Fundamentalna analiza

8/8/2019 Fundamentalna analiza

1/35

FundamentalnaFundamentalna

analizaanaliza

Prof.dr.Mirko PuljiProf.dr.Mirko PuljiMersad NiziMersad Nizi

Zlatko LubovacZlatko Lubovac

Sarajevo,juni 2005Sarajevo,juni 2005


2/35

UVODUVOD

Tehnika i fundamentalna analiza slue zaTehnika i fundamentalna analiza slue za

ocjenu investiranja i ocjenu atraktivnosti teocjenu investiranja i ocjenu atraktivnosti te

firme.firme. Imaju razliitu bazu za donoenje odlukaImaju razliitu bazu za donoenje odluka

Fundamentalna analiza se fokusira naFundamentalna analiza se fokusira na

finansijske izvetaje i poreenje sa granomfinansijske izvetaje i poreenje sa granom

industrije kojoj pripada.industrije kojoj pripada.

Fokus na finansijske planove,div.baziranu naFokus na finansijske planove,div.baziranu na

procjeni oekivanja dioniara,projiciran rastprocjeni oekivanja dioniara,projiciran rast

div. i div. firme.div. i div. firme.


3/35

UVODUVOD

Koristi se uglavnom za dugoroneKoristi se uglavnom za dugoroneinvesticijeinvesticije

Nazivaju se takoer temeljne teorijeNazivaju se takoer temeljne teorijefirme ili tvrave u zrakufirme ili tvrave u zraku

Postoji mogunost kombiniranja ove dvijePostoji mogunost kombiniranja ove dvijeanalize,tada se nazivajuanalize,tada se nazivajutechnimental,tj.primarna analiza moetechnimental,tj.primarna analiza moebiti fundam., sa dodatkom elemenatabiti fundam., sa dodatkom elemenatatehnike analize.tehnike analize.


4/35

FUNDAMENTALNAFUNDAMENTALNA

ANALIZAANALIZA

je nain evaluacijeje nain evaluacijevrijednostiVP(dionica,obveznica) putemvrijednostiVP(dionica,obveznica) putempruoavanja finansijskih informacijapruoavanja finansijskih informacija

kompanije(prihodi i rashodi,aktiva i pasiva,mngmt ikompanije(prihodi i rashodi,aktiva i pasiva,mngmt ipozicija u toj industriji).pozicija u toj industriji).

Primjenjuje se kad jedan investitor dugoronoPrimjenjuje se kad jedan investitor dugoronogledano trai solidnu osnovu za investiranje iligledano trai solidnu osnovu za investiranje ilisamo kratkorono investiranje u kompanije koje susamo kratkorono investiranje u kompanije koje su

na putu da budu otkrivene.na putu da budu otkrivene. Koraci:ekonomska analiza,industrijska analiza iKoraci:ekonomska analiza,industrijska analiza i

konano fundamentalna analizakonano fundamentalna analiza


5/35


ANALIZAANALIZA

Postoji problem validnosti revidiranihPostoji problem validnosti revidiranih

finan. info.,zbog sumnje u samostalnostfinan. info.,zbog sumnje u samostalnost

revizora koji ima delikatnu ulogu.revizora koji ima delikatnu ulogu.

Manjak povjerenja u kvalitet zarade tj.Manjak povjerenja u kvalitet zarade tj.

odstupanje ostvarene od prijavljeneodstupanje ostvarene od prijavljene

dobiti.dobiti. Potreba prouavanja revidiranih fin.Potreba prouavanja revidiranih fin.

izvetaja u detalje od strane investitora.izvetaja u detalje od strane investitora.


6/35


ANALIZAANALIZA Definicije razliitih autoraDefinicije razliitih autora

Thomsett(99Thomsett(99))--je studija nedavnih ije studija nedavnih i

istorijskih dogaaja finan. izvjetaja firmeistorijskih dogaaja finan. izvjetaja firmeza prognoziranje kretanja buduihza prognoziranje kretanja buduihvrijednosti investicijavrijednosti investicija

Abarbanell i Bushee(98Abarbanell i Bushee(98))--se oslanja nase oslanja nasadanje i prole finan.izjave zasadanje i prole finan.izjave zaidentifikaciju umetnute i trineidentifikaciju umetnute i trinevrijednosti firmevrijednosti firme


7/35


ANALIZAANALIZA

Piotroski(00Piotroski(00))--investitori koristeinvestitori koriste

odgovarajue istorijske info. kako biodgovarajue istorijske info. kako bi

eleminisali kompanije sa siromanomeleminisali kompanije sa siromanom

budunou.budunou.

