowe w innych krajach uprzemys∏owionych, wtym w Stanach Zjednoczonych, ros∏y w ostatnim czasie tak˝e z przyczyn nieza-le˝nych od polityki Banku Japonii.

O tym, czy faktycznie polityka pieni´˝na Banku Japonii b´dzie ewoluowa∏a wtakim kierunku, jaki zosta∏ zapowiedziany w marcu 2006 r., zadecydujà te˝ rze-czywiste mo˝liwoÊci oddzia∏ywania na t´ instytucj´ przez japoƒski rzàd. Mimopewnej niezale˝noÊci, którà dotychczas mia∏ Bank Japonii, po wprowadzeniuzmian w ustawodawstwie w drugiej po∏owie lat 90. jego swoboda kszta∏towa-nia polityki pieni´˝nej jest wyraênie mniejsza ni˝ w innych krajach rozwini´-tych. W rezultacie japoƒski bank centralny ciàgle jest bardziej podatny na pre-sj´ politycznà ni˝ np. bank centralny Stanów Zjednoczonych. Tymczasem wia-


9 Zob. szerzej: Prudhomme (2006).10 Zob. szerzej: Hama (2006).

domo, ̋ e politycy w Japonii, podobnie jak w wielu innych krajach, bardzo rzad-ko pozytywnie oceniajà podwy˝szanie stóp procentowych przez bank central-ny i w zwiàzku z tym sà sk∏onni podejmowaç ró˝ne dzia∏ania, aby takie pod-wy˝ki hamowaç. JeÊli bank centralny nie ma zagwarantowanej odpowiedniejniezale˝noÊci, to na ogó∏ trudno mu przeciwstawiç si´ takim naciskom. Powa˝-nà przyczynà mo˝liwej presji na Bank Japonii ze strony Ministerstwa Finan-sów mo˝e byç i tak ju˝ wysoki d∏ug publiczny tego kraju. Wy˝sze stopy procen-towe nieuchronnie oznacza∏yby wy˝sze koszty obs∏ugi tego d∏ugu, do tej porystanowiàce ju˝ ponad 22% rocznych wydatków bud˝etowych. Ponadto utrzy-mywanie stóp procentowych na niskim poziomie, poprzez os∏abienie jena,zwi´ksza wyra˝onà w jenach wartoÊç rezerw dewizowych utrzymywanychprzez Bank Japonii, a w rezultacie obni˝a poziom netto japoƒskiego zad∏u˝enia.

Z zapowiedzi japoƒskiego Ministerstwa Finansów wynika, ̋ e lepiej by∏oby, gdy-by Bank Japonii utrzyma∏ polityk´ niskich stóp procentowych. By∏aby ona uzu-pe∏nieniem podwy˝ki podatków, planowanej przez rzàd w celu ograniczeniadeficytu bud˝etowego (wynoszàcego 6,5% PKB w 2005 r.), a w rezultacie –zmniejszenia tempa narastania d∏ugu publicznego. Redukcja d∏ugu jest jednymz g∏ównych problemów, z którymi boryka si´ japoƒska gospodarka. Relacja d∏u-gu do PKB mo˝liwa jest nie tylko dzi´ki ewentualnej poprawie sytuacji bud˝e-tu kraju, ale tak˝e w wyniku przyspieszenia wzrostu gospodarczego. Istotnàkwestià jest to, jak zwi´kszyç wp∏ywy bud˝etowe, nie stwarzajàc zagro˝eniadla wzrostu gospodarczego. W ró˝nych dyskusjach przedmiotem uwagi jestrozwa˝ana przez rzàd mo˝liwoÊç zwi´kszenia stawki podatku od wartoÊci do-danej, wynoszàcej dotychczas 5%. Przeciwnicy takiego kroku wskazujà, ˝e w1997 r., kiedy w gospodarce pojawia∏o si´ o˝ywienie, zwi´kszony zosta∏ poda-tek obrotowy, co zahamowa∏o popraw´ koniunktury (Les Echos 2006).

W polityce pieni´˝nej Banku Japonii z jednej strony rysuje si´ zatem ryzyko, ˝ejeÊli p∏ynnoÊç w systemie bankowym zostanie zbyt szybko ograniczona, to ten-dencje deflacyjne mogà powróciç. Z drugiej strony jeÊli nadmierna p∏ynnoÊç b´-dzie si´ utrzymywa∏a zbyt d∏ugo, mo˝e si´ wzmocniç zjawisko spekulacji narynku nieruchomoÊci i rynku papierów wartoÊciowych.