DDAmbrosio(98Ambrosio(98))--se fokusira na procjenise fokusira na procjenii mogunosti firme da isporui dionice,ii mogunosti firme da isporui dionice,i

tako im daje visoku odnosno niskutako im daje visoku odnosno nisku

vrijednostvrijednost


8/35


ANALIZAANALIZA Pokazatelji koji se koriste su:finansijski odnosi iPokazatelji koji se koriste su:finansijski odnosi i

vrednovanje firmevrednovanje firme

Prouavaju se kroz koritenje trendovaProuavaju se kroz koritenje trendova Investitori su zainteresovani za firme kojeInvestitori su zainteresovani za firme koje

pokazuju rast u prodaji,EPS,dividendi itd.pokazuju rast u prodaji,EPS,dividendi itd.

Potrebno je paljivo analizirati trendove,jerPotrebno je paljivo analizirati trendove,jer

fundamentalna analiza ne predvia buduafundamentalna analiza ne predvia buduakretanja,ali moe ident.prve znakovekretanja,ali moe ident.prve znakoveizranjajuih promjena,kao i potrebu poreenjaizranjajuih promjena,kao i potrebu poreenjafirminih fundamen.info. sa bliskimfirminih fundamen.info. sa bliskimkonkurentima i industrijom.konkurentima i industrijom.


9/35


ANALIZAANALIZA PokazateljiPokazatelji

1.Cijene akcija i povrat imovine1.Cijene akcija i povrat imovine

Poetni model je model rasta dividendi :Poetni model je model rasta dividendi :

Po=D1/(rPo=D1/(r--g)g) Gdje je Po teoretska tekua cijena,D1 dividenda prveGdje je Po teoretska tekua cijena,D1 dividenda prve

godine,r oekivani iznos povrata a g stopa rastagodine,r oekivani iznos povrata a g stopa rastadividendedividende

Dodatne varijable koje trebaju biti razmatrane su:Dodatne varijable koje trebaju biti razmatrane su:

EE--zarada po dionici,bzarada po dionici,b--odnos isplate (dividenda/E) i BVodnos isplate (dividenda/E) i BV--knjigovodstvena vrijednost po dionici (dioniarskeknjigovodstvena vrijednost po dionici (dioniarskeimovine (EQ) podijeljen sa brojem neplaenih dionica)imovine (EQ) podijeljen sa brojem neplaenih dionica)

Prema tome,D1 se moe zamijeniti sa Eb.Prema tome,D1 se moe zamijeniti sa Eb.

Po=Eb/(rPo=Eb/(r--g);dalje,E se moe zamijeniti sag);dalje,E se moe zamijeniti sa

ROExBv;prema tome,ROExBv;prema tome,


10/35


ANALIZAANALIZA Po=(ROExBVxb)/(rPo=(ROExBVxb)/(r--g)g)

Konano moe se rei da je cijenaKonano moe se rei da je cijena

dionica pozitivna funkcijadionica pozitivna funkcija

ROE,knjigovodstvene vrijednosti,odnosROE,knjigovodstvene vrijednosti,odnos

isplate i stope rasta, i negativna funkcijaisplate i stope rasta, i negativna funkcija

potrebnog ROE.potrebnog ROE.


11/35


ANALIZAANALIZA 2.Rast i ROE2.Rast i ROE

Model za jednogodinjeg dividenda rastaModel za jednogodinjeg dividenda rasta

je:je: g=(D1g=(D1--Do)/DoDo)/Do

Ovdje se postavljaju dvije pretpostavke:Ovdje se postavljaju dvije pretpostavke:

1)ROE i b su konstantne preko vremena i1)ROE i b su konstantne preko vremena i 2)Firma ne izdaje nikakve nove2)Firma ne izdaje nikakve nove

dugove(obveznice) ili opte dionice idugove(obveznice) ili opte dionice ifinansira imovinu sauvanom zaradom.finansira imovinu sauvanom zaradom.


12/35


ANALIZAANALIZA Zamjenom D=Eb,g=(E1Zamjenom D=Eb,g=(E1--Eo)/Eo.Kako se RoeEo)/Eo.Kako se Roe

moe definisati kao E/BVmoe definisati kao E/BVtt--11,pa moemo pisati,pa moemo pisatiE1=ROExBVo i Eo=ROExBVE1=ROExBVo i Eo=ROExBVtt--11.Slijedi g=(BVo.Slijedi g=(BVo--BVBVtt--11)/BV)/BVtt--11;;

BVoBVo-- BVBVtt--11=Eo=Eo--Do=Eo(1Do=Eo(1--b);g=(Eo(1b);g=(Eo(1--b))/BVb))/BVtt--11=ROE(1=ROE(1--b).b).

Finalni model je:Finalni model je: g=ROE(1g=ROE(1--b)b)

Ova oekivana stopa rasta se takoer zoveOva oekivana stopa rasta se takoer zoveodriva stopa rastaodriva stopa rasta


13/35


ANALIZAANALIZA 3.ROE,P/BV i P/E iznosi3.ROE,P/BV i P/E iznosi

P/BV=(ROExb)/(rP/BV=(ROExb)/(r--ROE(1ROE(1--b))b))

P/BV je pozitivna funkcija ROE iP/BV je pozitivna funkcija ROE i

negativna funkcija r.Meutim b jenegativna funkcija r.Meutim b je

promjenjiva veliina.promjenjiva veliina.

P/E=b/(rP/E=b/(r--ROE(1ROE(1--b))b))

P/E je pozitivna funkcija ROE i r i opet jeP/E je pozitivna funkcija ROE i r i opet je

r promjenjivo.r promjenjivo.


14/35


ANALIZAANALIZA 4. ROE i DuPont sistem4. ROE i DuPont sistem

Prema DuPont sistemu,ROE je funkcijaPrema DuPont sistemu,ROE je funkcija

ROA(povrat imovine) i L (poluga).ROA(povrat imovine) i L (poluga). ROE=ROAxL=EAT(zarada nakonROE=ROAxL=EAT(zarada nakon

poreza)/Axa/EQ i ROA je funkcija PMporeza)/Axa/EQ i ROA je funkcija PM--a(profita(profitmargina=zarada nakon poreza/prodaje) i ATOmargina=zarada nakon poreza/prodaje) i ATO

(obrt imovine).(obrt imovine). ROA=PMxATO=EAT/SxS/A.ROA=PMxATO=EAT/SxS/A.

Ovi indikatori se trebaju uporediti saOvi indikatori se trebaju uporediti saindustrijskim prosjekom.industrijskim prosjekom.


15/35


ANALIZAANALIZA 5.Mo zarade,poluga i ROE5.Mo zarade,poluga i ROE

ROA se moe i ovako formulisati:ROA se moe i ovako formulisati:

ROA=((1ROA=((1--T)(EBITT)(EBIT--I))/AI))/A

gdje je T porez,Igdje je T porez,I ukupna kamata i moeukupna kamata i moe

se pisati kao I=iD,gdje je je i prosjenase pisati kao I=iD,gdje je je i prosjena

kamatna stopa na ukupan dug, a D jekamatna stopa na ukupan dug, a D jeukupni dug (D=Aukupni dug (D=A--EQ).Prema tome;EQ).Prema tome;


16/35


ANALIZAANALIZA ROA=((1ROA=((1--T)(EBITT)(EBIT--i(Ai(A--EQ)))/AEQ)))/A

Djelei sve sa ADjelei sve sa A

ROA=(1ROA=(1--T)(EPT)(EP--i+ixEQ/A)i+ixEQ/A)

Gdje je EBIT/A EP(mo zarade).Gdje je EBIT/A EP(mo zarade). Mijenjajui ovo za ROA u jednaini za DuPont sistem:Mijenjajui ovo za ROA u jednaini za DuPont sistem:

ROE=((1ROE=((1--T)(EPT)(EP--i+ixE/A))Li+ixE/A))L

Kako je L=A/E,Kako je L=A/E,

ROE=(1ROE=(1--T)(I+L(EPT)(I+L(EP--i))i))

Ako je mo zarade(EP) vea nego kamatna stopa naAko je mo zarade(EP) vea nego kamatna stopa nadug,ROE se poveava kako se L poveava.Ako je todug,ROE se poveava kako se L poveava.Ako je tosluaj onda se to zove pogodnom financijalnomsluaj onda se to zove pogodnom financijalnompolugom.polugom.