Uwagi koƒcowe

Ostatnie dwie dekady to okres, w którym Bankowi Japonii nie udawa∏o si´ za-panowaç nad kszta∏towaniem si´ poziomu cen. W latach 80. jego polityka istot-nie przyczyni∏a si´ do powstania w gospodarce du˝ej baƒki spekulacyjnej, cospowodowa∏o, ˝e gospodark´ tego kraju nazwano gospodarkà „nadmuchanà”(„bubble economy”). Póêniejsze za∏amanie cen na rynku nieruchomoÊci i rynkupapierów wartoÊciowych poza dotkliwymi skutkami dla rzeszy inwestorów do-prowadzi∏o do dramatycznej sytuacji w sektorze bankowym. D∏ugotrwa∏a de-flacja przynios∏a powa˝ne negatywne skutki dla wzrostu gospodarczego, ozna-czajàce, ˝e osiàgni´ty wolumen PKB jest znacznie mniejszy od tego, jaki móg∏bybyç wypracowany przez kilkanaÊcie lat, gdyby, gospodarka japoƒska rozwija∏asi´ w warunkach zbli˝onych do wyst´pujàcych w innych krajach rozwini´tych.

Ze zmianami w polityce pieni´˝nej zapowiedzianymi przez Bank Japonii wmarcu 2006 r. uczestnicy rynku wià˝à oczekiwania definitywnego zatrzymaniaspadku cen oraz regulowania obiegu pieniàdza w gospodarce metodami zbli˝o-nymi do tych, jakie stosujà inne banki centralne.


Bibliografia

Bank of Japan (2005), Annual Review 2005, Bank of Japan, Tokyo.

Bank of Japan (2006), The Introduction of a New Framework for the Conductof Monetary Policy, Bank of Japan, Tokyo.

Cargill T.F. (2005), Is the Bank of Japan`s Financial Structure an Obstacle toPolicy, “Staff Papers”, Vol. 52, IMF, Washington, D.C.

Delhommais P.A. (2006), La Banque du Japon met fin à sa politique de crédit ul-tra-souple, “Le Monde” z 12 marca.

Derrick S. (2006), FX Update, „Global Finance”, April,http://www.findarticles.com/p/articles/mi_qa3715/is_200604/ai_n16123668

Hama N. (2006), Japon: normalisation monétaire, “Les Echos” z 15 marca.

Hayashi Y., Moffett S. (2006), Tokyo banker`s challenge, “The Wall Street Jour-nal Europe” z 3 marca.

Jonem (2005), Japan`s economy. Firming up?, ”OECD Observer” grudzieƒ2004–styczeƒ 2005, OECD, Paris.

Les Echos (2006), La dette publique, gros problème dùn Japon en pleine repri-se, selon lÒCDE, “Les Echos” z 14 marca.

Mesemer P. (2006), LÀrchipel est sur le point de sortir de quinze ans de éfla-tion immobilère, “Le Monde” z 11 kwietnia.

Mesmer P. (2006), Une situation monétairs sans précédent, “Le Monde” z 10marca.

Ministry of Internal Affairs and Communications (2005), Statistical HandbookJapan 2005, Statistics Bureau, Ministry of Internal Affairs and Communica-tions, Tokyo, www.stat.go.jp


OECD (2005), Japan. Faster than expected, “OECD Observer”, listopad, OECD,Paris.

Pons P. (2006), Au Japon, la crise s`éloigne, les salaires remontent, “Le Monde”z 10 kwietnia.

Prudhomme C. (2006), Le resserrement monétaire désatbilise les marchés, “LeMonde” z 19 marca.

The Economist (2006), Monetary policy in Japan. After the flood, “The Econo-mist” z 11 marca.

Ueda K. (2005), The Bank of Japan`s Struggle with the Zero Lower Bound onNominal Interest Rates: Excercises in Expectations Management, “Internatio-nal Finance”, Summer 2005, Vol 8.

White S., Nakamichi T. (2006), Japan`s short-term rates are expected to staylow, “The Wall Street Journal Europe” z 17 marca.

Whitehouse M., Karmin C. (2006), Tighter ranking policy in Japan to reverbe-rate globally, “The Wall Street Journal Europe” z 1 marca.


Kszta∏towanie i realizacja polityki pieni´˝nej Instrumenty...

Documents

Transcript of Kszta∏towanie i realizacja polityki pieni´˝nej Instrumenty...