17/35


ANALIZAANALIZA Investitor bi trebao odluiti kojeInvestitor bi trebao odluiti koje

informacije i odnose treba koristiti jer jeinformacije i odnose treba koristiti jer je

nemogue i neizvodljivo upotrijebiti svenemogue i neizvodljivo upotrijebiti svenjihnjih

Postoji 5 pristupa tumaenju podataka:Postoji 5 pristupa tumaenju podataka:

Bazni pristup, Pristup obrtnogBazni pristup, Pristup obrtnogkapitala,kapitala,

Pristup kapitalizacije, Marginalni pristupPristup kapitalizacije, Marginalni pristup

i Pristup rastai Pristup rasta


18/35


ANALIZAANALIZA

Trokovi koji se uzimaju u obzir priTrokovi koji se uzimaju u obzir pri

fundamentalnoj analizi su :fundamentalnoj analizi su :

Troak pristupa informacijama (najeeTroak pristupa informacijama (najee

nizak jer se informacije javno objavljuju)nizak jer se informacije javno objavljuju)

Troak interpretacije informacijaTroak interpretacije informacija


19/35


ANALIZAANALIZAJedna od vanijih stavki uJedna od vanijih stavki u

fundamentalnom analizi je analizafundamentalnom analizi je analiza

menadmentamenadmenta

Tu se posmatraju:Tu se posmatraju:

IskustvoIskustvo

Dob,zdravlje i obrazovanjeDob,zdravlje i obrazovanje

Sposobnost menadera da reaguju naSposobnost menadera da reaguju na

promjenepromjene


20/35

FUNDAMENTALNA ANALIZAFUNDAMENTALNA ANALIZA

Prema veini autora najvaniji korakPrema veini autora najvaniji korakfundamentalne analize je usporedbafundamentalne analize je usporedbatrenutne cijene dionica satrenutne cijene dionica sa

knjigovodstvenom cijenom( priceknjigovodstvenom cijenom( price--toto--book value ratio)book value ratio)

VVoo = d= d11 / (r/ (r g)g)

VVoo

se smatra procjenom vrijednostise smatra procjenom vrijednostifirme na osnovu vrijednosti dionicafirme na osnovu vrijednosti dionica

Dionicama e se trgovati ako je trinaDionicama e se trgovati ako je trinacijena manja od ove vrijednosticijena manja od ove vrijednosti


21/35


Fundamentalne determinante cijeneFundamentalne determinante cijene

dionica su:dionica su:

Oekivana stopa rastaOekivana stopa rasta

Oekivane isplate dionicaOekivane isplate dionica

Stepen rizikaStepen rizika Nivo trinih kamatnih stopaNivo trinih kamatnih stopa


22/35


ANALIZAANALIZA P/E odnosP/E odnos -- odnos trine cijene i zarade poodnos trine cijene i zarade po

dionicidionici

Visok P/E odnos znai da se oekuju visokeVisok P/E odnos znai da se oekuju visokezarade i stopa rasta, ali su gubici veliki ako sezarade i stopa rasta, ali su gubici veliki ako se

ne ostvare, jer vodi velikoj potranji ine ostvare, jer vodi velikoj potranji i

precijenjenostiprecijenjenosti

Ipak kompanije sa visokim P/E su brzorastue iIpak kompanije sa visokim P/E su brzorastue ireinvestiraju dobit to znai rast cijena dionica ireinvestiraju dobit to znai rast cijena dionica i

prihod za investitoraprihod za investitora


23/35


Kompanije koje imaju nizak P/E imajuKompanije koje imaju nizak P/E imaju

nedostatak prilika za rast ali najeenedostatak prilika za rast ali najee

plaaju visoke dividendeplaaju visoke dividende Investitori bi trebali ulagati u dionice saInvestitori bi trebali ulagati u dionice sa

P/E odnosom u nivou prosjeka grane iP/E odnosom u nivou prosjeka grane i

stabilnim kroz nekoliko periodastabilnim kroz nekoliko perioda


24/35


ANALIZAANALIZA U slucaju fundamentalne analize,postoji 5U slucaju fundamentalne analize,postoji 5

glavnihglavnih motiva za ulaganje :motiva za ulaganje :

VRVRIJIJEDNOSTEDNOST

RASTRAST

PRIHODPRIHOD

GARPGARP (Growth at reasonable price)(Growth at reasonable price)

KVALITETKVALITET


25/35


VVRRIJIJEDNOSTEDNOST -- Cilj investitora koji je uCilj investitora koji je u

potrazi za "pravim vrpotrazi za "pravim vrijijednostima" je daednostima" je da

kupi akcije jeftinije nego sto je u stvarikupi akcije jeftinije nego sto je u stvari

vrvrijijednost kompanije kad bi se onaednost kompanije kad bi se onaccijijela prodavalaela prodavala

Ovi investitori se fokusiraju naOvi investitori se fokusiraju na

"likvidacionu vr"likvidacionu vrijijednost "ednost " to je u stvarito je u stvariprodajna vrprodajna vrijijednost svih vrednost svih vrijijednosti kojeednosti koje

kompanija poskompanija posjjedujeeduje


26/35


Investitori koji investiraju uInvestitori koji investiraju u

VRVRIJIJEDNOST uglavnom imaju vrloEDNOST uglavnom imaju vrlo

striktna pravila kako ce kupiti akcijestriktna pravila kako ce kupiti akcijefirme.firme.

Ova pravilaOva pravila se uglavnom baziraju nase uglavnom baziraju na

relaciji izmerelaciji izmeu trenutne cu trenutne cijijeneenekompanije na trkompanije na triitu i odretu i odreenihenih

fundamentalnih pokazatelja biznisa:fundamentalnih pokazatelja biznisa:


27/35


P/EP/E ( price/earnings ratio ) odnos c( price/earnings ratio ) odnos cijijeneene iizarade je ispod odrezarade je ispod odreenog apsolutnog iznosenog apsolutnog iznosaa( manja c( manja cijijena znaena znai vei vei procenat zarade ui procenat zarade uodnosu na uloodnosu na uloeno i P/E pada )eno i P/E pada )

Dividende su isplaDividende su isplaene preko odreene preko odreeneenevrvrijijednosti.ednosti.

KnjiKnjigovodstvegovodstvena vrna vrijijednost akcija u odnosuednost akcija u odnosu

na pravu cna pravu cijijenu trenu triitata

Ukupna prodaja u odnosu na ukupnu firminuUkupna prodaja u odnosu na ukupnu firminuberzansku vrberzansku vrijijednost ( market capitalizationednost ( market capitalization))


28/35


RASTRAST-- IInnvestitori koji vvestitori koji vjjeruju u idejueruju u ideju

investiranja u rast, vinvestiranja u rast, vjjeruju da trebaeruju da treba

kupiti akcije firmi sa POTENCIJALOMkupiti akcije firmi sa POTENCIJALOMza rast u prodaji i zaradi, prza rast u prodaji i zaradi, prijije nego toe nego to

se oni ostvare, dok je cse oni ostvare, dok je cijijena akcija joena akcija jo

niskaniska Ovi investitori se koncentriOvi investitori se koncentriu nau na

dinamidinamiku vrku vrijijednost kompanije, radijeednost kompanije, radije

nego na likvidacionu vrnego na likvidacionu vrijijednostednost


29/35


Investitori u RAST , procInvestitori u RAST , procjjenjujuenjujuvrvrijijednost biznisa i procenata rasta uednost biznisa i procenata rasta u

analizi da li da kupe akcije firmeanalizi da li da kupe akcije firme IInvestitori u RAST obinvestitori u RAST obino kupuju akcijeno kupuju akcije

firmi za koje vfirmi za koje vjjeruju da e poveeruju da e poveatiatiprodaju, zaradu i ostale metriprodaju, zaradu i ostale metrikeke

pokazatelje za neki minimalni (pokazatelje za neki minimalni (prepretthodno odrehodno odreen ) procenat godien ) procenat godinjenje..


30/35


IInvestitori u PRIHODnvestitori u PRIHOD esto potpunoesto potpuno

ignoriignoriu kompanije koje posu kompanije koje posjjedujueduju

potencijal rasta nego investiraju upotencijal rasta nego investiraju ukompanije u sporo rastukompanije u sporo rastuimim

industrijama koje isplaindustrijama koje isplauju dividende.uju dividende.

Ove kompanije se uglavnom baveOve kompanije se uglavnom bavenekretninama, ili su veliki snabdnekretninama, ili su veliki snabdjjevaevaii

osnovnih proizvoda ( struja, voda, itd )osnovnih proizvoda ( struja, voda, itd )


31/35


GARP ( Growth At a Reasonable Price )GARP ( Growth At a Reasonable Price )RAST po razumnoj ceniRAST po razumnoj ceni

Oni traOni trae kompanije za znatnime kompanije za znatnimpotencijalom za rast i cpotencijalom za rast i cijijene akcija kojeene akcija kojesu ispod nivoa likvidacione vrednosti, isu ispod nivoa likvidacione vrednosti, itako igraju na dvtako igraju na dvijije karte za zaradu doke karte za zaradu dokse prihod i P/E po kojoj se ovi prihodise prihod i P/E po kojoj se ovi prihodiprocprocjjenjuju poveenjuju poveavajuavaju..


32/35


Jedan od najJedan od najeeih metoda je kupovinaih metoda je kupovina

akcija kad je odnos P/E manji od brzineakcija kad je odnos P/E manji od brzine

po kojoj mogu rasti prihodi u budupo kojoj mogu rasti prihodi u budunostinosti

Kako kompanijski prihod po akciji raste,Kako kompanijski prihod po akciji raste,

P/E pada ako cP/E pada ako cijijena akcija ostaneena akcija ostane

konstantna.konstantna.


33/35


IInvestitori tranvestitori trae KVALITETne kompanije poe KVALITETne kompanije poprihvatljivim cprihvatljivim cijijenama.enama.

Iako nemaju kratka i jasna pravila i numeriIako nemaju kratka i jasna pravila i numerikeke

pokazatelje koji bi se morali koristiti izmepokazatelje koji bi se morali koristiti izmeuuccijijena akcija i fundamentalne vrena akcija i fundamentalne vrijijednostiednostibiznisa, njihova filozofija je uglavnom slibiznisa, njihova filozofija je uglavnom slina,na,oni procenjuju trenutnu vroni procenjuju trenutnu vrijijednost akcije iednost akcije ikvaliteta kompanije mkvaliteta kompanije mjjerene kvantitativnoerene kvantitativno

(npr.(npr. kkoristecioristeci Return on Equity (ROE)Return on Equity (ROE) --povrat na ulopovrat na uloenu vrenu vrijijednost u biznis) iednost u biznis) ikvalitativno , nprkvalitativno , npr.. procprocjjenjuju kvalitetenjuju kvalitetmenadmenadmenta kompanijementa kompanije


34/35

Fundamentalna analizaFundamentalna analiza

Oni koji ne vOni koji ne vjjeruju u fundamentalnueruju u fundamentalnu

analizu navode dva glavna argumentaanalizu navode dva glavna argumenta

protiv nje:protiv nje: 1. ovakav tip investiranje je baziran na1. ovakav tip investiranje je baziran na

informacijama koje svi glavni uinformacijama koje svi glavni uesniciesnici

berze ve znaju, pa koriberze ve znaju, pa korittenje oveenje oveanalize ne moe da donese prednost.analize ne moe da donese prednost.


35/35

Fundamentalna analizaFundamentalna analiza

2. Drugi argument je da je vecina2. Drugi argument je da je vecina

fundamentalnih informacija nejasnfundamentalnih informacija nejasnaa ii

zbrkanzbrkanaa, i zna, i znaenje se moeenje se moeinterpretirati na viinterpretirati na vie nae naina, i iakoina, i iako

talentovani pojedinci imaju uspeha,talentovani pojedinci imaju uspeha,

poklonici ove teorije misle da prospoklonici ove teorije misle da prosjjeeananovovjjek ima veek ima veee anse da ignorianse da ignoriee

potpuno ove vrste informacija.potpuno ove vrste informacija.

Fundamentalna analiza

Documents

Transcript of Fundamentalna analiza